图文：“价值投资与资本市场新格局”论坛现场

　　2011年10月30日，首届中国创投家大会暨CCTV证券资讯频道《创业天使》栏目开播仪式正式举行。图为“价值投资与资本市场新格局”论坛现场。

　　主持人：与资本对话，让梦想起飞，这里是大型创投财经互动节目《创业天使》的特别节目，首届中国创投家电视论坛的演播现场，我先为各位介绍一下今天的嘉宾：

　　博大创投董事长张国林先生

　　中鼎国际投资创始合伙人吴沁女士

　　国开证券研究中心首席分析师、央视特约评论员李世彤

　　融恩资本总经理宋海旭女士

　　同创伟业董事总经理王维先生

　　今天已经进入了两场论坛的互动和交流，我们发现中国的创业大军新生力量一方面锐不可当，我不知道在各位投资人眼中中国的创业大军，你们平时在考察他们、观察他们的时候，最关注的是哪些？对于你们来讲，哪些人最具备投资价值？

　　张国林：现在中国经济增长很快，在创投关注创业的过程中是几个阶段，作为创投可能离不开创业者，创投关注一个创业者，他可能要有创新，创业精神、最后要有创业板，有几个阶段的过程。我们关注创业者前三个阶段可能是企业个人的事情，创业者、创业、要有创新，可能更关注的是创新的精神，以及有没有创业的能力。比如现在的技术创新或者商业模式创新，或者是某些方面的创新，在人的选择上我们认为具有这种创新能力的人可能在哪里，早期项目可能会来自于海归和科研院所的老师下海创业，或者是来自于这些过去企业家的创业。所以创投投资创业者的目的肯定是创投进入以后要进入创业板或者中小板，这是不可分割的，必须要退出。后期可能在财务指标上已经看出他过去创业的过程是很成功的，可能一开始创业，最后靠自己的积累、靠自己的资金，最后发展到这个程度，这是前期通过财务指标可以看出一个创业者的轨迹。前期要考察他的过往历史。

　　主持人：投资就是投人，吴总怎么看？您认为什么样的投资者是最具备投资价值的？

　　吴沁：我做天使投资，可能比较注重创业者的过往经历以及在这个行业内知识体系和架构，最重要的是他有没有坚定的信念。我投资第一笔天使投资就是园丁园有机农业农场，当时我和朱总聊过很多，朱总给我印象最深的就是他基于食品安全方面的担忧以及投资健康理念，06年我就开始他每一步的成长，朱总始终坚定不移的，而且始终如一，自己亲自到农场去跟踪各个环节，包括请一些专家指导，一直到最后这个产品从2010年直接在香港的专门营销有机蔬菜的沙林那超市跟人谈判过程中我都见证了朱总的执著，正所谓循序渐进才是赢得时间，细水长流才能直达永恒。尤其天使投资看早期项目的时候特别注重连续性、专业性。

　　主持人：李老师可能对于数据分析是日常工作，在日常工作中有没有创业者、上市公司的老总的人格上的分析？

　　李世彤：当然有，包括股市上，为什么大家比较看好万科，很多人都提出来选投资公司选的就是管理者，所以大家比较看好王石。我个人认为在这个市场上没有一个不合格的投资者，只有选错了投资方式的投资者，每个人在选自己投资方式的时候一定选择适合自己的，什么是适合自己的呢？就是两个，软件和硬件，什么是软件，就是个人性格，你跟一个性格急躁的人让他做长线，他肯定做不住，而且一个性格比较温和的人让他做短线，他中间可能很懒得动手，一个性格急躁的，忍受不了亏损，发现某个阶段有巨大的亏损，他可能特别暴躁。

　　曾经有一个朋友，他看中了一支股票，每个月发工资的时候都是去买，越跌越买，最终他赚了，他结婚以后马上就变了，有家庭、有背景，他不能用自己的性格来决定自己的投资方式。根据你的软件和硬件来决定你的投资方式。

　　主持人：分清什么是趋势性的，什么是波动性的。

　　宋海旭：我在过去投资生涯中评估任何一个创业者和企业家，首先看他对他自己要做的事情有没有做系统分析和市场调查，调查之后，他想做之后，有没有明白他的竞争对手是谁，他从谁的嘴里抢肉吃，他制定出来的战略战术，他相信自己吗？如果他相信自己，那我们就相信他。

　　主持人：王总喜欢什么样的创业者？

　　王维：成功是一个特别复杂的学问，每个人成功的道路可能都不一样，每个人失败的方法中可以总结出很多规律来，从一般来说我们会比较喜欢有特质的一些企业经营者，比如有些经营者有非常全面的综合素质，我们把这种经营者叫做汽车里的V8和V12，感染力、表达、沟通、前瞻性都很强。还有一种创业者有非常强的个性和非常好的执行力，这类创业者我们认为他看上去可能稍微洒脱一些，同时自己个性也比较张扬，但是这些人往往观念还有一些稳定的特点，如果符合这些特点的话，我认为是一个非常好的团队。

　　当然从整个企业来说，除了我们讲的好的企业有好的企业团队负责人，还需要有一个好的行业方向以及相对比较好的企业结构，关于赛车、关于赛道、关于赛手的问题，不同阶段在不同国家还有不同的区分方式。

