■ 管窥天下

　无论美国量化宽松政策如何隐蔽化，最后的风险都会逐步显性化，事实上，美国早已是变相违约了。

　近日，国际知名的三大评级机构标准普尔、穆迪和惠誉以及国际货币基金组织，连同一些民间组织均发出警告，敦促美国尽快提高债务上限，以避免引爆美债违约这枚重型炸弹。

　如今，美国第二轮量化宽松如期结束，许多人担心一旦美联储停止购买长期国债，债券收益率将上升，会导致资本成本上升，并且加剧美国经济再度陷入衰退的风险。然而，鉴于债务困境对其所持有的国债产生的影响，“美元本位制”早已经演变为“债务本位制”，这意味着美联储不会就此关闸，量化宽松政策将会更加隐蔽化。

　美国债务上限大战决定了美国不能再令债务成数倍增长，财政政策空间几乎消耗殆尽，美国无论如何不会放弃量化宽松政策的实施，而未来则会采取更加隐蔽的形式。

　第一种方式，长期保持低利率。从退出政策的顺序看，美联储的退出路线图是先逐步退出量化宽松政策的数量型工具，恢复美联储的资产负债表，使其回到正常水平，再提高联邦基金利率。而当前美国的资产负债表规模处于历史最高位，再加上失业率高涨、房地产市场的脆弱性，以及债务核销的拖累，因此，明年加息的概率也大大降低了。

　第二种方式，设定国债收益上限。美联储对收益率封顶措施的使用有先例可循。20世纪40年代，美联储在将近10年时间里保持着对长期国债收益率2.5%的收益率限制。这种方式与第二轮量化宽松的政策初衷也不谋而合。

　第三种方式，美联储用其资产负债表下数万亿美元证券投资组合的收益进行再投资，将会继续在全球资本市场上创造出庞大的流动性。包括美联储所持美国国债、MBS(住房抵押贷款支持证券)和ABS(资产支持证券)等资产到期的本金和利息，每月大约为350亿到450亿美元，这虽比不上每月上千亿美元的QE2，但规模也相当客观。

　第四种方式，被迫上调通货膨胀的警戒线。事实上，从二战后美国债务的削减经验看，“债务货币化”是比较灵验的方式。1946年，美国的公债达到了GDP的108.6%；到近60年之后的2003年，美国的公债－GDP比率则降至36%。在两代人的时间内，美国削减了相当于GDP的70%以上的公债。历史经验数据显示，1946－2003年间，实际GDP增长平均每年令公债－GDP比率降低1.3个百分点，而通胀的作用为1.6个百分点，大于前者。换言之，在整个“名义增长效应”中，通胀的贡献度为56%。在庞大的债务面前，美国必定要靠不断地放水让美元贬值，从而启动新一轮的债务削减计划，从贬值中获得最大的债务消减收益。

　然而，无论美国量化宽松政策如何隐蔽化，最后的风险都会逐步显性化，事实上，美国早已是变相违约了，而这很可能在未来将世界经济推向“滞涨”的边缘。

　□张茉楠（国家信息中心经济预测部副研究员）