国泰君安国际  陈欢瑜

　　1H11盈利逊于市场和我们的预期。比亚迪1Q11的EPS仅为0.12元，同比减少84.5%，环比增加206.6%。盈利同比大幅减少主要是因为公司1季度公司的汽车销售同比减少27.5%，而且毛利率和经营利润率也分别同比下降8.5和10个百分点。汽车产能利用率较低，同时太阳能电池还在启动阶段，较低的规模效益使公司毛利率降低。公司在多个领域继续投资扩产，使相对于销售收入的销售成本和管理成本快速增加，而且用于投资扩产的银行借款也使财务费用同比增加156%。因此经营利润率同比大幅降低。

　　我们下调公司11年每股净利37%。因为全球的手机销售稳步增长，我们相信公司在手机零部件和组装服务以及充电电池业务的销售收入也将稳健增长。但是由于汽车行业增速放缓，同时公司的汽车销售仍受到销售网络整合的影响，1-5月份的公司的汽车销售低于预期，因此我们下调了公司的汽车销售收入预测6%。考虑到公司下半年仍将在多个领域投资扩产，公司的管理费用将会维持在高位。综合起来，公司11年的每股净利下调37%。

　　下调目标价到15.00港元和维持“卖出”评级。根据加权平均估值方法，我们相信现在比亚迪的估值过高。我们下调比亚迪的目标价到15.00港元，相当于20倍11年PE,19倍12年PE，1.6倍11年PB和1.5倍12年PB，维持“卖出”评级。