　　主持人：现在很多投资者对于优质项目的追逐已经演化成了一种非理性的估值之争，喧嚣背后可能往往鲜有赢家。我想请问各位，我们看到现在的估值与价值的背离现象，他们认为会持续走多远？

　　张国林：我认为现在估值可能在创投方面，因为企业家要价比较高，要高的原因是什么呢？这是一个议价的过程，就跟二级市场我们发行一只股票在先询价，询价之后，证券公司定好价格以后按照这个价格发行，发行完了，二级市场企业家希望价格高一点，证券公司希望别太高了，太高了一发行就跌破发行价。过去几年，比如过去两三年前，那时候是定价，不能超过30倍，超过30倍，那时候打新股，一上市以后全跌，现在发行体制改革以后，等于是询价，询价的时候定一个价格，50倍也好多少倍也好，按照市场发行，发行完了以后，大家打新股以后就跌了。这个现象不是一个太好的现象。

　　现在在二级市场，同样在创投投资企业过程中也是类似于询价机制，创投资金多了，大家都找他，他跟你谈，跟他谈，看大家出什么价，你出什么价他出什么价，这个过程，可能最后变成了不完整的价格，变成了一窝蜂，大家都来了，觉得好的机构引进了，律师有了，会计师有了，就要上市了，价格也高了很多。二级市场在下行，过去几年，比如去年创业板刚上市的时候，当时平均市盈率在70多倍，现在已经到了50几倍，中小板也在下行。最终创投要通过二级市场套利，这块在下移，而现在创投的投资价值来讲并没有下移，所以就造成了那边下移这边还在涨，可能对未来投资机构选择企业来讲比较困难，主要是中后期大家就抢。

　　这也提出一个问题，将来可能会往前，大家要有自己的眼光，投资前移，找一些前期的项目。这时候这些前期项目大家不一定都看得明白，就需要有一套分析方法或者独立的眼光。所以说价格，刚才我已经说了，投资一家企业，创业者创业，有这么一个链条，创业者过往的业绩，有这种创新的精神，也可能他一开始来的时候，他光创业大家就会给他钱，创业者如果过往有一些创新的东西，不一定做到最后。

　　主持人：现在谁也没想到当年的Groupon两年时间会达到114亿美元，您看待他们的价值标准是什么？

　　吴沁：我们的艺术品基金结构里有古玩和当代艺术品的，近两年每一次拍卖会出来以后一定有一个天价艺术品出来，而且只会更热，价格甚至甚至没有上限地往上飙升。当代艺术品整个市场行业里，成交额增加了，实际上作家的作品数量、精品数量并没有有效增加，或者说国内当代艺术品吸引全球目光的限度还是非常有限的，仅限于个别的藏家或者大型的机构，在他们有这种收藏计划的时候可能有大笔的购入，但是并没有使我们当代作品的链条和整个行业繁荣起来。我们从798、宋庄以及上海的很多艺术区都看到，还是有一些艺术家依然很穷困潦倒，成名的那些，站在拍卖市场前几位的永远是近现代大师甚至是古代的，因为古玩类是稀缺的，包括我们流传下来的都是很珍稀的，现在之所以重视从海外回流，就是意识到这个问题，从保护方面来讲或者从价值增值方面来讲这是一个有效措施。让我们非常困惑的问题也是当代艺术品目前出现了以后，价格由谁来定？目前还是垄断在拍卖行的手上，这是一个市场的欠缺，也是需要整个市场的成熟运行以后慢慢来解决的。

　　主持人：李老师也是央视的评论员，各位评价股票的时候经常提到一个最关键的词就是价值走势，在您眼中价值究竟是什么？

　　李世彤：我刚才一直在下面坐着，上来之后我突然发现，我再看你的时候感觉很不一样，金碧辉煌，因为处在不同的角度，大家的估值是不同的，价值是不同的，巴菲特在2005年之后，巴菲特最大的来源是垃圾债券，他买了大量的垃圾债券，最后垃圾债券的信用度并没有下降，包括现在希腊的债务危机已经百分之百收益了，最多延期对付不可能不兑付，就是每年20%的收益，价值就是大家站在不同角度看到的，价格和价值的偏离是经常的，但是我觉得没有什么不合格的，作为创投机构和投资者，我们可以按照自己的特点分门别类或者按不同时间做不同的配置。去年是创投价格最高峰，那时候大家投资很多创投机构的时候，发现投资的估值都很高，但是现在已经在变了，因为货币紧缩和宏观调控，因为很多企业可能因为资金的不足，业绩有一些下滑，这些投资机构也有可能因为资金问题或者看到企业的业绩下降有点信心不足，现在的创投有点像房地产，去年底今年初是创投高峰期，是退出收获的时候，现在是研究企业准备再往里投资的时候。有些半年前我们想投的机构觉得太高的时候，现在对方的要求会降低。

