2011年报喜鸟公司债定价分析

国泰君安证券股份有限公司 黄纪亮，李清


　　摘要:

　　浙江报喜鸟服饰股份有限公司(简称“报喜鸟”)将于2011年11月24日起发行3+2年期和5+2年期公司债各3亿元。

　　债券募集资金主要用于偿还公司借款的金额为1.2亿元,优化公司债务结构,剩余募集资金用于补充公司流动资金,改善公司资金状况。

　　报喜鸟为民营企业,股权较为分散,由公司法人和多个自然人持股。公司主营业务为西服(50.19%)、衬衫(12.99%)、T恤(14.91%)等男士系列服饰,国内市场占有率次于雅戈尔、罗蒙、杉杉。

　　报喜鸟是国内知名的服装生产企业之一,品牌知名度和客户认可度较高。公司大力开拓销售网点以及大店的开业实现收入的快速增长。公司客户中60%为确定消费人群,产生需求粘性,并延伸出对公司各类产品的需求。

　　但是,公司的部分品牌和系列产品尚处于培育阶段,存在一定的市场风险。公司2011年前三季度应收账款同比增长89.27%,导致资产减值损失大幅上升,同比增长235.65%;增加了加盟商的赊销使得经营活动现金净流出。

　　一级市场,3年期公司债可与11华孚01相比,信用利差预计在460bps左右。5年期公司债可与11凯迪债相比,但报喜鸟的行业和经营模式更稳定,预计信用利差也在430bp左右。

　　二级市场中,可比债券10杉杉债信用利差为336bps,但10杉杉债提供不可撤销连带责任担保,信用资质好于报喜鸟。

　　目前3年、5年期AA级中票利率信用利差分别为325、308bps。综合考虑,预计11报喜01和11报喜02信用利差均在420-430bps左右。

　　本期公司债发行主体为地方民企,所处服装行业周期性弱,公司近期盈利能力较好,但公司资产规模较小、销售渠道相对单一、行业竞争风险大,总体信用资质偏弱。因此,预计11报喜01和11报喜02信用利差均在420-430bps之间,对应11报喜01发行区间为7.37-7.47%,11报喜02发行区间为7.61-7.71%。