海通证券：再次迎来左侧时机 成长核心周期卫星
http://msn.finance.sina.com.cn 2011-08-03 16:17 来源: 新浪财经
再次迎来左侧时机 成长核心周期卫星
继续增配股混基金，主动基金优于被动基金：8月由于A股市场缺乏确定性的信号，因此很难有单边上涨的行情，同时考虑到目前市场尚处于低估区域，因此大幅下挫的概率也不高，整体来看大盘可能呈震荡走势，结构性机会大于指数机会，在这样的市场环境下，投资者可以继续增配股票混合型基金。考虑到未来市场在震荡的过程中热点可能频繁切换，因此资产配置能力相对较为次要，而持仓结构对基金的业绩影响较大，在这样的预期下，主动型基金将优于被动型基金。
股混型开放式基金：消费成长是核心 周期风格是卫星。从短期来看，我们认为市场可能处于一个箱体震荡格局，个股机会大于整体机会。从历史经验来看，在震荡市中，资产配置对基金业绩影响较小，选股对基金业绩的影响巨大，因此，选股能力较强的主动型基金的业绩将优于被动型基金，同时投资者应该优选总体规模中小的基金，这类基金在风格转换时较容易发挥船小好调头的优势。基于我们对未来市场风格的判断，我们建议投资者可以采用核心卫星的组合方式，以大消费成长股配置较多的基金为核心，以周期股配置较多的基金为卫星，这样的组合具有攻守兼备的特性，可能会在未来市场中有一定的超额收益。
封闭式基金：选股决定收益 折价持续扩大。7月，传统封闭式基金业绩分化显著，业绩最优的为基金银丰7月净值涨幅高达4.85%，根据中报显示，该基金重仓股中包含鄂武商A、泸州老窖、东阿阿胶、农产品等大消费股，而这些股票在7月表现均较为出色；业绩最弱的为基金开元，在重仓股中国南车、中国北车高铁事件的牵连下，该基金单月净值下跌幅度为3.67%。在如今的结构性市场中，基金的选股能力取代仓位成为决定基金业绩的重要因素，我们后市相对看好大消费及周期类个股，重配这类个股的封基有望未来获得超越市场的收益。本月传统封闭式基金延续6月的折价扩大走势，但当前折价仍处于历史中等偏下，交易性机会仍需等待。
杠杆型基金：被动产品规避 主动产品择优投资。我们认为8月指数整体上涨的概率不高，因而建议投资者短期规避被动的股票型高风险份额。对于主动型股票高风险份额，由于当前市场仍处于个股结构化行情，因而选股能力较强的管理人仍有望获得超越市场的收益，对于这类高风险份额，投资者可择优选择。尽管多只债券高风险份额当前折价处于历史高位，但由于短期债市表现偏弱概率仍较高，因而对于债券分级的高风险份额建议规避。
ETF基金和指数基金：市场震荡 短线规避。短期市场面临较多敏感事件，市场没有明确的转好信号，因而8月市场整体或呈现震荡盘整态势，指数点位整体上涨空间或非常有限，在这种市场中，作为被动投资的ETF和指数基金整体收益空间较小，我们建议投资者短线规避，等待市场趋势明朗后再介入。
债券基金整体机会不大 货币基金年化收益较高。8月债券市场整体机会不大，对应债券基金整体表现或仍将较为疲弱，债券基金最好的投资时机仍未到来，建议投资者继续耐心等待。今年以来持续较紧的资金面使得货币基金收益持续可观，短期市场资金面可能仍较为紧张，货币市场主要投资产品的收益水平仍有望进一步上升，对于现金流动性要求较高的投资者而言，短期货币基金仍处于较好的投资机会。
推荐基金：股票混合型基金：诺安灵活配置、长信金利趋势、东吴行业轮动、大摩资源优选、富国天源、华安宝利配置、景顺内需增长、兴全有机增长、国投稳健增长；货币型：华夏现金增利。
1. 8月市场投资环境展望
1.1 A股市场：短期确定性胜于拐点布局
政策、经济面缺少拐点预期，市场追求短期确定性因素胜于拐点布局。
我们判断下半年政策“不松不紧”，经济总需求保持平稳，下半年的情况不会继续恶化，但同时我们认为影响A股走势的两大“核心”因素政治和经济缺乏拐点性预期。因而市场表现出“轻指数，重个股”的特征，或者说，市场追求短期确定性的因素胜于拐点布局。
例如我们已经看到：(a)2610点反弹的受益者，最初是布局基本面触底的地产、汽车早周期行业，后来被中报业绩良好的食品饮料、纺织服装所替代。显示大盘在缺乏刺激因素背景下，投资风格趋向追求短期确定性。(b)近期新股的首发收益率上升，市场对打新的热情有所增加，这也从侧面说明了市场对相对稳定收益的偏好。