　　主持人：关键是找到动态平衡。

　　宋海旭：我过去看整个市场大起大落，经过了两个周期了，但是我看一个企业评估它的价值的时候主要看它是哪个行业，因为每个行业不同，估值也是不一样的。这是一点要去看的。

　　另外，我要看它投了之后的新的业务增长点在哪里，这样的情况下还是那句话，它会从谁那里取代了谁。以新媒体为例，所谓的媒体就是一个平台，众多广告商把厂商信息放在这里，你原来平面媒体或者说radio，很多人就得不到那些广告的关注，比如手机这种移动新媒体、互联网新媒体或者七七八八的户外媒体，送出率不同，这样得到的估值是没有办法以传统生产行业的估值来评估它为什么要几十倍、几百倍，因为传统的估值就是6-20倍就很高了，大家对于新媒体的这个新兴行业来讲，我们在国内就没有上市公司可接见的话，我们就借鉴相同在国外的比如以团购为例，我们来借鉴国外的Groupon的估值是怎么算的，这样给新兴企业一个估值，这样也不想误导众多创业者，为什么那家小公司，人也不怎么样，他怎么拿到了融资，这你没关系，跟你所做的行业和未来业务增长点有关系。

　　主持人：适当的估值的宽松。

　　王维：很多想法是来自于二级市场，我们是一家专注于一级市场的PE机构，我们对市场的看法和二级市场的看法有些差别。比如整个PE机构从全球来看最大的特点是它的长周期性，一般基金可能有七年、九年甚至更长。这么长周期内，究竟价值在哪个点上估计，这是很难的，特别是放在更长的时间来看，当时我们认为不是很好的项目，后来也可能爆发了非常强的增长，核心原因是因为人的不确定性，包括每个新兴行业都存在不确定的特点。

　　我们从07年中小板开板到创业板开闸，也有很多企业IPO，我们公司投资的项目从回报一点几倍到回报将近200倍的都有，过去我们完成了19家企业的上市。从项目筛选中我们得出一个重要判断，一个企业的价值来自于它的成长性，如果这个企业规模很大，当然它的成长是一条直线，没有变化，从我们来看，单从一级市场到而级市场的价差，它的价格是有限的，高风险的。目前很多投资人进入企业的价格是12、15甚至17、18倍，国内的价格可能是30多倍的价格，如果去日本的话，可能就10倍，如果去新加坡的话可能只有几倍的价格，对于这样的一二级市场，如果没有企业性增长，这样的一二级市场的价差对我们来说是没有意义的，所有PE机构包括VC机构套在里面，美国的VC大概是整个PE的规模的10倍以上，这两个规模的差别反映在美国首先居民结构的储蓄主要还是放在基金里，这种基金包括养老同时也包括很多早期的VC，能够在第一时间把这些钱放到有需要的企业中去，这些企业是给相关投资人提供相对比较高的成长性。美国和中国有比较大的差别，美国是依靠硅谷和美国的金融核心，有自己的独到的技术优势，而中国在很多领域，伴随着经济的成长，我们扮演着跟随者的角色，美国发展很好的项目、好的研究方向我们跟进了。这样的话，我们对经营者本人提出更高要求，如何做得更好？中国从蓝海变成红海是一瞬间的事情，比如很多新兴领域，因为我们本身没有形成一个有梯度的国内市场和完善的知识产权体系。这种环境对创业来说，我们不认为是一个非常好的环境。但是比较好的一点，中国人从目前全球范围来讲也是非常热衷于创业的一个特殊的国家，今年上半年，全球IPO有2/3集中在中国大陆，未来的趋势是会继续扩大的，我们看不到在欧洲或者日本有很多新兴企业，但是中国本土会有很多企业在成长、在发生变化。对中国来讲我认为成长性从过去的报道里可以很清晰判断，各位PE可能会比较关注今年它的利润，它的现金流量以及未来几年的增长，其实大部分企业家不能很好地预测半年以后企业发展的方向和规模，韦尔奇曾经讲过一年以上的预测是没有太多实际意义的。我们认为对企业成长性的判断或者预知未来本身就是投资中最大的魅力所在，这也是主持人谈到的关于估值的问题。所以我想这个问题应该是大家都共同需要探讨的，是一个case by case的非常有意思的事情。

　　主持人：全世界都将价值投资的目光锁定在中国，你们认为在中国哪些最具备投资价值？可以是地域，也可以是产业。

　　张国林：中国经济发展速度非常快，可能一个阶段，大家追逐的投资价值和未来方向都不一样，比如两年前大家看好某某行业，比如太阳能或者新材料，这个随着国家产业政策和经济发展的变化以及未来制定的相关的行业标准都在变化，所以我想未来发展也要考虑这种变化的因素。

　　作为我们来讲，我还是比较看好文化创意行业，从去年开始，我们就开始关注这个行业，同时也投资过几家文化创意公司，为什么这样说呢？因为去年我们报纸、各种媒体包括电视都在讨论中等收入陷阱来了，包括东南亚很多国家人均收入在3000-4000美金的时候过不去了，当时我们团队也在分析为什么会出现这种问题，为什么中等收入国家就过不去这个坎儿？包括日本、韩国都很容易就过去了。我们的讨论，更大的问题，在这个阶段的时候，人们追求这种物质生活的欲望不强了，他有车有房，够吃够喝，他就没有这种真正的欲望去干活，靠出卖劳动力来赚钱，他就要追求精神需求，就像我们原来分析的，三年前，有些专家在分析，人均收入2000美金的时候，汽车会大量进入家庭一样，在两三年的发展之后，我们不可想象，一觉醒来，感觉家家都有车了，实际是有它的规律的。

