由曦 杨博 张彤

　　虽然日本大地震已经过去近5个月，但日本和全球金融市场“余震”却依然不断，日本经济、日元汇率、日本国债走势都备受市场关注，为了能“近距离”解构日本经济，《第一财经日报》记者于近日专访了苏格兰皇家银行（RBS）全球银行与市场战略研究部日本利率策略分析师徐瑞雪。

　　宏观经济方面，徐瑞雪表示，受海外需求和公共开支的影响，震后日本经济恢复速度比预想的要快，GDP增长率在2012财年将会达到2.1%，在资金流向上，与市场预期相左，灾后的日本并没有出现资金回流的现象，反而是日本国内对于产业空洞化的担忧继续加剧。

　　日本国债方面，徐瑞雪表示，从中国外储多元化角度衡量，日本国债有投资价值，但鉴于日本财政状况的不确定性依然较强，她建议中国可考虑购买日本中短期国债。

　　日本经济将现“V”字形复苏

　　第一财经日报：据日本政府预测，此次日本大地震及其次生灾害损失额预计约占日本全年GDP的4％，约合17兆日元，这其中还不包括“核电危机”所造成的损失，当前日本经济恢复形势如何？

　　徐瑞雪：虽然政局持续不稳，但日本在震后的重建进度较快，预计今年下半年经济会逐渐恢复，我们预计日本GDP在2011财年将会缩减0.4%，在2012财年将会有2.1％的增长，总体来说，这种“V”字形复苏的判断基于两点：一是依然强劲的海外需求和持续的净出口增值贡献；二是今年下半年公共开支的增加。

　　日报：灾后重建过程是否出现了预期中的海外资金回流现象？

　　徐瑞雪：通过观察日元汇率、日本国内主要机构投资者对外证券投资动向等数据不难发现，之前所说的灾后有大量资金回流只不过是一种担心，实际上并没有出现这种状况。

　　另外，与1995年阪神大地震灾后重建不同的是，日本国内并没有出现预期的企业贷款和设备投资增加的现象，企业的贷款和设备投资反而有所下降。由于相对较高的法人税、日元升值、电力不足等所造成的日本国内企业海外转移的加速, 使得日本对国内产业空洞化、产业和技术外流的担心进一步加剧。

　　日报：应对危机，日本央行有何作为？

　　徐瑞雪：日本央行在灾后迅速向市场投放了巨额资金并通过扩大资产买入基金, 收到了稳定金融市场，特别是短期金融市场的效果。

　　日本现在处于通货紧缩的状况，经济产出缺口超过20万亿日元，经济的下滑和地震的影响，都使得日本央行不会紧缩银根，货币政策将继续宽松，我们预计在接下来的两三年内，日本央行仍然没有加息的压力，会继续保持近零利率政策。

　　中国可购买日本中短期国债

　　日报：灾后日本政府将出台三个补充财政预算案用于支持灾后重建，总额将超16万亿日元，约合2000亿美元。相比前两个补充预算案，目前最受瞩目的当数预计总额将超10万亿日元的第三个补充预算案。该预算案预计在今年的8月底或9月初出台，但日本政局的动荡可能使其延期，第三个财政补充预算案是否会通过发行国债作为财源？

　　徐瑞雪：作为第三个财政补充预算案的资金来源，增加发行国债，即所谓的“复兴国债”, 已是不可避免，为了不增加下一代的负担，日本国内有动议要暂时加税, 用加税的收入来偿还“复兴国债”。但是加税的具体细节，比如税种(所得税、法人税、消费税)、加的方式都还没有最后确定。加之日本国民的反对，以及对本来就不稳定的民主党政权可能产生的负面影响，加税的讨论将很难在短时间内得出结论。

　　日报：在财政面临进一步恶化的前提下，日本国债的收益和安全性如何？

　　徐瑞雪：由于经济恢复还有一段很长的路要走, 税收将继续低迷, 社会保障的相关费用将继续增长，日本的财政状况今后有可能继续恶化，日本国债的发行总额将维持在较高水平甚至会持续上升。

　　但严重的财政问题、国债的增加发行等并没有拉高日本国债的收益率。进入2011年以来, 10年期国债的收益率维持在1.0%~1.4%之间，低于其他国家比如美国国债的收益率. 这主要是因为95％的日本国债都是由日本国内的银行、保险、年金基金等机构投资者持有，特别是其国内银行对日本国债的顺利消化作出了重要贡献。

　　背后的原因就是自本次金融危机之后,银行的存贷差在不断地扩大并更新着历史最高纪录。尤其是在今年的地震之后，企业不愿意进行新的设备投资, 企业贷款没有增加，企业存款反而增多了。日本的居民也把资金撤出了风险资产而存入了银行，再加上日本央行的宽松货币政策, 使得日本的银行拥有大量的剩余资金并成了日本国债的主力购买者, 使日本国债的收益率不升反降。

　　日本经济很难有大幅度的增长，企业的贷款需求不会在短期内恢复，银行的存贷差将会维持高位，所以银行将继续其国债投资。再加上日本央行的宽松货币政策将持续至少2~3年，所以我们推测日本国债特别是中短期国债的收益率会继续低位徘徊。

　　日报：对于中国巨额外汇储备来说，日本国债是否有投资价值？

　　徐瑞雪：从外储多元化分散风险的角度来讲，日本国债有一定投资价值，鉴于日本目前宽松的货币政策可能还要持续2~3年，日本本土投资者特别是银行对于日本国债仍有较强的购买力和购买意愿，因此我们认为中国可以购买日本中短期国债，但鉴于不容乐观的财政状况，不推荐持有超长期的日本国债。