——浅谈产业与项目分析的核心理念

　　深创投京津及华北区总经理 刘 纲

　　2006年~2011年，我在深创投先后完成网宿科技（300017）、数字政通（300075）、当升科技（300073）、乐视网（300104）、晨光生物（300138）、拓尔思（过会待发）、泓淋科技（香港：01087）、鲁华化工、康乐卫士、净雅海鲜、昭仪珠宝、智美传媒、中娱在线、中博农畜牧、东田造型、圣鹿源、奶联社、百傲化学、九日化学等大约20多家项目投资，已经实现创业板上市6家、香港上市1家，另外今明两年将有投资的9家企业拟申报中小板或创业板。

　　这些项目往往行业迥异，千差万别，一些项目要么行业跨度大，需要正确理解行业；要么另一些项目在投资时收入及利润较低（5000-6000），正处于爬坡阶段，局势不明朗，发展状态较为混沌。因此有人曾问：如何判断一个相对陌生的产业中的项目？如何突破行业的障碍，运用专业技能对不熟悉的行业形成正确的投资判断呢？我体会，要点有二：

　　 * 深刻理解创业投资的价值源泉

　　 * 形成对产业的正确分析框架

　　在进行产业分析与项目分析之前，首先要透彻认识创业投资的业务逻辑。创业投资的价值源泉，乃是来自于对高成长的商业机会的发现、管理与实现，这实际上也构成了创业投资的价值链。所以，识别商机，判断企业在商机中的竞争力，就是创业投资经理开展行业与项目分析的出发点。

　　实际上，商机常常就产生在行业与市场中剧烈或深刻变化着的秩序与环境中，如在浑沌与混乱、矛盾与冲突、落后与领先、各种鸿沟和真空之中，往往存在着巨大商机。

　　为了认识行业，识别企业商机，我提出了一个分析体系：

　　 * 具有哪些特 征和事件的行业会存在商机?

　　 * 认识行业与市场的关键指标是什么？

　　 * 哪些财务指标显示商机存在？

　　 * 管理团队（新企业）对商机的把握力以及彼此的匹配度如何？

　　 1. 行业与市场的分析框架

　　哈佛大学战略专家波特教授在Competitive Strategy中提出了分析产业结构的五要素竞争力模型，即：产业内的竞争对手、购买者的力量、供应商的力量、替代品的威胁、潜在进入者的威胁，透彻的剖析了由竞争要素决定的产业的成长性与利润率（最终形成产业的吸引力高低）问题，这是我们推崇的方法。

　　这里，我还想提到一个简化的框架：

　　 * 市场结构特点：高度集中的市场、完全竞争的市场、处于成熟期或衰退期的行业是没有吸引力的行业。

　　 * 市场规模：大规模市场和成长型市场存在着更大的商机。

　　 * 成长率：持续高成长的行业是商机巨大的行业。

　　 * 市场容量：大容量市场能包含许多新进入者，即使这样还供不应求。

　　 * 可获得的市场份额：显示企业在市场中的相对位置，处于市场第一位或占有大份额的企业，其价值要大大提高。

　　 * 对价格、成本、分销渠道的控制力：高控制力，导致较高的毛利润，并不易于爆发价格、成本、渠道争夺战。

　　 * 进入壁垒：影响性企业进入的因素，从而导致该行业的进入壁垒高低，一般而言，高壁垒对于行业内企业而言是极具价值的。

　　 2. 主要的财务研判指标

　　 * 达到盈亏平衡点的时间

　　 * 毛利率：毛利率越高而持续，缓冲容错空间就越大。

　　 * 可变成本与固定成本：在产业内有吸引力的商机是，企业有潜力实现最低的产品成本、最低的营销与分销成本；此外，固定资本支出也较低。

　　 * 资本要求：对资本的要求相对低，这是好的项目机会的重要标准。

　　 * 内部收益率：这是衡量风险与回报的一个重要指标。

　　 * 盈利潜力高：包括税后利润率、市盈率、投资回报率。

　　 3. 管理团队对商机的把握能力和匹配度

　　 * 行业和技术经验：管理团队业已获得行业的、技术的、市场的各种重大成就的记录。

　　 * 诚信：诚实与正直是团队能够产生高度凝聚和协同的粘合剂。

　　 * 目标导向：管理团队要目标明确，以商机为导向。

　　 * 客观的认识能力与态度：管理团队应该具备客观科学能力与精神，贵有自知之明。

　　 * 灵活性：对机会的把握需要高度灵活性。

　　 * 激情与热爱：做喜爱的工作是成功之母。

　　 * 个人机会成本：我们还要理性评估管理团队创业的机会成本，固然热爱非常重要，管理团队成员依然会度量个人创业的得失。

　　 * 对风险与回报的偏好：管理团队对高回报的追求要与高风险规避相匹配。

　　 * 压力承受能力：高成长的机会同时存在高度不确定性与强大的压力。

　　 4.总结

　　对产业和项目的分析，固然有许多的方法，但是在我们以往的实践中，常常犯一些低级的也是致命性的错误。我们的结论是，风险投资的成功，绝对不会是没有计划的盲动，它往往是更加周密细致计划的结果。

　　现在，我们讨论行业与项目分析，对于成功的风险投资机构而言，其分析的逻辑，实质上是对还处于混沌状态的项目价值的发现、识别与把握；同时，优秀的投资经理还应该具备在较短时间迅速学习、了解及理解新行业、新领域的能力，只有这样的投资经理，才能够穿越混沌之光，找到具有高成长潜力的蝴蝶之蛹。

　　

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