　　所以我们在去年这个时候，可能比现在还早一些，我们就在关注文化创意产业投资，也提前动手了，我们感觉也比较欣慰，这个月初党中央也大力发展文化产业，这样就等于推进了这个行业发展。我想未来可能还是一个大的发展方向，因为在咱们国家，比如影视，我所了解的情况，咱们现在影视，好像整个电影消费去年大概是100亿，国外的大片大概占40亿，我们占60亿。100亿的份额本身就很小，外国大片占了40亿，我们这么大一个国家，占了40亿的份额，这40亿份额基本被几个大牌导演控制着，这是一个不正常的现象。

　　所以说，我觉得中国13亿、14亿人口的大国，肯定要大力发展文化产业，包括一个迪斯尼能够带动多少产业，包括迪斯尼公园、影视等等。所以我觉得这块中国刚刚起步，未来我们发展的空间还很大。

　　吴沁：我非常赞同张总所说的文化创意投资或者文化艺术投资行业，我现在之所以选择做这个基金，因为我看我们的生存状态有两个需求，一个就是柴米油盐酱醋茶，所谓的物质需求，还有就是另外一个方面就是琴棋书画诗酒花，经济上去以后，我们自然而然就会有另外一个层次的需求，这种需求比我们买一个豪车、住一栋豪车来得更加深切一些。我们是有悠久文明和历史的国家，在历史和文化传承过程中有很多可以滋养我们的、让我们足以在面对世界的时候也引以为傲的。虽然我们这三十年来经济快速发展，这样也造就了目前文化产业和艺术产业的蓬勃。所谓的经济搭台、文化唱戏，我们一定是达到这个状态了。

　　我还有一个展望，目前我们在古玩和当代艺术品中间是存在一点点断代的，没有必要的连接，因为我们现在都讲创新，当代艺术品有很多创新的作品出来，但是我们遇到一个尴尬，我通常在举办会所或者是俱乐部活动的时候，来参加的人很多，感兴趣的人很多，但是都会有一个问题问到我，目前当代艺术品泡沫很大，我们不敢投资。另外，还有一些当代艺术品我们看不懂，我们该如何投资。其实这些就是跟我们息息相关的一些文化序列的熏陶有关系，我不能说所有的当代艺术品都是精品，我只能说我们前景是看好的。

　　主持人：刚才吴总提到了琴棋书画诗歌茶酒花，变成了现代领导的十大必修课，您认为未来文化产业前景怎么样？

　　李世彤：我们不得不佩服党中央的英明决策，十七届六中全会提出把文化产业发展成国民支柱产业，这个提出以后大家非常吃惊，因为整个文化产业在GDP中占的比例还是很低的，能够变成支柱产业，这个饼已经非常非常大了。改革开放三十年，我们现在倒不是不能再变了，而是变得再好了，感觉让我们非常吃惊，我们找最有价值的投资行业的时候总是在变的。从现在来讲，其实不止现在，我们几年前研究的时候就突然发现开始提出消费升级概念的时候，我们就发现真正的消费升级不是说我们吃得要好一点，多吃一点肉，多吃一点营养品，这种消费升级在精神上，所以我觉得刚才两位都提到了文化产业和影视产业，当我们经济发展到一定程度，我们追求节能环保，追求每天要看电影，要有精神上的享受。目前我们可以循着这个方向发展，包括喝茅台也是一种追求，突然有一种层次上的追求。现在如果让很多领导们追求琴棋书画，年龄上讲可能他已经不适合了，最起码这些人可能开始去打高尔夫了，这也是一个趋势。

　　主持人：文化创意产业是需要创意的，您怎么看的呢？您会把创意和生产力锁定在什么方面呢？

　　宋海旭：我分成早、中、后，无论早、中、后都要看消费者的钱花在哪里，早期我们看得比较多的就是婴童、教育和垂直电商。中期我们看的是消费品，消费品看得比较多的话，要看从战术上怎么去看，从战术上更多的是看东部怎么对东西部的并购，甚至往国外的并购，一步一步延伸。后期的投资的话，我们关注的是消费品加上医疗器械，跟医疗相关的药品和器械方面。

　　回到刚才讲的中后期消费品并购，前面我们会看更多的是早期创业者怎么投给他，现在无论从美国还是从欧洲、日本，从过去三十年到六十年的发展，都是早期像雨后春笋般的创业，在创业到一定程度以后就要进入并购期，因为已经长到一定程度了，就像农民种了一定时间的种子之后要间苗，间苗就是一个并购的过程，怎么样强强互补，然后再组成公司，因为我们竞争的不只是在中国的竞争，而是说众多的境外的大公司把我们也给并购了。比如小肥羊上市之后，反倒被百盛公司并购了。

