安信证券晨会速递（10月12日）

　　

　　【宏观策略评论】

　　四季度策略:不审视则多空皆误

　　范妍

　　8月至9 月的经济数据普遍没有出现旺季反弹的特征，我们认为这主要与两个因素有关。一是在流动性抽紧的背景下，可选消费品销售乏力，尤其是商品房销售没有出现”金九银十“反而量缩价跌，年内房地产投资减速已成定局；二是海外经济增长乏力叠加人民币升值，出口对经济的拉动力正在减弱。

　　市场担心企业盈利在房地产和出口减速的背景下出现类似2008 年的急速调整，但是我们认为经济增长与企业盈利的调整更类似于2004 年的缓跌:1、2008 年下半年总需求的大幅下滑受到了剧烈的库存调整影响，而2011年上半年已出现过一轮库存调整。2、外需调整的速度较2008 年缓和，美国三季度经济环比年化增速还在2%左右。3、我国房地产企业的负债结构和2008 年不同。2008 年上市房地产企业中，负债结构偏向短期债务，导致在销售下降的背景下，房地产公司持有的现金类资产不足以偿还一年期到期债务；2011 年，上市房地产公司的债务结构偏向长期债务。4、量、价指标回落缓慢(以工业增速和PPI 为代表)，我们预期三季报公布的非金融企业盈利增速和二季度相仿，出现骤然下降的可能性较低。