多重隐忧对冲政策利好 A股欲振乏力

　　

　　东方证券 魏颖捷

　　10月以来的政策红利仍在，但随着欧债危机的进一步发酵，A股所处的格局正在发生变化。在悲观预期修复后，年末流动性趋紧、基本面担忧升温以及政策红利之间的博弈成为左右未来走势的主导因素。短期而言，负面因素的重新抬头将制约A股反弹的高度。

　　外汇占款引发“连锁担忧”

　　10月外汇占款三年多来出现首次负增长，减少249亿元，而上半年外汇占款增长3300亿元，月均增长500亿元。以10月贸易顺差和FDI合计为1610亿元计算，10月热钱外流约1800亿元。也许单月外汇占款的大幅变动不足以得出资本外流拐点的结论，但仍值得警惕。目前人民币1年期NDF为6.36，与人民币兑美元的即期汇率基本持平。而在过去几年人民币大幅升值的过程中，两者的差值大多维持在3%-5%的水平。1年期NDF的走势显示人民币升值预期已经大幅降低，结合国内经济处于调整结构的非常时期，地方债务、房地产调控所带来的坏账等问题将随着结构转型逐一暴露，人民币资产对于外资的吸引力正不断趋弱。同时，货币政策逐步松动使得降息预期大幅降低，息差对于热钱的吸引力也在下降。此外，以美国为首的西方国家在评级市场上和H股上频频做空人民币资产。上述信号联系在一起，热钱撤离其实有迹可循。一旦这种信号得到共识，将引发对于宏观经济的深层次担忧。

　　基本面隐忧凸显

　　今年前3季度A股盈利增速呈环比逐级回落的趋势，考虑到去年四季度A股盈利同比增速处于高点，上市公司盈利增速进一步回落几成定局。而小企业作为微观的典型代表，不排除硬着陆的可能。根据阿里巴巴的调查，目前出口型中小企业的订单状况和历史上最困难的2008年四季度类似，但订单下滑的趋势尚未见底。同时中小企业在春节前集中支付应付账款和员工工资也将对资金链形成冲击，因此明年一季度中小企业的贷款质量面临考验。

　　此外，今年底和明年初是房地产信托的集中偿付期，考虑到具有变相信贷属性的涉房信托不在少数，届时所形成的坏账风险尚难以预测。一个是微观企业切实的生存压力，另一个是宏观层面调控所带来的潜在坏账风险，这两者所形成的隐忧短期内是政策红利所难以消除的。虽然近期保增长再次浮出水面，但无论是中小企业经营环境的持续恶化，还是地产调控形成的涟漪，都不是一朝一夕所形成的，是原有发展模式进入临界点后的累加效应。在此背景下，政策微调以及结构性扶持所起的作用更像“中医调理”，难以立竿见影。

　　治市举措或遭负面解读

　　上周末证监会推出治市6大措施，这些措施切合到A股的制度症结，属长期利好，但这种“刮骨疗伤”的方式短期却偏空。无论是发展债券市场还是规范期货市场，从心理层面而言，对股市都有一定的挤出效应。打击操纵市场的行为会加速二级市场中相关资金的撤离速度，尤其是在个股大幅反弹后；创业板将推行退市制度的打击面更明显，以纳斯达克为例，其退市比例和IPO比例往往高于一比一，纵然中国股市有其特殊国情所在，退市比例极低，但在创业板大幅反弹后，退市预期会打消游资的炒作热情，而这部分游资正是近阶段市场反弹的主要做多力量，一旦这部分资金开始熄火，整个市场的活跃度将明显下降。这点从本周创业板的领跌效应以及热点的乏善可陈中不难看出。

　　上述因素显示A股所处的环境不利于多头，随着年报时点的临界以及年底资金面回笼的大趋势，细分行业的“十二五”规划以及中央经济工作会议带来的政策预期会成为技术性反弹的催化剂，但中期未到由量变转为质变的临界点。盘面上，A股已连续2个交易日出现尾盘拉升，但整体重心下移的局面往往显示存量资金做多意愿有限，更多是吸引跟风盘择机派发以及进行技术修正。2400点下方产生技术性反弹的概率较大，但在利空充分消化前，缺乏量能支持的反弹仍应以逢高派发为主。

　　【责任编辑：姜楠】