　　对于海外并购，尤其我们现在正要组一个基金，专门关注于并购方面，怎么能够重组并购，打个比方，十一长假，七天，国人在欧洲七天消费26亿欧元，我们买了欧洲大量的品牌的商品，很多商品是我们提供过去的，为什么我们这里的企业家不能把欧洲或者日本这些有一些品牌我们并购过来，它有品牌和渠道，我们并购之后，在国内进行宣传，这个就可以举婴童的行业，很多是日本的品牌，打个比方，在日本做出的品牌，在中国重新组装，又建立了一个渠道。在这种情况下，我们在助长国外的经济的同时，我们这些吸引力也受惠。前面更多的是VC和PE，作为一个有投行背景的来讲，我更多要看企业家成长到一定程度，他能不能做并购。

　　主持人：王总，您今后的目光锁定在哪些领域？

　　王维：我们是一个比较广泛的领域的PE，包括目前我们在风电、太阳能、新材料以及在零售，也包括在新型制造业、生物医药方面都有成功案例，并且有上市公司。文化产业从我们角度来说，还没有把它列为我们最主要的投资方向，但是未来可能会扮演越来越重要的角色。

　　有这么几个重要的现实条件，第一，中国的文化产业，比如院线收入达到100亿人民币，其中有一半以上是给院线的线下费用，一个大部的整个制作、发行和中后期的放映，最终投资方拿到的资金比较少，回报非常低，没有想象中的高。

　　其次是动漫，动漫现在是非常重点的发展方向，大家了解的比较熟的可能会知道去年全国动漫播出只有12万分钟，按照央视A级片最高的收费标准，一分钟一万块钱就是12亿，但是全国各地可能会几十家甚至上百家动漫产业园，也会有数百亿政府引导资金在这些项目中投。为什么出现这样的局面呢？很重要的原因是整个文化产业其实是产业链很长，回报周期比较短的行业，比如动漫，迪斯尼主要收入来自于日后的玩偶和卡通、肖像等专利权的销售，而国内我们当时是制播费来获得收入，大概能够覆盖成本的1/3或者稍微多一点。我们目前还关注哪些行业，各大主流PE、VC机构其实是相同的，第一是消费，由三驾马车变成了以消费为最主要的增长点，这个市场没有人敢放弃。我去南京、武汉、重庆、长沙这些城市，发觉从05年到07年到现在，城市发生了很大的变化，重庆整个城区面积增加了差不多10倍的规模，这么大的一个城镇建设和新增人口必然带动长期的消费，所以从消费来说，无论想走或者不想走必须发展这个方向。其次是新能源和新材料，能源问题是中国的战略产业，核心的观点是由于目前中国是石油的净进口国，55%从包括中东在内的各国家进口，美国的原油进口量大概只有40%多一点，随着目前外界政治环境的变化，随着我们将来对海外投资的关注，其实这块风险还是会持续增长的。如果有一天我们原油出现了问题，全球大洋上漂的船，2/3是油轮，可见原油对整个经济发展都是至关重要的作用，作为中国来讲，国内太多的产品和交通工具依靠原油，包括飞机、汽车。所以尽管高铁的造价很高，大概3公里高铁相当于一个直线机场，这么高的成本我们还推高铁，因为高铁是用电，电来自于煤。这是从国家意志上考虑必须要发展新能源的一个趋势。

　　包括风能、太阳能，风能可能最近几个月时间受到影响比较大，主要是能源局新的领导班子对新能源发展思路发生了变化，过去以风能为主，目前风能是世界上最大的装机国，不仅超过美国还超过了传统的风能装机大国，未来风能发生调整的时候关注的还有太阳能，风能调整的原因，非能其实是低成本发电、高成本维护的项目，20质保期，很多企业对售后服务产生了很多担心，太阳能有比风能相对高的价格，但是太阳能从长期稳定性和售后服务成本来说比较低。同时我们还关注电动汽车，原因是根据我国新能源产业推动的，这里早期的市场化和随后的全面市场化有一个差异的，早期还需要由政府引导，比如关于新能源汽车，目前国内很多企业的投资理念是有偏差的，新能源汽车，如果刚开始做乘用车，我们很难跟日韩的企业比如丰田普锐司等进行竞争，一定要从大车作为切入点，从政府采购和点对点的大巴作为我们的切入点才有可能把产业做起来，也包括电池，电池是整个电动车里最核心、最瓶颈的问题，主要是能量密度。所以新能源需要政府的推动和扶持。

　　除了新能源之外，我们还关注生物医药，同时我们还会关注中国互联网。医药简单来说就是因为伴随着中国的医改，医药消费将会有一个非常大的潜力，包括人口结构的日益老龄化，以及医改覆盖面的逐渐增加，医药是一个门槛高、收益高也比较稳定的行业，还包括移动互联网。移动互联网一定能改变我们未来5-10年整个个人消费模式。未来上网并不一定要坐在PC面前才能上网，我们可以把很多碎片化时间通过手机、通过移动终端完成交流，整个手机是人机交互的端口，通过它可以完成很多信息的录入、上传、下传，最后这个手机终端将成为我们非常重要的生活的一部分，包括你的搜索习惯和过去一切的记录信息，将来都会成为跟你的用户端绑在一起的节点，这个节点势必也会成为将来消费的节点，所以移动终端将来对人和整个社会产生的影响将有非常大的贡献。

