今年以来创业板经历了结构性的熊市，剔除年内上市新股，可比的创业板公司总市值从年初的7365.22亿元，缩水至目前的5241.16亿元，市值蒸发2124.06亿元。尽管如此，创业板整体估值水平仍然处于高位，其整体市盈率（TTM整体法）为43.08倍。在经济增速下行预期日趋清晰的背景下，创业板“挤泡沫”之旅或仍未终结。

　　 高估值下创业板难言见底

　　今年以来，创业板指数从1137.66点跌至822.94点，期间跌幅高达26.34%，5月27日更是创出了创业板历史新低819.87点。尽管如此，相较于沪深300整体13.16倍市盈率和中小板33.91倍的市盈率，创业板43.08倍的市盈率（TTM整体法）仍然较高。虽然纵向比，创业板的估值水平处于历史底部，但考虑到创业板不足两年的历史观察期和其诞生之初即伴随的丰富泡沫，创业板仍有被高估之嫌。

　　从多种角度来看，创业板下行趋势短期都难以逆转。一方面，通胀水平居高不下制约了货币政策放松的空间。近期南方持续大旱，加剧了农产品涨价预期，结合5月份较高的翘尾因素，机构普遍预测5月份国内CPI仍将维持在较高水平，不排除有创出新高的可能。在此背景下，央行货币政策紧缩基调难改，市场流动性拐点短期难现，而流动性的相对不足直接降低了A股市场系统性估值水平，高估值的创业板不得不面临“估值杀”。另一方面，国际板加速了创业板去泡沫过程。上周，国际板推出可能加速的消息对A股市场造成了较大负面影响，从估值角度来看，A股估值结构或因此出现一定调整，目前A股中的大盘蓝筹股估值水平普遍较低，尤其是银行股，其AH股价长期存在倒挂现象。因此，国际板的推出对大盘蓝筹股影响有限，但对创业板个股而言，考虑到国外成熟资本市场创业板个股10~15倍的市盈率水平，创业板当前43.08倍的市盈率被明显高估。因此，一旦国际板推出，创业板个股估值水平进一步下移可能性较大。更为关键的是，在创业板经历结构性熊市的背景下，创业板的扩容始终未曾停止，目前仍保持较高的IPO速率，而在高速扩容与高管减持的压力共同作用下创业板指数下跌空间依然存在。

　　业绩杀或持续至三季度

　　在宏观经济增速放缓趋势明显的情况下，市场此前普遍担心A股市场出现“戴维斯双杀”局面，事实上，在流动性预期仍偏紧的背景下，A股在今年上半年整体已然遭遇到了“估值杀”。而相较于以沪深300为代表的蓝筹股，创业板个股出现“戴维斯双杀”的可能性更高。

　　创业板的高估值建立在市场对创业板上市公司业绩高增长的预期之上，如果创业板个股高成长性未能如期兑现，那么支持其高估值的理论根基也不复存在。创业板一季度净利润同比增长率为38.20%，同期中小板和沪深300净利润增长率分别为27.83%和23.72%。如果用衡量成长性与估值匹配水平的PEG指标测算，创业板、中小板和沪深300的PEG分别为1.13倍、1.22倍和0.55倍，仅从静态数据看，创业板与中小板当前的估值水平明显被高估，而沪深300则被明显低估。在市场景气度较低的前提下，注重防御性的理智投资者应当选择卖空创业板与中小板个股，买入沪深300蓝筹股。考虑到国内融资融券对标的品种的限制，投资者用脚选择抛售创业板个股符合价值投资的原则。

　　更为糟糕的是，在国内经济增速被机构普遍下调的背景下，结合国内经济结构目前“国进民退”的大环境，以创业板和中小板上市公司为代表的民营企业业绩下降概率和幅度显著高于以沪深300为代表的国企。因此，在创业板个股未能兑现高成长的情况下，即使其估值水平已处于历史低位，创业板估值泡沫依然存在。

　　根据统计，在一季报中，创业板全部221只个股中仅有108只个股业绩增幅超过30%，有48只个股净利润出现负增长。显然，高通胀对企业利润的侵蚀与紧缩货币政策对企业经营的影响已经开始显现。问题在于，在经济前景预期不佳的情况下，市场普遍担心创业板上市公司业绩中短期内仍难以扭转颓势。分析人士认为，当前创业板个股最大的下行动因在于业绩预期的不断恶化。从当前的局面看，创业板中部分个股面临“业绩杀”的压力的确较大，一季报中个股低于预期的表现或将持续到三季度，创业板“大浪淘沙”的过程仍未结束，创业板结构性熊市行情或远未终结。

　　（责任编辑：符仲明）