国联安债券组合管理部总监 冯俊

　　“在别人恐惧的时候我们贪婪。”巴菲特的名言让我们在市场暗淡时有了思索的方向。持续数日的放量下跌，让债券投资者们不禁要问，市场快见底了吗？

　　流动性紧张局面有望缓解

　　此轮债券市场的下跌根源是资金面的持续紧张，7月初回购利率重新上升，7日回购利率升到5.9%，资金稀缺的各类机构只有抛售持有债券回笼资金。不过，这种情况现在已有了改善的迹象，汇丰7月21日公布的中国制造业采购经理人指数预览显示，7月中国制造业PMI初值为48.9，创28个月以来新低。

　　经济下滑趋势明显，这不仅制约了货币政策进一步收紧的空间，也抑制了股市上涨的空间，这将削弱股债翘翘板效应，使债市继续保持充沛的资金。 同时，前期主要有猪肉价格驱动的CPI6月份通胀达到年内高点，但最新的农产品价格显示，随着生猪半年的生长周期结束，供给加大导致全国生猪平均出栏价格跌了2毛。这样7月份CPI小幅回落，8月份回落幅度较大的预判成为现实将成为大概率事件，这也使得央行收紧流动性的压力下降。这些迹象都表明流动性最紧张的时候即将过去，债市进一步的下跌的空间已经非常有限。

　　债市左侧入场机会显现

　　近期不断爆出信用事件，以城投债为主的信用市场集体下跌，城投债二级市场的悲观情绪立即传导到了整个债券市场，公司债、可转债市场出现了不同程度的下跌，在我们看来，这种这种根源于城投债偿债能力担忧的债市下跌反应似乎有些过度。

　　按照审计署公布的数据，相比政府融资平台8万多亿的贷款余额，平台债券融资的余额并不大，为7567.31亿元，其中政府负有偿还责任的债务额为5511.38亿元，占比72.83%。而且这些债券融资中，有4000亿的财政代发地方债，其余3000多亿的才是有信用风险的城投债。整体上，城投债违约风险远低于平台贷款，一是发债城投平台资产质量普遍更优，二是城投债占地方政府债务的比例较低，约在5%至10%，三是城投债违约成本更高，若违约将大幅提升未来市政债的融资成本。过度的反应必将意味着回调，当大部分券种下降幅度接近机构的心里预期，就会出现接盘。

　　经过了这轮债市的持续调整，很多债券的收益率都达到了一个历史高位，在信用事件冲击下，城投债个券收益率普遍上行10~20基点，部分城投债从5月底至今已累计上涨近80基点。在了解投资标的风险的前提下，在市场的过度反应期，进行左侧投资才能捕捉到市场的机会，而目前的债市，就已经进入了这样一个浮现出机会和信心的投资期。