　　主持人：有请投资家CLUB创始人曹海涛先生。

　　曹海涛：今天的话题我也分享几点，这两个话题很好，一个是估值，一个是产业，上周我已经投了一个企业家，我跟他聊估值的问题，因为我已经投资了，我问他你觉得这个估值合理吗？这个企业家回答很让我惊讶，他说我担心高了，因为我担心我对不起你。这个谈话也体现到我们要投什么样的企业家，如果你投一个企业家，他只顾着说我很牛，这就是一个风险，你投的一个企业家说我不能对不起我的客户，不能对不起我们投资人，这样的企业家反而是我们应该推出的。这个可以去延伸想一些东西。

　　现在估值为什么出现很多泡沫呢？就跟买奢侈品很像，这个东西可能很普通，挂上一个LOGO就很贵，一个企业很普通，很多人一抢就高了，就牛了，好像有点什么新闻马上就起来了，这个估值就虚高了，其实他什么都没有。

　　关于产业，我觉得可以延伸一下，刚才谈到了文化等等，我觉得在中国做生意很不容易，一开始前几年，很多企业家都搞不好，国家一打压就完了，前几年又做房地产，又不行了，现在又有人说做文化创意产业，可能五年之后又不行了，因为现在确实有这样的风险，可能每个行业就那么黄金五年黄金十年，包括PE也是这样，可能我们现在都很牛，可能过几年之后，现在大家谈的话题不是PE，可能是另外一个登上太空的话题等等，我觉得什么都有时间的概念。包括今天谈的产业，从产业延伸出两点，一是判断力，如果同样投文化创意产业，你再投文化创意产业可能就不能上市，因为这个需要提前的预估，需要你的专业性。

　　第二是关于产业，我们在投资行业的时候要想投什么行业一定能上市吗？从风险的角度想，是不是这个企业家很扎实，这个行业很稳定，这个团队很稳定，即使不能上市，起码这是一个赚钱的机器，起码是一个很好的朋友，能给我带来很好的回报，可以降低所谓的“一年一个变化”的风险。

　　有请金马甲的樊总。

　　北京金马甲产权网络交易有限公司总裁樊东平：我首先谈投资退出的话题，我不是做投资的，我想问在座的各位嘉宾，大家讲退出的时候一般都是瞄准上市，这可能是成功的投资。投一百个项目，最终通过上市退出的有多少？其他没有通过上市退出的这些企业和项目，你们一般是通过什么方式退出的？这个话题我想请有这方面经验的嘉宾帮我们分析一下，我是从产权市场来的，中国的产业市场作为我们这些业界同仁一起来探讨的时候我们认为，今天探讨的话题里有一个新型资本市场的概念，我们也希望产业市场作为中国一个非常独特的市场形态未来能够再构造一个中国特色的新型资本市场体系里起一些作用。我也想问在座的嘉宾，在你们退出的渠道里，有没有曾经选择过产权市场退出的？如果没有选择的话，产权市场存在什么问题需要我们去完善？

　　曹海涛：樊总是金马甲的老总，比较了解产权交易。很多人比较关注投资，因为我投了很多明星企业，我很牛，但是其实退出是最大的问题。所以不在于飞机启动了，而在于能够平稳落地。

　　王维：我回答这个问题，我们在市场中经验稍多一些，我们也包括有一些合作和项目组的方式退出，应该讲我们的退出方式从健全资本市场来讲应该是多样化的，IPO是其中的一部分。我们看一看我们类似的市场，比如美国市场，美国在80年代末是IPO非常迅速的时候，达到每年大概八九百家。纽交所、纳斯达克等，大概有7000-8000家上市公司，国内大概2300家左右。我们第一阶段IPO还是少不了的一个退出渠道，其次美国在90年代整个这十年主要的资本市场活跃还是来自于并购，来自于上市公司通过股权、现金、换股等各种各样的方式完成了并购，给第一批没有完成IPO的企业提出了非常好的退出途径，公司没有那么大，也不能IPO，但是有上市公司愿意买我，这个交易会变得非常简洁，整个监管也是相对比较市场化的，这是它的第二阶段。同时我们看到美国目前有一个混业经营的趋势，包括产权交易，也包括各种各样的资产证券化产品以及我们熟悉的美国出问题的垃圾债券等等，都是很好的企业融资，包括“融资+退出”的一揽子解决方案。

　　宋海旭：产权交易现在喊了那么久，正在做的有两个，一个是天交所的平台，还有一个是新300的平台，是针对高科技公司的。无论是新300也好，天交所也好，各地都有政府办的产权交易所。无论做什么就要想买卖双方为什么要到你那里去交易？你给他提供什么？归根到底的是流动性，我们说美国市场，为什么选择纳斯达克为什么选择纽交所？很多人跑到中国来说，在OTCBD上交易没有交易量，没有流动性，你提供这么一个平台，你怎么提高你的知名度，我们今天投过的这些企业为什么让我们去那里交易，而不选择并购也好，上市也好，如果不并购、不上市，也不选择天交所。这个是我们需要考虑的。

　　曹海涛：创业真不容易，樊总有点像投资人问创业家的面试题。

　　樊东平：我是做资本市场平台的，刚才宋老师说得很好，你刚才提到的天交所还是纯股权交易所的概念，我指的是我们我们现在是大宗股权交易方面，为并购提供一个公开的交易平台。各位投资家对产权市场可能还比较陌生，希望你们有机会多了解这个市场。

