文 / 唐 军 罗仲伟

　　为了保证GDP增长的加速，除了依靠传统意义上所谓的一、二、三产业的发展拉动之外，基础设施建设投资是最好的推进器。客观来看，随着我国城市化进程日益加速，对城市基础设施的投资需求快速增长，仅仅依靠地方政府的财力，很难保证大规模城乡建设的进程。

　　20世纪90年代中期以来，为了突破资金瓶颈和法律障碍，一些地方政府开始探索性地设立所谓地方政府融资平台，即由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。此后拥有独立财政权的各级地方政府大多建立了这一类的投融资机构，作为项目业主在政府的支持下完成项目融资、建设乃至经营的全部工作。

　　一、地方政府传统融资模式的缺陷

　　不可否认，近年来地方政府融资平台公司通过举债融资，在筹集地方经济和社会发展资金、应对国际金融危机冲击等方面发挥了积极的作用。但是与此同时，这些融资平台天生存在的一系列弊端也在逐步积累、强化，如举债融资规模迅速膨胀，运作不够规范；地方政府违规或变相提供担保，偿债风险日益加大；部分银行业金融机构风险意识薄弱，对融资平台公司信贷管理缺失等。这些问题如不尽快采取有效措施加以解决，势必造成财政和金融风险，影响经济社会持续健康发展和社会稳定。

　　(一)国民经济发展的结构性矛盾和系统性风险进一步加大

　　1.内需结构调整难度加大。新一轮的投资热潮中，“融资平台+土地财政+打捆贷款”的融资模式应运而生，在地方经济建设中发挥了非常重要的作用。地方政府通过注入财政性资金、股权、国有资产存量、土地收益以及赋予特许经营权等方式对融资平台进行扶持，以地方政府信用作担保，获得打捆贷款，再将筹集来的资金用于该片土地周围的基础设施建设，完工后获取土地升值收益，从而偿还融资平台的债务和利息。由此可见，地方政府财政的重要组成部分是土地出让收益，基建投资项目资本金的重要组成部分也是土地，诸多平台公司申请贷款时抵押给银行的抵押品还是土地，土地相关收入对中国经济发展具有举足轻重的意义。财政部公布的2009年全国土地出让收入达到1.4万亿元，占GDP的比重高达4.6%，占地方本级财政收入的比重达到43.7%①。北京市公布的数据显示，2009年全市地方级财政收入2026.8亿元，928亿元土地出让金占财政收入比重达到了45.8%②。在地方可支配财力有限的情况下，土地增值收益为城市建设提供了资金保障。

　　土地作为地方政府的重要资源和资产，一方面具有储备抵押和贷款融资的功能，另一方面土地资产的增值还要依赖于土地的深度开发，如果没有土地收益，这一基本融资模式就会失去存在的基础。只要土地价格始终在高位徘徊，地方政府及其融资平台就可以获得稳定的现金流，从而维持这一基本融资模式的运转，可一旦经济周期进入萧条，土地泡沫破灭，价格大跌，地方政府收入来源锐减，信用无法兑现，商业银行也会面临系统性风险，这就迫使地方政府不得不保持土地的高价位运行。来自土地交易中心的数据显示，2009年全国土地价格大幅上涨，2009年年底平均土地价格从上一年的933元/平方米升至1923元/平方米，涨幅达106%③。

　　土地市场泡沫在许多城市开始显现，土地价格的上涨又进一步推高房价，从这个角度来看，地方融资平台“绑架”了土地财政、土地财政又“绑架”了高房价、高房价最终会削弱购房者的消费能力，使民众在购房上的过度消费挤占其他方面的消费。一方面，融资平台投融资规模增加，推动投资增速进一步加快；另一方面，土地升值推动房地产价格上升，无房居民会增加储蓄用于购买住房，从而抑制当前消费需求增长。这与国家试图用扩大消费来拉动内需，调整经济结构，实现经济增长方式转变的理念完全不符，加剧了投资和消费比例的失衡。

　　2.金融资源配置效率受到影响。地方政府融资平台凭借政府信用扩张，占有相对较多的金融资源。央行2009年第四季度披露的数据显示，在2008年全国9.59万亿元的新增贷款中，投向地方融资平台的贷款占比高达40%，总量近3.8万亿元。

　　因为实行适度宽松的货币政策，银行信贷资金比较宽裕，在国际金融危机影响尚未消退的背景下，多数贷款涌向政府投资项目和重点大型企业，加剧了信贷资源的不均衡分布。这导致政府和大企业资金充沛，甚至闲置，资金在大项目与银行间循环，降低了货币利用效率，同时挤占实体经济的信贷份额，对私人部门，尤其是中小企业产生“挤出效应”。例如华夏银行南京分行2009年1～4月份新增贷款595亿元，其中，中长期项目贷款比重占到了50%以上，主要集中在政府项目和大企业，流向小企业的很少。南京大学的一项统计显示，江苏省金融机构2008年一季度流入中小企业的信贷资金仅占信贷总量的9% ④。上海市的一份企业调查结果显示，近40%的中小企业资金紧张，最迫切的需求就是解决融资贷款难问题。究其原因如下：

