对冲基金：赚取低相关性的绝对回报

　　研究员：孙文迪

　　一、低相关的绝对收益产品具有市场需求

　　今年以来股市持续下滑，而私募基金整体也跟随股市下跌严重。2011年1-10月，沪深300指数收益率-13.94%，而国内私募基金平均收益率-11.65%，跌幅仅略小于指数。今年以来超过90%的私募基金收益率为负，无法赚取业绩提成，尤其是今年新成立私募，面临着较大的经营压力。

　　由此可见，在一定程度上，私募基金并没有摆脱证券行业“靠天吃饭”的格局，而作为投资者，自然不希望自己的资产总是跟随股市波动。本文就探讨了几只与股市波动低相关的私募基金，他们的目标都是：赚取低相关的绝对收益。对于私募基金的投资者来说，低相关性具有极高的风险管理价值，通过构建相关性低的基金组合，投资者可以降低风险，平滑投资收益的波动性，使得投资收益稳步增长。

　　二、低相关的根源在于投资策略

　　赚取低相关的绝对收益的根源在于采用了与股市低相关的投资策略。不同于传统的“买入并持有”的投资策略，都有可能获得与市场低相关的绝对收益。目前国内出现的低相关的绝对收益策略有：市场中性策略、宏观对冲策略、短线交易策略、管理期货策略等。

　　1、市场中性策略

　　市场中性策略是国际对冲基金中的一种重要的投资策略。该策略在一些股票上做多，而在另一些股票上做空，从而对冲投资组合的系统性风险，以获取绝对收益。该策略与市场的相关度也相对较低。在国内，由于股票做空相对来说比较困难，所以目前国内私募发行的市场中性产品一般都是通过在股票上进行做多，同时股指期货上进行做空。

　　据好买基金研究中心不完全统计，目前市场上明确采取市场中性策略的私募有民森与朱雀。

　　民森在今年3月底推出了三只非结构化的市场中性基金：民晟A号、民晟B号和民晟C号，在今年6月底，民森又推出了一只结构化的市场中性基金：民晟G号。这几只市场中性基金选股的范围仅限于沪深300的指标股，选股完全依照模型，并且每只股票的占比都是非常低。在对冲方面，民森采用的是β完全对冲的方式，完全对冲市场风险。朱雀在今年4月中旬推出平安财富-朱雀丁远指数中性基金，该基金由中欧国际工商学院的会计学教授丁远负责投资运作。丁远的策略主要是通过财务指标的数量化方式来进行，并且对被选股票的财务报表进行甄别来构建股票现货组合。另外，丁远也利用股指期货来对冲股票现货全部组合的市值，从而对冲系统性风险。当然，如果在持有的股票现货组合β不为1的情况下，丁远的对冲策略仍然会暴露出部分的市场风险。

　　从这几只市场中性基金的运作情况看，基本做到了与股市的低相关性，但赚取的绝对收益也较少。民森投资的3只市场中性产品均没有跑赢银行定期存款，朱雀的市场中性产品目前仍存在小幅亏损。但目前的市场中性基金投资运作的时间较短，短期业绩不一定具有代表性。市场中性作为一种重要的对冲基金策略类别，长期或将有良好的表现。

市场中性私募基金的业绩表现(非结构化)
基金名称	最新  净值	近1月		近3月		近6月		成立以来
		绝对    收益率	相对  收益率	绝对    收益率	相对    收益率	绝对    收益率	相对    收益率	绝对    收益率	相对    收益率
民晟A号	1.01	-0.56%	2.28%	-0.35%	15.27%	0.80%	22.25%	0.94%	23.92%
民晟B号	1.01	-0.56%	2.28%	-0.36%	15.26%	0.77%	22.22%	0.91%	23.89%
民晟C号	1.01	-0.56%	2.28%	-0.36%	15.26%	0.79%	22.24%	0.93%	23.91%
朱雀丁远指数中性	99.88	-0.90%	-5.85%	-1.08%	7.77%	-0.12%	19.23%	-0.12%	19.23%
平均表现		-0.65%	0.25%	-0.53%	13.39%	0.56%	21.48%

　　数据来源：好买基金研究中心；数据截止日2011年10月31日

　　2、宏观对冲策略

　　除了市场中性策略，另一个重要的策略类别就是宏观对冲策略。宏观对冲策略通过对经济体联动和经济周期的分析，把握不同资产类别(包括股票，期指，大宗商品，贵金属，外汇等等)的相关性及其与经济周期的互动性，识别金融资产价格的失衡错配现象，进行投资布局与战略对冲，最大程度的赚取绝对收益。

　　今年4月初，梵基成立了国内第一只宏观对冲基金——梵基一号。梵基一号采用的是有限合伙的模式，梵基作为普通合伙人管理基金，投资者作为有限合伙人投资资金。该基金投资的品种主要包括股票、商品期货、股指期货、债券、利率及相关产品、融资融券等等，主要的投资范围还是集中在国内金融市场。另外，泓湖在今年9月底成立了一只新的宏观对冲基金——泓湖重域，投资范围包括国内各交易所上市的股票、债券、基金、商品期货、股指期货以及国内银行间市场的各类利率工具等。泓湖重域也是采取有限合伙的架构。

　　从梵基一号的业绩表现看，基本上可以令投资者满意。在超过半年的投资运作中，不仅做到了与股市的低相关，也取得了相对较多的绝对收益。

梵基一号的业绩表现

　　数据来源：好买基金研究中心；数据截止日2011年10月31日

　　3、短线交易策略

　　短线交易策略也能够持续取得与市场低相关的绝对收益，这种策略的主要代表有中睿合银公司。中睿合银认为，中长期影响股价波动的因素很多，难以判断。而如果是在3到5天的短周期，则影响股价的因素较少，判断起来相对容易，因此中睿合银采用了持股周期仅有3到5天的短线交易策略。中睿合银的交易策略很少有其他的基金采用，独到的交易策略使得中睿合银的基金产品净值稳步向上，赚取了与市场低相关的绝对收益。

中睿合银主要产品的业绩表现

　　

　　数据来源：好买基金研究中心；数据截止日2011年10月31日

　　4、管理期货策略

　　管理期货基金(CTA)由于主要交易期货和期权等品种，因此与股市的相关性极低。对于私募基金的投资者来说，是重要的分散化投资工具。

　　从国际市场情况看，截止到今年第二季度，全球CTA行业已经有2992亿美元的管理资产，而全球对冲基金大概是2万亿美元，CTA已经成为对冲基金所有战略中重要组成部分。国际市场CTA对冲基金从1990年至今，行业平均业绩在10%左右。

　　国外超过80%的CTA采用的是系统交易。CTA综合运用多种交易策略在期货与期权市场盈利，但运用最广泛的策略还是趋势跟踪，即通过模型识别趋势，只要有了趋势，CTA就能增加风险配置，从趋势走势中获利。

　　国内的管理期货对冲基金多以专户或有限合伙的方式运作，如博宏数君就有多个专户产品，通过统计套利的方式在期货市场进行交易。专营期货交易的泛金投资也推出了多个有限合伙产品，并且可以为投资客户量身定做产品的风险收益特征。但由于信托行业对期货投资仍存在政策限制，国内还没有公开业绩的管理期货产品，管理期货基金的发展在国内尚处于萌芽状态。