　　张国林：国家将来的目标就是建立多层次的资本市场，包括产权市场，投资人尤其投资机构投资一家企业，可能在投资的时候，我投资的是投资你的未来，你就要保我的业绩，就跟将来国有企业说我承包给你了，你得每年完成多少指标，因为我不参与你的管理，他最好就是通过上市退出。为什么这么做？这么做的好处一个是在选择企业的时候，大家认为它符合至少在未来的一两年或者三五年的过程中符合IPO的条件，符合国家的产业政策，那么大家就投资它。他自己可能也有信心，大家你情我愿，所以第一步希望在资本市场上市。发展过程中可能会出现变化，国家产业政策变化，资本市场变化了，国内团队可能也会发生变化，要求也可能发生变化了，可能对IPO、对上市可能会造成影响，不一定能上，产权交易所现在也在搞一个金融资产交易所，我觉得将来这也是一个渠道，包括投资机构，这时候没上，或者两三年，我跟不到五六年，我现在急需要钱，我也可以到那儿，让另外一个投资机构买我的股权。但是有一个好处，即使投资机构投给他了，会引进中介机构，中介机构的引进好在哪里，中介机构进来以后会帮着企业规范它的财务，规范它的法律，包括它的历史沿革，这些都要规范一点。券商在保监机构的带领下，通过一年两年甚至几年的运作，使这个企业进入非常正规化、非常规范化的轨道，即使这个企业不上市，它应该是产生了价值，通过并购也好，管理团队回购也好或者另外再融资也好，都会给这个企业带来价值，给投资者带来价值。

　　过去很多人说通过创投投资的企业会优先上市，为什么优先上市？因为法律已经规范了。证监会和管理者是不是希望一个企业规范，通过投资机构规范运作几年，最后IPO，他很踏实，为投资人负责。从这个角度来讲，退出渠道是多种多样的，只要是给投资人带来价值我觉得就是可以的。

　　嘉宾：今天很多工作人员跟我说《创业天使》栏目最主要是剖析深度，不想听表面、不想听肤浅的，今天我也带来一个剖析深度的问题。很多人都说屁股决定脑袋，你坐在这儿就决定你的语言和思维方式，今天我们穿得西装革履，天天面对投资人估值，什么是估值？就是讨价还价，我们不是市场买菜的大妈和叔叔阿姨，他们可以讨价还价，我们穿得西装革履怎么讨价还价？今天谈的就是估值，在座的都是投资界的高手，您穿得西装革履，怎么进行讨价还价的，我觉得这是避免不了的，您是怎么进行估值的？

　　张国林：即使估值，说是讨价还价也好，实际是一个博弈的结果，大家谈好一个价钱，或者企业家还在询价过程中，不是讨价还价，实际是在询价过程中，不断接触投资机构和投资人的过程中，以及他同行业已经上市的公司或者跟它类似的公司是什么价格，这是影响企业家的心态。如果同行业的价格特别好，企业特别好，二级市场也好，或者同行业某某融资，多少倍的价格，他肯定要找一个支点，为什么开出这么一个价格，他不但说服自己，还要想办法说服投资人，投资人也一样，在这种博弈过程中，大家觉得值就形成一个价格。这就是估值。

　　估值可能跟未来上市保证有很大关系，未来1-2年的业绩的保证，这是有很大的关系，投资人买它更大程度上，是买它的未来的价值。未来是看不到的东西，从业绩的保证上来实现。至于估高了还是估低了，都无所谓，15倍或者16倍，是要有业绩保证做基础的，如果达不到就要调整。

　　王维：真实情况并不是像你想的那样讨价还价是买菜卖菜的过程，买菜卖菜第一是有可比性的，第二是实物，企业投的是它的未来，投它的成长性和收益，按当期的收益来说，这个价值肯定是估值的，所以需要投资而不是银行贷款，我们觉得它的未来成长性足够覆盖我们的成本，并能够盈利，这个项目可能就会投。有的项目我们觉得确实可能没机会长大或者有很多严重的问题，再便宜我们也不会投，这跟价格没有关系，主要是看它的成长性和团队。

　　在一个企业IPO阶段，估值会显得相对比较重要，因为周期比较短，因为是一年两年可能就要上市，这时候它的收益大体上还是有一个区间的，因为投资本身是商业行为，可能我们有些人会觉得有一些财政激励或者是雷锋、天使这样给企业注入活力，其实是一个商业行为，中间要获利的，只要获利的话，最后还是有一个成本区间，满足出资人能够盈利的简单想法。早期项目，确实我们很难判断企业究竟值多少钱，所以数量级的判断或者两三倍的估计可能更重要一些，对企业成长性的质的判断，而不是量的博弈。

　　曹海涛：通过张总和王总的回答剖析出这样一个问题，投资的时候估价很重要，同时也有一些对口条款和企业的估计，也能去补充估值的不太完备的缺陷。各位女士在估值方面有哪些看法？

　　吴沁：我觉得讨价还价对女士来讲是很开心的事，尤其购物的时候，这是很大的乐趣。跟创业者谈，刚开始估值的时候我们彼此都有一个心理价位，通过这种沟通和磨合是有效可以促进双方的合作，或者是有效来判断。