　　一是银行流动性过剩，需要选择大项目快速放款，抢占市场份额。央行通过降低存款准备金率和存贷差刺激经济发展，也强化了银行加大贷款投放总量以弥补利息损失的动机，只有把资金大量贷出才能维持赢利水平，因而各级政府的大型基建项目备受青睐。

　　二是政府近年来财政实力不断增强，贷款安全性趋高。由于存在地方政府的隐性担保，4万亿元投资计划中率先推出的优质项目，遭到各大商业银行积极“争抢”，贷款规模猛增。从历史经验来看，这类贷款往往存在金额大、期限长、违约率低等特点；在当前经济持续快速发展的大背景下，各级地方政府的财政实力逐年大幅提高，政府偿付能力不断增强，贷款风险短期内爆发的可能性不大。

　　三是对于量大面广的中小企业，银行存在信息缺失，往往因为缺乏了解，对中小企业融资设置较高的门槛。大银行的经营结构也不适应做小企业贷款，前期成本较高；许多小银行则更希望通过做大项目获得自身快速发展，成长为大银行，为中小企业提供融资服务的动力不足。此外，地方政府融资平台项目投资期限较长，银行大多采取分期放款的方式，短期内难以大幅削减贷款规模。如果货币政策再次转向紧缩，银行会重点削减期限较短的中小企业贷款，从而加剧中小企业融资难问题。

　　3.系统性金融风险增加。从表面上看，地方政府融资平台采取银行贷款、企业债、中期票据、“银信政”理财产品以及资产证券化和股权融资等多种方式筹资，一定程度上分散了金融风险。但从整体看，银行不仅是融资平台贷款的主要提供者，也是其发行企业债和中期票据的承销商和主要投资者，信贷资金是融资平台最主要的资金来源。融资平台所形成的债务风险，依然集中在银行体系内，造成系统性金融风险增加。地方政府通过融资平台发行各种债券以及信托理财产品，将基本建设投资和其他政府活动产生的债务“信贷化”，使地方的债务结构发生了变化。

　　20世纪90年代，地方负债主要以行政性支出欠账为主，包括拖欠机关和事业单位工资、粮食补贴、社保资金缺口等，而近年来尤其是从2008年年底开始，直接债务的增长速度越来越快，地方政府利用企业债、中期票据、短期融资券以及各种“银信证”产品获得的资金规模迅速扩张，通过政策性银行、商业银行和非金融机构的借款占比越来越大。这些资金又大部分使用在投资效率很低的交通基础设施，以及其他大型公共建设项目之上，这无疑给未来地方政府债务情况进一步恶化埋下伏笔。

　　融资平台主要以政府所拥有的土地作质押进行融资，靠综合收费能力而非项目自身的收费能力偿还债务。因此，一旦经济陷入衰退，财政收入大幅下降，土地价格陡然下跌，融资平台偿债能力减弱，就会引发地方财政危机，并波及金融机构，不排除系统性金融风险爆发的可能。而为了偿债，政府有可能增设名目，提高税费，变相增加行政性收费和预算外收入，这势必会对企业生产和居民生活造成压力，影响社会稳定，使经济陷入泥沼。所以，尽管债务“信贷化”从表面上掩盖了地方政府的财政压力，但实际上是将财政风险传导转化为金融风险，并将孕育出更大的经济风险。

　　(二)地方财政隐性风险较大

　　1.地方政府透支以后年度财力。地方政府融资平台是地方政府融资的“壳”，平台的债务融资，都采取了财政收入担保、政府应收账款质押、股权质押、土地资产质押、项目回购、第三方担保等多种方式增信。这些增信措施与地方财政收入和支付能力密切相关，地方财政承担最终还款责任，形成了财政隐性担保以及连带的财政风险。对于有收入的基础性项目，以项目收益或土地作为抵押融资，地方财政承诺兜底责任；对于没有收入的公益性项目，还款资金纳入以后年度财政预算。实质上，这种做法形成了当年地方财政隐性赤字，透支了以后年度地方财力，不符合《预算法》对地方政府负债实行硬预算约束的有关规定。

　　2.地方政府债务规模难以控制。出于对举债风险的考虑，我国目前的相关法律法规既不允许地方政府发债和直接向银行贷款，也不允许为项目、公司的银行贷款提供任何形式的担保，以防止地方政府过度负债形成债务风险。但不允许举债，并不等于地方政府就不存在负债行为。