因而，我们判断市场会遵循两条主线逻辑选择确定性收益和确定性成长。
在中国经济大多数行业普遍存在产能过剩的背景下，行业利润变化大多数时候来自“需求”的变化，少数时候来自“供给”的变化。这一点从公司损益表、从股价涨跌表现可以验证：从损益表角度看，绝大多数公司绝大部分时候，业绩变化的贡献主要来自“收入规模”；从股价角度看，大多数个股大部分时候，涨跌的驱动因素是“需求、订单”。
因此，策略自上而下寻找确定性主要是从需求端入手，成本端、产能问题主要依靠行业自下而上的研究。
寻找需求确定增长的方向主要在政府投资。下半年，消费延续“内生增长”、出口“恢复性增长”，企业存货投资“按照滞后性规律跟随经济小幅波动”，三者整体惊喜不大。房地产投资“受制于政策和观望情绪”，等待价跌后的成交量回升，短期难言确定性。对比下来，唯政府投资“有伸缩空间”，存在超预期或低于预期的可能。
重点行业投资的确定性增长。政府投资按照落实主体可区分为两类：地方政府投资、大型国有集团的行业投资。两者在政策、资金方面有所区别。地方政府投资中，传统的基础设施这块，“地方有冲动没资金、中央没政策”，缺了政策和资金，下半年不太可能超预期。民生相关的保障房和水利这块，“中央有政策、地方没冲动没资金”。缺乏资金支持的情况下，即便有政策鼓励，保障房和水利建设的最终落实，很可能是靠“运动式”的方法，即临近年底的4季度突击完成考核指标。在3季度，他们尚缺乏短期确定性机会。大型国有集团的重点行业投资，与地方政府投资的区别在于：虽然政策上没那么高调，但资金有保障：1)历史规律看，即便信贷收缩，收缩的是地方政府和中小企业融资，大型国有企业的信贷资金也基本能保证；2)大型国有企业是利润经营，而地方政府是负债经营；3)大型国企发行企业债比地方债更容易让市场接受。
1.2 债券市场：整体机会不大国债好于信用债
7月份通胀或将再创新高，但我们认为当前推动收益率波动的主要因素是资金面，通胀居次。7月份央行暂停上调准备金率并通过公开市场投放资金，显示央行微调资金市场利率的政策意图，预计8月市场资金的紧张程度有所缓解，这对债市应是一个相对利好。固息债方面，长期国债已经接近前期高点，风险已经基本释放。考虑到政策性金融债隐含税率处于高位，我们继续推荐长期政策性金融债。浮息债方面，无论是Shibor浮息债还是定存浮息债，整体价值不大，不予推荐。
信用债方面城投债风波引发的债券全体下跌有不理性的成分，资质较好的债券成为被错杀的品种，也隐含着投资机会，不过在时机的把握上，目前可能还不是最好的投资时点：其一，今年包括银行贷款在内的地方融资平台的压力仍在继续，而解决方案也在试探性阶段，市场对违约仍有质疑；其二，目前CPI仍然高企，尚未见明显下降的趋势；其三，8月资金面会有所改善，但改善幅度不会很大；其四，城投类债的供给尚未释放，仍然会成为较大的冲击因素。
因此，从信用债的投资策略上，我们认为一般企业发行的信用债将先于城投类债出现估值修复，城投类债中较高等级的将先于较差等级进行估值修复，而较差等级的城投类债仍将会受到供给冲击，仍需回避。可投资品的期限推荐5-7年期。
2. 8月基金投资策略
2.1继续增配股混基金主动基金优于被动基金
8月由于A股市场缺乏确定性的信号，因此很难有单边上涨的行情，同时考虑到目前市场尚处于低估区域，因此大幅下挫的概率也不高，整体来看大盘可能呈震荡走势，结构性机会大于指数机会，在这样的市场环境下，投资者可以继续增配股票混合型基金。考虑到未来市场在震荡的过程中热点可能频繁切换，因此资产配置能力相对较为次要，而持仓结构对基金的业绩影响较大，在这样的预期下，主动型基金将优于被动型基金。
8月债券市场整体机会不大，长期国债已经接近前期高点，风险已经基本释放，信用债方面城投债风波引发的债券全体下跌有不理性的成分，不过在时机的把握上，目前可能还不是最好的投资时点，因此，对于债券型基金而言，短期可能投资机会不大。
2.2 股票混合型基金：消费成长是核心周期风格是卫星
