中国应加快调整经济结构，加快推进汇率自由化，确保货币政策自主权

　　【背景】据中国人民银行最新数据，截至2011年3月底，中国外汇储备已高达3.04 万亿美元，这距中国外汇储备首次突破两万亿美元，尚不到一年。

　　公开数据显示，2006 年至2010 年，中国外汇储备增加了2.03 万亿美元，年均增加4057亿美元。2011 年第一季度，中国外汇储备增长了1973 亿美元。

　　另一方面，据IMF的COFER 数据库，截止到2010 年底，在向IMF报告的国家中，外汇储备资产的61%投资于美元资产，26%投资于日元资产，13%投资于其他币种资产。尽管中国外管局没有披露，但市场普遍估计，中国外汇储备的币种构成与IMF披露的比重近似，即近三分之二投资于美元资产。

　　4月18日晚，中国央行行长周小川在清华大学金融高端讲坛上坦言，巨额外汇储备已超过了中国需要的合理水平。外汇储备积累过多，导致市场流动性过多，也增加了央行对冲的压力。

　　中国短期内积累了如此庞大的外汇储备，应当如何管理？这对资本管制政策提出了哪些挑战？

　　广东金融学院教授陆磊认为，当前中国3万多亿美元的外汇储备，显然已超过了合理水平。单纯靠行政干预或所谓分散投资，都无法跳脱“外汇储备陷阱”。中国应加快调整经济结构，并“从美元的做市商转为人民币做市商”，确保货币政策自主权。

　　他指出，中国国际收支的“双顺差”，加之中国央行在外汇市场上不断购入外汇，是中国近年来外汇储备加速上升的根源。。

　　首先，中国的经常账户顺差主要表现为贸易顺差。只要中国的出口依然居高不下，贸易顺差继续扩大，外汇储备存量就会继续放大。其次，资本账户顺差主要来自于外商直接投资。此外，人民币升值预期及国内外利差等因素也会诱使国际资本流入，形成外汇储备。

　　在陆磊看来，保持合理的外汇储备规模，不仅可保证进口用汇、偿还政府和私人部门的外债，应对国际支付上短期的流动性困难，而且具有调节外汇市场、稳定金融秩序、增强国家信誉等功效。

　　但是，外汇储备并非越多越好。外汇储备过多必然会形成本币升值压力，而升值预期会进一步推高热钱流入，进而强化本币超额投放。国家外汇管理局也曾明确表示：“中国不追求大规模的外汇储备，也不追求国际收支的长期顺差。”

　　对目前“超出合理范围”的天量外汇储备，陆磊认为，如果仅仅靠行政手段遏制外汇储备增加，效果相当有限。这是因为，中国外汇储备的不断增加，取决于人民币升值预期、国内外利差及中国经济基本面，单靠行政手段“藏汇于民”并不现实。

　　可以想象，一旦外汇持有者都预期人民币会在短期内升值，只会造成外汇储备越来越高。因此，抑制外汇储备的急剧增加，除了改革结售汇体制、采取必要的行政干预，最根本的出路在于调整经济结构，让中国从“世界主产区”变成“产销平衡区”？

　　具体而言，中国应转变对外大量输出低端产品的生产模式，由全球制造业主要产品的提供商，转向产销同步，减少潜在的产品输出动力，从基本面上扭转人民币升值的压力。果如此，热钱流入的压力也会相应降低？当然，这是个长期的过程，不可一蹴而就。

　　有学者建议，中国可把外汇储备“分散投资，降低风险”。对此，陆磊认为这是一种“过于学究气”的观点，操作性比较差。

　　中国外汇储备存量过高，但配置于全球低风险资产的选择并不多。当前最重要的投资产品就是政府债券，其中又以美元债、日元债和欧元债为主？虽然最近评级机构降低了美国国债评级，但鉴于日本与欧洲经济形势更不容乐观，购买美国国债无疑是“无奈的最优选择”。

　　陆磊同时指出，中国外汇储备不断累积，无异于让自己陷入“外汇储备陷阱”——明知继续增持美国国债风险很大，但是中国作为最大的“债主”，如果不继续持有美国国债，损失可能更为惨重。

　　谈到怎样降低现有外汇储备规模时，他建议，不妨结合目前正在推进的汇率形成机制改革，允许地方政府发行市政债，并采取外币结算。同时，允许国内合格的小型机构投资者向央行购买外汇，到境外从事经营或投资。

　　不过，值得注意的是，首先应规定外汇储备的用途，限定于战略物资或特定行业。由于放开的仅是小型的机构投资者，可根据其所在地区对外汇储备的贡献度，对上述地区和合格的机构给予政策倾斜。

　　当然，这种做法并非治本之策。虽然它能在短期内有效减少外汇储备，但这种并非完全市场化的办法，很可能把地方融资平台变为事实上的外汇储备投资平台，其他国家则会遭遇中国热钱的纷纷涌入。这种结果可能难于为各方接受。

　　针对有学者提出“人民币一次性升值”的观点，陆磊指出，升值本身没有错，有助于经济结构转型，但“一步到位”、大幅升值，对中国经济将是难以承受的打击。金融资产的价值重估，必然导致预期逆转，加剧获利回吐，推动资本外逃，人民币会随之急速贬值。

　　在他看来，央行应在适当的时候降低美元在人民币汇率参考篮子中的权重，甚至可取消对货币篮子的参考。理想的状态是，让金融机构在一个更为自由化的外汇市场上自行决定人民币对其他货币的汇率。惟有如此，中国才会有货币政策自主权。■

　　(财新记者 刘志洁 采写)

　　

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