复旦人民币汇率指数平稳

　　

　　后危机时期的金融体系依旧脆弱，市场正常化仍需考验。2011年第二季度以来，美国经济复苏情况明显低于预期；欧洲债务危机不断反复；日本经济继续下行。在如此宏观背景之下，人民币有效汇率的季度变化如何，以下给出详细分析。

　　季度走势

　　窄幅波动总体平稳

　　2011年第二季度，复旦人民币名义有效汇率、实际有效汇率先降后升，窄幅波动，总体平稳。名义有效汇率指数与盯住一篮子货币模拟指数的差距较2011年一季度末基本保持不变，人民币兑美元汇率实际值与模拟值的差距由上季末的0.6968缩小为0.6691，降低0.0277。这表明与以2005年为基期的一篮子货币汇率比较，第二季度人民币兑美元汇率高估的状况较第一季度有所减轻。

　　由于中国通货膨胀幅度远高于欧、美、日等主要发达国家和地区，对实际有效汇率指数形成上行推力，复旦人民币实际有效汇率指数第二季度末为117.5013，较季度初的117.9313下跌0.43个百分点，最高点和最低点分别为118.5164和115.9869，振幅为2.18%。

　　根据复旦人民币有效汇率指数的走势，可以将第二季度划分为两个比较完整的V形波动周期，第一个周期为季初到5月25日，第二个周期为5月26日到二季度末。

　　从季初到5月4日是第一周期的下降阶段，该阶段名义有效汇率指数较季初下降1.6594个百分点；实际有效汇率较季初下降1.9443个百分点。而复旦人民币盯住一篮子货币模拟汇率指数在该阶段窄幅波动略有上升，从季初的103.09上升至103.23。

　　从5月5日到5月25日，是第一周期的波动上升阶段。在达到期内低点后，名义有效汇率和实际有效汇率开始迅速回升，本周期末时分别比5月4日的低点上涨2.4075和2.5294个百分点，涨幅分别为2.14%和2.18%。

　　5月26日到6月7日是第二周期的下降阶段，名义有效汇率从114.5842下降到113.1427，降幅为1.45%；实际有效汇率从118.2884下降到116.8063，降幅为1.44%。而复旦人民币盯住一篮子汇率模拟指数则继续保持相对平稳的走势，波动幅度不大。

　　从6月8日至6月底，名义有效汇率指数和实际有效汇率指数均呈现出先上升后波动的走势，涨幅均为1.38%。6月30日，名义有效汇率指数、实际有效汇率指数和模拟汇率指数分别收于113.8159、117.5013和103.53。

　　从整个二季度来看，名义和实际有效汇率指数分别下跌0.2439和0.4300点，涨幅分别为0.21%和0.36%。模拟汇率指数在二季度的最高点为103.68，最低点为102.92，季末值为103.53点，最终较季初微涨0.42%。

　　因素分析

　　日元欧元下跌重

　　从2011年第二季度人民币对24种篮子货币的变动情况看，人民币兑伊朗里亚尔升值幅度最大，为3.40%，人民币兑瑞士法郎贬值幅度最大，为8.44%，其次为兑澳元贬值2.46%。2011年第二季度人民币兑日元和欧元双边汇率波动较大。人民币兑日元振幅为5.44%，最终贬值2.07%。人民币兑欧元振幅为6%，最终贬值0.93%。而人民币兑美元汇率走势比价平稳，振幅只有1.48%。尽管人民币兑美元汇率波动较小，但变动方向单一，即保持小幅升值趋势，所以最终升值1.2%。

　　24种篮子货币汇率波动对人民币有效汇率的影响还受其权重的影响。贸易权重超过5%的货币主要有欧元、美元、日元、港元、韩元和台币六种，合计为67.86%，与2010年以及2011年一季度平均贸易权重前六名相对次序一致，但比2010年第四季度和2011年第一季度平均水平微降0.70和0.34个百分点。

　　综合考虑篮子货币汇率变动及各自的权重，2011年第二季度对人民币名义有效汇率指数上涨贡献率前三位的货币为美元、港元和泰铢。美元贬值对人民币名义有效汇率指数上升的贡献率为85.55%，推动人民币有效汇率指数上升0.2087个百分点；港元贬值对人民币名义有效汇率指数的贡献率为54.47%，导致人民币名义有效汇率指数上涨0.1329个百分点。而对人民币有效汇率指数下跌贡献率最大的为日元、欧元和澳元，分别为-115.84%、-80.33%、-41.58%，导致人民币名义有效汇率下降0.1213、0.0638和0.0485个百分点。最终，人民币名义有效汇率第二季度下跌0.2439个百分点，跌幅为0.21%。

　　通过分析人民币有效汇率指数构成要素变动及其对指数的影响，可以发现主导2011年第二季度人民币汇率指数走势的宏观因素主要有：

　　1.欧洲债务危机的演化和利率调整是影响欧元走势的主导因素。希腊债务危机进一步恶化，一些成员国脆弱的公共财政严重威胁着欧元区的金融稳定，更多的欧元区国家将面临主权债务评级下调的危险，这些因素导致欧元兑美元下跌。近期，市场普遍预期欧央行将再度加息，并对欧元形成支撑。

　　2.美国经济复苏势头正在减速，美联储已经下调今年经济的预测增速，并调高失业率预测值。美国失业率一直居高不下，5月份美国非农部门失业率升至9.1%，连续第二个月高企；房地产市场疲软依旧，价格和销售持续低迷。

　　3.国内的CPI水平。2011年以来中国CPI一直保持高位，6月份CPI更是高达6.5%。通货膨胀对汇率的影响主要有两点：一是加息预期引发热钱流入；二是为了减轻通胀压力，中国可能主动采取加速升值的策略，人民币兑美元升值速度从3月中旬开始明显加快，主要反映了汇率升值有助于控制输入型通胀的政策考虑。

　　下季展望

　　人民币仍会稳定

　　复苏仍然是全球经济的主线，但经济下行的风险也在增加。美国经济增速放缓，并可能在一段时期内保持低增长、高失业和通胀上升的态势，变相推出的QE2.5，表明美国依然保持宽松的货币政策环境。在德国和法国投资增强的带动下，欧元区的增长好于预期，但边缘国家的债务问题正在拖慢欧洲复苏的步伐；高通胀以及欧洲央行反通胀的决心让欧洲率先进入了加息周期，这成为提振欧元的重要力量。综合欧美经济基本面及其货币政策目标，美元指数第三季度可能继续在75点上下震荡，维持于脆弱的低位。日本经济停滞不前，但日元回流仍对日元有一定的维系作用。

　　新兴经济体由于经济复苏强于预期，通胀抬头，大多采取加息来缓解通胀压力，但实际利率依然很低，因此必须继续收紧政策，以稳定通胀预期。

　　今年以来，虽然人民币兑美元加速升值，但人民币有效汇率却保持相对稳定，甚至有所下降。这一变化可能意味着央行关注的重点逐步从中美双边汇率转向人民币有效汇率的稳定。考虑到国内货币政策持续紧缩、经济增长速度放缓以及保护对外贸易的需要，第三季度人民币有效汇率仍然会保持稳定，这一目标的实现要通过对弱势美元小幅升值并对其他货币贬值来实现，如果美元走强，人民币兑美元的升值幅度就要相应的降低，甚至贬值。

　　（作者单位系上海复旦大学金融研究院）