每经记者 张雨 实习生 唐强

　　 17亿大单！这对于去年全年营收不足13亿的棕榈园林（002431，收盘价32.26元）而言，无疑是一个重大突破。但市场对这一消息似乎并不感冒，仅在公告当日公司股价一度冲高，之后很快又恢复了平静。

　　 “园林三杰”另外两个成员的表现也十分乏力。东方园林（002310，收盘价86.95元）自今年初创下138.99元的高点后，就一路缩量下跌，区间跌幅一度达到40%；原名为绿大地的 “兄弟”更是惨不忍睹，披星戴帽后变身为*ST大地（002200，收盘价12.78元），股价从去年底至今更始下跌六成。

　　 投资者或许会感到疑惑，从曾经头顶“第一高价股”的东方园林，到拿下17亿大单，股价依然不温不火的棕榈园林，到底是什么原因使得市场对园林股产生180度的大转弯？一直致力于房地产绿化工程的棕榈园林高调进入市政园林绿化业务之后，又能否在传统的BT模式下化风险为收益呢？《每日经济新闻》将与多位业内人士探讨以上疑问。

　　BT模式严重依赖土地财政

　　 BT（Build&Transfer）模式简单来说，是政府利用非政府资金来进行基础性非经营性设施建设项目的一种融资模式。

　　 实际上，随着国内工程建设领域投融资体制的改革，越来越多的公益性及基础设施项目开始采用BT模式。

　　 一位长期跟踪建筑建材领域的分析师，对于目前许多地方政府的市政工程BT项目发表了她的看法。“地方政府的土地财政政策，是BT项目特别是市政园林BT项目兴盛的关键所在。一方面，地方政府只需要一纸合约就可以让投资方实施城市园林景观建设，这将极大地提升城市价值，特别是周边地方及房地产的价格，可以说对于地方政府来讲是无本万利的大好事；另一方面，有一定资金实力的相关公司则可以通过先期的垫资，以实现较高的收益回报，并且先期的垫资实际上还可以按结算周期收回利息成本。”

　　 记者以投资者身份采访了棕榈园林董秘杨镜良，他指出：“地方政府如果只卖毛地 （未经景观绿化），其产生的收益要差很多；如果经过园林公司的绿化装饰之后就成了‘熟地’，‘熟地’能给地方政府带来成倍的增值收益。”

　　 因此，BT模式的主要运作流程就显而易见了。首先，政府根据当地社会和经济发展需要对项目进行立项等前期工作，将项目融资和建设的特许权转让给建设商。银行等放贷金融机构根据项目的风险评估情况，为建设商提供融资贷款。随后政府与建设商签订BT投资合同，后者组建BT项目公司，项目资金筹措和建设都由建设商“一条龙”承担，项目建成竣工验收合格后再由政府（或投资方）整体“赎回”。其中，建设商还需要对项目进行融资、建设、并承担建设期间的风险。政府一般会照约定总价按比例分期偿还建设商的融资和建设费用。

　　紧缩政策冲击园林股

　　 从BT模式的运作模式不难看出，其中的风险全面转嫁到了建设商的身上。对此，重庆银行一位宏观分析师表示：“随着国家实施地产调控，以及为对抗通胀而持续收紧银根之后，肯定将间接影响到地方政府部分BT模式项目的融资贷款，特别是在中央加强对地方投融资平台清理之后，这一现象或将更加突出。”

　　 另有业内人士告诉记者，BT项目大多规模很大，项目施工周期很长（大概在3到5年）。目前通货膨胀严重，在这么长的施工期内，人工成本、原材料等建设成本都会出现比较大的波动，而这些都会对建设商项目建设成本造成巨大影响。

　　 不仅如此，上述业内人士还表示，BT模式最为严重的问题是地方政府对工程项目的回购回款问题，政府的回款有保障，但回款时间却不能控制。要是在施工周期中遇到国家财政、货币政策调控趋紧，或是地方政府财力不足、政府换届选举，这些意外情况都会影响一般建设商对该工程项目的收款。

　　 事实上，园林企业的现金流已经捉襟见肘。以*ST大地和东方园林两家公司为例，截至今年一季度末，东方园林的每股经营现金净流量为-1.25元，*ST大地则为-0.35元，显示出较大的资金压力。

　　 “市场正是担心在流动性持续收紧的情况下，以BT模式开展业务的相关公司将面临较大的资金回笼压力，相关个股才会持续走低”。一位券商分析师表示。数据显示，截至昨日收盘，东方园林年内区间跌幅高达36%；*ST大地更为惨烈，股价从去年底到昨日的跌幅已超过六成；棕榈园林同期也有约25%的下跌。

　　 对介入市政园林BT模式项目对公司资金面的影响，杨镜良表示：“承接政府BT模式园林工程可以得到更高的毛利率，但资金面也将面临压力，如何能做到提高收益与保证稳定性的有机结合是这个行业的关键所在。

　　董秘：能保障资金链稳定

　　 杨镜良告诉《每日经济新闻》记者，政策面收紧的确会对业内公司产生影响，但这些影响主要体现在房地产开发企业上。“然而，我们公司主要著从事房地产景观绿化项目，目前这一市场规模在800亿元以上，公司目前只占1%左右的市场份额，发展空间很大。”

　　 近三年，棕榈园林的营业收入有九成左右来自房地产景观绿化业务。但是，今年棕榈园林却高调进入市政园林业务。从今年3月到5月，棕榈园林分别与聊城经济开发区管理委员会和聊城市人民政府签署价值为2.04亿元和17亿元的市政园林建设合同。这两项合同总价约为19亿元，相当于公司2010年经审计营业收入的147.29%。

　　 对此，有投资者向《每日经济新闻》表达了对于公司的担忧：公司的资金链能支撑起如此巨大规模的建设项目吗？

　　 面对这种质疑，杨镜良表示，公司对BT项目都会进行大量的分析调研，使公司能作出准确的判断；在合同方面会着重保障自身权益，降低风险。公司上半年在房地产景观绿化业务签订了10多亿的合同，这些工程项目多为工期短、合约金额小（1000万左右）、回款快的项目。在市政园林业务方面，公司主要采取分段式施工、收款模式，并且多数工程在下半年进行，实际今年需垫付的资金大概在7亿左右。公司现有货币资金8亿多，银行信贷额度9亿，再加上一些工程完工的回款，应该可以保障资金链的稳定。同时，杨镜良也表示，公司会规范风险控制，将BT模式项目的垫付资金控制在每年营业收入的30%左右，先以稳健为主。

　　 对于上述分阶段、分区域进行项目施工，指每完成一个施工区域，聊城政府就应根据约定计价并支付该施工区域的工程款，支付比例为6:2:2，而行业普遍的支付比例为5:3:2。聊城政府还为棕榈园林提供包括第三方担保在内的担保作为履约保证。由此，可以看出公司有较强的磋商谈判能力。

　　 同时，某券商分析师也指出，棕榈园林的接单对象有别于其他园林公司，在市政园林合作方的选择上面比较严谨，以求对方有充足的实力支付合同款项。