从短期来看，我们认为市场可能处于一个箱体震荡格局。7月PMI数据反映出当前经济增长态势平稳，经济没有进一步下行的迹象，经济硬着陆的风险较小；CPI数据即将公布，但是预计7月CPI数据可能仍然处于高位，短期货币政策放松的可能不大；近期市场扩容压力较大，资金面继续趋紧；从估值来看，蓝筹股估值处于低位，市场继续大幅下探的概率不高，同时，8月是上市公司半年报密集发行期，部分业绩增长确定性较强的个股可能存在较好的投资机会。因此，8月，市场仍处于震荡筑底的过程中，个股机会大于整体机会。
从历史经验来看，在震荡市中，资产配置对基金业绩影响较小，选股对基金业绩的影响巨大，因此，选股能力较强的主动型基金的业绩将优于被动型基金，同时投资者应该优选总体规模中小的基金，这类基金在风格转换时较容易发挥船小好调头的优势。基于我们对未来市场风格的判断，我们建议投资者可以采用核心卫星的组合方式，以大消费成长股配置较多的基金为核心，以周期股配置较多的基金为卫星，这样的组合具有攻守兼备的特性，可能会在未来市场中有一定的超额收益。
2.3传统封闭式基金：选股决定收益折价持续扩大
自2011年7月1日至2011年7月30日，市场先扬后抑，大、小盘走势结构分化，整体呈现大盘弱、小盘强的格局，市场的结构化行情也导致了25只传统封闭式基金业绩分化显著，传统封闭式基金7月净值简单平均涨幅为0.25%，同期混合型开放式基金上涨0.67%，传统封闭式基金业绩弱于同类开放式基金。从个基表现来看，封闭式基金中业绩最优的为基金银丰，7月净值涨幅高达4.85%，根据中报显示，该基金重仓股中包含鄂武商A、泸州老窖、东阿阿胶、农产品等大消费股，而这些股票在7月表现均较为出色；业绩最弱的为基金开元，其重仓股中国南车、中国北车受高铁事件的牵连，该基金单月净值下跌幅度为3.67%。我们认为，在如今的结构性市场中，仓位将不再是决定基金业绩的重要因素，取而代之的是基金的选股能力，我们后市相对看好大消费及周期类个股，重配这类个股的封基有望未来获得超越市场的收益。
本月传统封闭式基金延续6月的折价扩大走势，二级市场同期平均下跌1.03%，表现弱于净值，使得折价进一步扩大，尽管封闭式基金已经连续2个月折价扩大，但当前折价仍处于历史中等偏下，交易性机会仍需等待。截止到2011年7月29日，传统封闭式基金的平均折价率为9.21%，年化折价回归收益为3.36%。
| 图1 老封闭式基金年化折价回归收益与平均折价率(%) |
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| 资料来源：海通证券研究所基金评价系统 |
2.4杠杆型基金：被动产品规避主动产品择优投资
7月，分级基金家族中又有2只新上市，分别为泰达宏利聚利和富国天盈，使得目前市场上市交易的分级基金扩充到17只，其中股票型分级基金11只。
基于我们对8月A股市场震荡盘整的判断，我们认为8月指数整体上涨的概率不高，因而建议投资者短期规避被动的股票型高风险份额。对于主动型股票高风险份额，由于当前市场仍处于个股结构化行情，因而选股能力较强的管理人仍有望获得超越市场的收益，对于这类高风险份额，投资者可择优选择。尽管多只债券高风险份额当前折价处于历史高位，但由于短期债市表现偏弱概率仍较高，因而对于债券分级的高风险份额建议投资者规避。
本月多数低风险份额上涨，其中银华稳进涨幅达到2.20%，但有到期日的两只低风险份额上月表现较弱，对应其折价进一步扩大，截至7月29日，同庆A到期年化收益高达8.33%，国泰优先也达到7.35%，相比市场上固定收益类产品颇具吸引力，稳健投资者可适度关注。
| 表2杠杆型基金中低风险基金情况(截止2011-7-29) | |||||||
| 基金简称 | 基金类型 | 当前约定收益 | 到期日/运作周期 | 折价率(%) | 持有到期的年化收益率(%) | 二级市场表现
(近一月)(%) |
提醒 |
| 长盛同庆A | 股票型 | 5.60% | 2012-5-11 | -2.49 | 8.33% | 0.00 | 母基金净值1.6元以上有额外收益 |