　　我讲两个小故事，在今年年初日本地震的时候，突然涌现出一大批的文物跟我们联系，邮件里附带了很多附件，包括有各种书画、瓷器，都是古玩类的，其中有一个特别正式的邮件，说我们是日本的一个禅寺被震倒了，当时有一大批清朝从中国掠走的文物，希望找到藏家，当时我们打开卷宗，密封得很好，上面写的是“支那”，很可惜的是，当我们把所有的卷宗或者打开一部分压缩文件包之后看到的都不是清朝也不是民国甚至不是近代，而是当代的或者是近二十年的伪造作品。

　　目前从事艺术品基金的不少，包括银行类的，因为他们主要是作为一种投资理财产品来做的，跟信托有关。另外真正所谓成熟的基金目前还都很少，或者说行业内，整个艺术投资行业内缺少像艺术类的高盛、艺术类的摩根士丹利，我们曾经讨论过是先有艺术基金会还是先有艺术基金，大家都没有确定的答案，我想不管先有哪个，我们都必须先有一个成熟的金融的理论或者可行的体系。天津文交所我们特别关注，我知道很多机构都想在各个地方模仿天津文交所设立，但是最后悬而不定的结局大家都望而却步了，或者政策不到位，谁也不敢，也许我们现在谈论的是艺术品，再过五年之后大家可能在谈论别的事了。

　　宋海旭：看行业，同时看业务的增长点。讨价还价这个环节，我觉得不是投资者和企业家对立面的关系，而是一旦投进去，是大家一起做的事情。我用一个简单的例子，同样是面粉，看你企业家的能力是什么，是你的能力把它做成馒头一块钱一个，还是同样的面粉你做了非常高级的甜点，一个甜点就是一百多块钱，你做了N多的甜点，所以是看你的能力，而不是看我们给你多少价值。就这样一点面粉，根据你的工艺加工变成了更高级的，所以是看你，而不是看企业。我希望通过你来赚到这个钱，你敢要多少钱，你有那个能力吗？你有我就敢给你。

　　曹海涛：今天我们探讨的话题很有意义，我发现了一点，我们中国的投资人成长了，很早以前我们还是注重财务报表和模型的年代，现在更加注重的是企业家本人，其中更加注重的是产业本身、赛手、赛道、赛车。

　　今天很有幸请来了环新创投董事总经理柳艳舟。

　　柳艳舟：我想请教中鼎的投资家一个问题，我对艺术品的商业企业的商业模式一直搞不清楚，或者对这个商业模式的持久性不太赞同。我想请教一下美女投资家，帮我来理清艺术品经营企业比较好的商业模式。

　　吴沁：回答问题之前，我先了解一下，您是私人收藏还是准备从事艺术投资行业？

　　柳艳舟：我想了解一下艺术品经营企业的商业模式，您最看好的商业模式。

　　吴沁：目前艺术品经营模式有画廊、典当行、拍卖行，画廊的经营我觉得不太乐观，从整个局面来看目前还没有国内一家特别好的，拍卖行现在是市场的主导，包括它会配合艺术基金类做一些艺术品的退出，也就是收益，投资的回收。典当行生意也不错，也是辅助拍卖行来做的。目前我们做的艺术基金主要还是依托拍卖公司的春秋两季和一些小型的拍品。我们前天刚做完一些紫砂壶的专场拍卖，5月份我们做了一期茅台酒的拍卖，各种专场。因为全球藏家只有5万人，剩下的都是投机者，因为市场火了，所以投机者多。初涉这个领域的人先做好准备，然后再进来，因为这里的风险特别大。

　　主持人：时间关系，今天的活动暂时告一段落，希望以后多多创造这样的机会让大家交流。

　　曹海涛：去年李总跟我做一些活动的时候，旁边是一位摩根士丹利的老总，当时我们提到投资案例的时候就提到摩根士丹利的失败案例就是春都火腿肠，这是一个杀生的行业，后来双汇也不行了。我们到底投不投这种游戏的产业，让孩子不能好好地学习，这种产业你们怎么投资呢？

　　李世彤：我觉得大家不要太执著于这个行业做什么，我们谈文化教育产业，琴棋书画现在最大的客户不是领导，而是领导的子女，是所有的子女，你一上学就发现很多孩子会弹钢琴、绘画等等，游戏并不是不好，而是你怎么引导这个孩子，游戏本身是益智的。所以并不代表这个行业值得得到回避，因为你杀生的时候，在为另外一部分生灵服务。

　　主持人：感谢大家对价值投资的深入浅出的分析。在筹办这次创投家大会的时候我们也在思考创投家的核心价值是什么？温总理曾经说过如果我们的国家有比黄金还要贵的诚信，有比高山更崇高的道德，有比爱自己更宽宏的博爱，我们的国家就是具有精神力量和道德力量的国家，创投我想也是这样，唯一凝聚道德的力量才能更广泛、持久地凝聚资源，从而创造更大的价值。而创投家的使命就是开创一个有道德的投资时代。与资本对话，让梦想起飞，感谢收看今天的《创业天使》，谢谢大家！