　　在发债和贷款这两个最主要的外源性资金融资渠道被堵住之后，为了解决制约基础设施建设的资金缺口问题，地方政府不得不利用各种非规范手段融资，变相进行银行信贷融资和用地生财的土地财政就是其弥补资金缺口的重要手段，并已形成过度依赖。隐性负债成为地方政府弥补财政缺口的显性常态，几乎没有一个地方政府不通过非正规融资渠道为政府财力短缺进行融资。我国地方政府债务规模到底有多少，在没有系统权威的全国性摸底之前，很难讲清楚。一方面，这些以变通的、非正规的方式进行的融资，没有纳入地方政府预算统一管理；另一方面，地方政府自身也不愿意让上级政府和公众了解相关债务情况，导致信息不公开、不透明。

　　目前，由融资平台形成的地方政府性债务已经达到一定规模。据保守估算，到2009年，我国地方政府背景贷款余额增加到了4.6万亿元，如果再加上城投债余额以及地方政府拖欠工程款，地方政府建设性债务超过5万亿元。按照2009年GDP增长8.7%计算，2009年地方政府建设性负债率⑤上升到14.9%，比2008年提高了3.9个百分点。

　　由于地方政府融资平台较多，分别隶属于不同政府部门，没有统一的归口管理部门，并且相关统计制度还不健全，负债形式除了银行贷款，还有各种资金信托、往来款拖欠等，负债总量难以控制，这些造成部分地方政府也未能全面掌握自身负债情况，形成多头举债、难以控制的局面。不允许地方政府举债，也就等于不会为地方政府的正常融资需求建立一套严格的政策规定和制度规范，来有效约束地方政府的融资行为、控制地方政府的债务风险，使得负债规模难以监管，对融资行为缺乏监督；资金使用的安全性和有效性不高。在地方政府必须提供基础设施与公共服务设施供给和承担促进地方经济社会发展责任的情况下，隐性负债及其隐患如不能及时防范和化解，将导致债务风险不断累积，最终不得不向银行机构和中央政府转嫁。

　　(三)银行信贷管理风险依然较大

　　金融监管机构普遍认识到，“地方融资平台主要以政府所拥有的土地作质押进行融资，靠综合收费能力而非项目自身的收费能力偿还债务，因此，可能造成地方融资平台还款能力欠缺、银行产生不良资产等问题”，为此，已经加强了对地方政府融资平台的信贷管理。如建设银行安徽分行规定，地方政府融资平台客户应满足经营状况良好、法人治理结构健全、经该行信用等级认定在A级及以上等要求，同时规定地方政府本级收入负债率(政府负债总额／当地财政本级收入)不超过150%，地方政府财政资金自给率(地方一般预算收入／地方一般预算支出)大于等于40%。

　　中国银监会在2011年1月份的经济金融形势通报会上，要求银行业金融机构要全面评估和有效防范地方融资平台风险，自查历年融资平台贷款，尤其是2010年打包发放的贷款要“解包还原，重新立据”，对融资平台贷款的项目逐笔重新评审，分析项目资本金来源、还款资金来源，进行风险分类排查，加强贷后管理和债务保全，对无资本金、仅靠财政担保的项目停止新的授信。按照银监会的要求，各家银行除需进行自查外，总行还将对各级分行进行抽查，以使落实债权的保障措施全部实施到位。尽管如此，银行信贷管理风险仍然较大。

　　(四)地方政府及其融资平台存在道德风险

　　很多地方政府通过融资平台举债往往面临“道德风险”的诱惑。长期以来，一些地方政府有关部门与融资平台“一套人马、两块牌子”，相互间关系缺乏明确界定，资金的“借、用、管、还”的主体不清。在还款纳入预算安排或财政承担兜底责任的情况下，会出现资金运用、管理主体和偿还主体不一致的问题，形成“权、责、利”不对等的局面。如公益性投融资平台和综合性投融资平台，负责资金的投向和使用，管理相应形成的资产，但实际上不承担或者部分承担还款责任，造成其投融资管理的责任感不强，影响项目建设效果。

　　由于地方政府融资平台贷款的期限长，存在“前人借钱、后人还债”的现象。对于地方政府官员而言，“谁借的越多，谁在任期内的政绩就越大”。以西部某县为例，2009年的财政收入大约12亿元，除去工资等正常支出，仅剩3亿～4亿元可用于偿债，而该县2010年仅利息一项就要偿付18亿元。“只管借钱，不管还钱”已成为部分地方政府一种非常普遍的心态。没有“一级政府一级债权”的体制约束，缺乏相应的监管惩罚措施，这些都助长了地方政府的侥幸心理，形成“道德风险”。