| 国泰优先 | 股票型 | 5.70% | 2013-2-9 | -2.86 | 7.35% | -0.28 | 母基金净值1.6元以上有额外收益 |
| 国联安双禧100A | 指数型 | 5.75% | 3年运作周期 | -13.41 | - | 0.00 | 到点结算提供本金保护 |
| 银华稳进 | 指数型 | 5.75% | 1年运作周期 | -9.97 | - | 2.20 | 到点结算提供本金保护 |
| 申万收益 | 指数型 | 5.75% | 1年运作周期 | -14.04 | - | 0.91 | 每年收益结算 |
| 中证500A | 指数型 | 6.20% | 1年运作周期 | -11.76 | - | -1.30 | - |
| 银华金利 | 指数型 | 6.50% | 1年运作周期 | -9.38 | - | 0.98 | 到点结算提供本金保护 |
| 建信稳健 | 指数型 | 6.50% | 1年运作周期 | -7.78 | - | 1.19 | |
| 富国汇利A | 债券型 | 3.87% | 2013-9-8 | -4.93 | -0.30 | ||
| 大成景丰A | 债券型 | 4.03% | 3年封闭期 | -5.72 | -1.22 | ||
| 多利优先 | 债券型 | 5% | 1年运作周期 | -5.77 | 0.52 | ||
| 泰达聚利A | 债券型 | 1.3×5年期国债到期收益率 | 5年封闭期 | -15.64 | - | ||
| 资料来源：海通证券研究所基金评价系统 | |||||||
2.5 ETF基金和指数基金：市场震荡短线规避
短期市场面临较多敏感事件，市场没有明确的转好信号，因而8月市场整体或呈现震荡盘整态势，指数的机会弱于个股机会，在这种市场中，作为被动投资的ETF和指数基金整体表现可能较弱，我们建议投资者短线规避，等待市场趋势明朗后再介入。
2.6债券基金整体机会不大货币基金年化收益较高
8月债券市场整体机会不大，对应债券基金整体表现或仍将较为疲弱，债券基金最好的投资时机仍未到来，建议投资者继续耐心等待。对于有配置需求的投资者而言，当前信用债方面城投债风波引发的债券全体下跌尽管有不理性的成分，但城投类债的供给尚未释放，仍然会成为较大的冲击因素，而国债已经接近前期高点，风险已经基本释放，因而有需求的投资者可以首选国债配置比例较高的债券基金进行配置。
7月市场资金面仍较为紧张，因而货币基金延续今年上半年的强势表现，整体仍保持了较高收益水平。截至7月29日，75只货基七日年化收益率的平均值为3.61%。其中48只产品年化收益率超过一年定期存款利率。今年以来持续较紧的资金面使得货币基金收益持续可观，短期市场资金面可能仍较为紧张，货币市场主要投资产品的收益水平仍有望进一步上升，当然货币基金真正的价值在于兼顾资金安全及流动性，对于现金流动性要求较高的投资者而言，短期货币基金仍处于较好的投资机会。
3. 本期推荐基金组合
我们对积极型、稳健型以及保守型三类不同风险承受能力的投资者给予资产配置比例的建议。我们给予这三类投资者在权益类基金(包含股票、混合型基金以及交易型基金)一个配置比例区间，分别为积极型配置区间60-100%；稳健性30-80%，保守型10-40%，均衡配置比例分别为80%、55%和25%。当我们判断市场上涨概率较大时，我们会在权益类基金上配置较高的比例，反之则降低比例。
本期投资建议如下：积极型投资者可以配置75%的主动型股票混合型基金，10%的交易型基金(含指数型基金)，15%的债券型基金；稳健型投资者可以配置55%的主动型股票混合型基金、5%的交易型基金(含指数型基金)、20%的债券型基金、20%的货币市场基金；保守型投资者可以配置30%的主动型股票混合型基金、20%的债券型基金、50%的货币市场基金。
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通过对基金历史表现进行分析，并结合对未来市场走势的研判，我们推荐出不同风险程度的基金投资组合。对于同一基金公司同一类型基金只选择一只基金。我们考察的重点是推荐的基金投资组合与市场基金收益的关系，目的是看该组合是否能够战胜市场。
| 表3 推荐组合 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
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| 资料来源：海通证券研究所基金评价系统，收益率截至2011.7.29 |
推荐基金点评：
诺安灵活配置：诺安灵活配置近年来业绩表现出色，并且保持良好的稳定性。优秀的选股和行业配置能力对其业绩的贡献较大，该基金行业配置和持股相对分散，投资运作灵活多变，换手率较高，紧跟市场脉博。相对分散的持仓结构避免了市场风格突变对基金业绩的短期影响。
长信金利趋势：长信金利趋势成立时间较早，近1年来业绩提升迅速。现任基金经理经验丰富，选股能力出色，且近年来对于资产配置的关注度不断提升，注重结合市场风格积极调整持仓结构，综合其管理的基金表现，是属于顺应市场的“激进”投资者。
东吴行业轮动：东吴行业轮动主要通过对行业轮动规律的把握，侧重投资于预期收益较高的行业，并重点投资具有成长优势、估值优势和竞争优势的行业。该基金行业投资比较集中，持仓调整较快，业绩波动性相对较大。今年以来主要以金融、能源、资源为配置标的，二季报显示，该基金重点配置煤炭、有色以及金融个股，在当前的震荡市场中，市场追逐消费主题的概念同时，该基金是比较好的风格搭配品种。此外，该基金经理任壮投资严谨，投资逻辑明确，自管理以来，基金业绩明显改善。
大摩资源优选：大摩资源优势具有较强的资产配置能力，这是其获得良好业绩的重要因素。该基金是典型的右侧交易者，积极择时、顺势而为。较少对市场走势进行预判性操作，对市场的小波动采取了淡化资产配置的做法，但一旦市场运行趋势明确，该基金迅速对股票仓位进行大幅调整。选股喜欢另辟蹊径，其所持有的重仓股与其它基金之间交叉持股较少，甚至有些股票仅被大摩资源单只基金持有，尤其偏好中小盘个股，在价值股和成长股之间采取了平衡选择的策略。并且注重风险控制，持股较为分散，这为其业绩在未来的延续奠定了基础。
富国天源：富国天源历史业绩优异，业绩持续性好，该基金资产配置稳定，股票投资仓位较低，保持在65%左右。精选行业，优选个股是该基金的主要来源。2010年，凭借对信息技术行业中的高成长股的挖掘，实现较高的正收益。2011年以来，市场在资金面、政策面以及宏观面均不利的情况下，在分散风险的情况下，积极选股，优选行业，获得超越市场以及同业平均的良好业绩。二季报显示，该基金以信息技术业等成长型行业为主要投资标的。
华安宝利配置：华安宝利配置长、中、短期均表现优异，业绩持续性极佳，是适合于稳健投资者的混合型基金。基金根据市场环境均衡配置行业，行业集中度维持较低水平；精准挖掘中短期牛股，并不局限于行业和规模，获利后及时换手；擅长波段操作，能够适应市场趋势的转换；持有较高水平可转债，在震荡市中带来较好回报。
景顺内需增长：景顺内需增长业绩表现逐年提高，自从2009年以来业绩更是有了长足的进步，2010年以来在整个市场持续震荡的环境中，该基金积极把握行业轮动和主题投资带来的机会，表现也较稳健。该基金积极选股，偏好中小盘成长股，行业配置特色鲜明，行业集中度较高。我们认为国家调结构、促内需的政策导向为该基金良好的表现创造了有利条件。
兴全有机增长：兴全有机增长通过灵活的资产配置和优秀的选股能力，在2010年震荡的市场行情下取得了优异的业绩，是在继承兴业基金整体稳健的投资风格下充分发挥基金经理主观能动性比较突出的基金。该基金基金经理善于挖掘中小盘个股的投资机会，重仓股留存度低，在震荡行情中获得超额收益的能力突出。
国投稳健增长：国投稳健增长业 绩表现良好，排名持续提升，在震荡市中表现更佳。基金管理人经验丰富，选股能力出色，资产配置灵活果断，并对于市场趋势具备一定把握能力。该基金善于应对市场风格切换，在10年全年及11年以来的结构性行情中，基金主要超额收益来自于其灵活的仓位策略和行业配置的贡献。
华夏现金增利：久期配置适中，长中短期业绩均较突出的现金管理工具。