　　二、地方政府传统融资平台的转型路径

　　正是由于传统的地方政府融资平台存在诸多问题，2010年6月13日，国务院下发《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》(下称《通知》)，要求地方各级政府对融资平台公司债务进行一次全面清理，并按照分类管理、区别对待的原则，妥善处理债务偿还和在建项目后续融资问题。同时提出“对融资平台公司存量债务，要按照协议约定偿还，不得单方面改变原有债权债务关系，不得转嫁偿债责任和逃废债务”。

　　一方面，迫于中央和金融监管部门加大对地方传统融资平台监管力度的压力，另一方面，不少地方政府也逐步意识到传统融资平台日益积累起来的弊端和风险，各地方政府纷纷开始探索融资平台的转型。转型的基本方向，就是由地方政府主导，通过“换股”或股权划拨等方式，对通常由地方国有资产构成的、分散在各金融机构的地方国有金融资源进行重组、整合、打包，组建地方金融控股公司。当然这样的转型也受到国际潮流的推动。 例如，上海市提出要整合上海金融资源构建金融控股公司，湖南省提出将地方性商业银行、证券、信托和保险公司联合起来打造湖南金融控股集团，而经济不甚发达的山西省也提出组建金融控股公司。

　　事实上，在此之前一些地方政府就已经开始了传统融资平台的转型工作，即将传统的融资平台打造成“战略控股型平台”，再经由组建金融控股公司，对“战略平台”和“金融平台”进行协同管理，加速产融结合的步伐。

　　(一)“战略控股”趋势渐成平台转化的主流方向

　　在地方政府对融资平台的改组改造过程中，除沿袭以往的通过土地等各类资产注入来扩张平台规模的“内生式”发展模式外，已经有重庆、四川、辽宁等约20个省市出现平台向“战略控股”转化的趋势。上海、四川、深圳等省市融资平台主要向综合控股集团转化，通过全面的股权投资和资产管理，对资源进行整合和分工协作，共同实现地方政府投资拉动的战略意图。融资平台在目标定位、功能发挥、发展方向上主要呈现以下几方面趋势：

　　1.领域综合化趋势。融资平台在以往城建范畴的投资领域以外，开始承担起产业升级的任务，同时继续增强资金与项目的纽带作用，发挥地方政府控制的资产与资本效率，有效隔离风险。

　　2.分工协作化趋势。政府组建专业融资平台逐步展开，如沈阳市新组建三大专业平台：基础产业投融资平台、工业投融资平台、农业投融资平台，各平台通过分工协作，共同实现政府战略意图。

　　3.市场化经营的趋势。“战略控股”平台正在试图摆脱平台成立之初被动承接各路资金、倒手用于城市基础设施的“空壳”地位，在逐步弱化项目建设职能的同时，转以资产和资本经营作为发展方向。一些平台还承担其对地方产业项目进行整合的功能。通过地方性稀缺资源的整合，放大对地区经济持续发展的支持倍数。

　　(二)打造地方金融控股公司加速产融结合

　　在应对国际经济危机的过程中，多数地方政府从单一关注投资的拉动效应，转而注重发挥金融的集聚效应，其关注目光也从国有及股份制银行，开始转向手中控制的地方性金融资源领域。由此一来，陕西、天津、广东、上海、江苏、安徽、重庆、山东、四川等九省市相继出现组建“金融控股”平台迹象，整合地方性金融资源的融资潜力，构建出完全有别于以往城投公司模式的全新政府类融资平台发展模式，并形成与“战略控股”相互呼应的格局。

　　地方政府通过地方性金融资源集聚方式打造地方金融控股公司，构建全新层面的“金融控股”平台。首先，对地方政府控制的大型国有企业集团一般通过实施“控股化”重组，将其改造成金融控股集团，或者经整合直接成立新的金融控股公司。其次，通过“换股”或股权划拨等方式，将分散在各地国资委等部门的地方性银行、证券、保险、信托及租赁机构的股权，整合、打包进入金融控股公司。最后，通过金融控股公司实施对地方国有金融资源的集中控制、管理，并通过对原有平台的参股、控股，将多元化的融资投向拉动地方经济所需的实体领域。■

　　唐 军 罗仲伟

　　中国社会科学院

　　解释：

　　① 详见财政部《关于2009年中央和地方预算执行情况与2010年中央和地方预算草案的报告》。

　　②详见北京市财政局《关于2009年预算执行情况与2010年预算草案的报告》。

　　③ 该数据为土地拍卖交易和议价交易的均价，反映每平方米规划建设用地的价格，并非土地单位面积的价格。此类土地中包括住宅、商用及工业用地，该数据直接来自各地土地交易中心，由中国房产信息集团(CRIC)数据库汇总。

　　④中国国际金融有限公司：《地方融资的现状与未来》，《调查研究》2009年。

　　⑤ 负债率是债务余额与GDP的比率。

　　

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