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政策转向信号出现 短期或债“牛”股“平”

http://msn.finance.sina.com.cn 2011-12-02 09:06 来源: 新华08网

  

  华西证券 张苏豫

  央行超预期全面下调存准率的消息一出,股指周四便迎来报复性的反弹行情。虽然盘中的冲高回落破坏了指数的长阳K线形态,但短期而言政策的利好效应将继续推升反弹行情。值得注意的是,目前经济或正加速下行,基于投资时钟的启示,这一阶段债市的收益将大幅超越股市的收益,因而债“牛”股“平”的格局或就此确立,就股市而言,或许53点大涨之后市场将进入震荡拉锯格局。

  首先,我们对历次央行降低存款准备金率的市场表现进行梳理。自1995年至今,央行共计33次上调存准率,4次下调,其中4次下调分别为:1999年11月21日,存准率由8%下调至6%;2008年四季度下调3次(10月份1次,12月份两次),由17.5%下调至15.50%。下调存准率期间A股的走势为:1999年11月份下调后A股继续下探1个月,自2000年起重新展开了为期15个月的震荡上升走势;2008年第四季度首次下调后(10月15日),市场受全球经济危机影响由2000点附近继续下跌至11月份1664点,随后展开了为时半年多的超跌反弹。

  本次下调存准率的时点虽早于预期,但并不意外,主要有几个原因。其一,受基数和食品类价格下滑的影响,预计11月份CPI将在4.3%左右,2012年中期将回落至3%上下,通胀拐点明显,这为下调存准率提供了基础。其二,从人民币无本金交割远期NDF观察,人民币似有贬值压力,10月份外汇占款也很配合地意外下滑,从而加剧了流动性紧张局面。第三,尽管今年上半年央行6次上调存准率,下半年存准率基数扩张,但期间公开市场操作维持净投放格局,1-11月份公开市场共计净投放资金2.081万亿,一定程度上抵消了此前存准率上调对流动性的影响,但12月份仅有650亿正回购、150亿票据到期,流动性又面临考验。其四,本次存准率下调,也暗含了高层对经济下行超预期的担心,体现了政策的前瞻性。

  目前市场的核心逻辑依然是经济下行和政策微调的博弈。从各行业数据看,同比下滑的行业不在少数。房地产市场10月份单月销售面积为8364万平方米,同比下降9.9%;钢铁行业方面,10月份国内日均粗钢产量176.36万吨,环比下滑6.69%,11月中上旬日均粗钢产量进一步下滑至166万吨。汽车销售方面,10月份汽车销售152.48万辆,同比下滑1%。预计11月份各行业的数据难免会进一步下滑,考虑到年底尚有房地产、民间借贷两颗定时炸弹的“威胁”,以及人民币一旦贬值引发的资产重估,经济下行压力和金融市场的风险确实不容忽视。

  传统行业增速下行已在市场预期之中(为结构转型让路),但同比下滑则在考验决策层的容忍度。更有市场人士担心,目前经济已不再是简单的通胀-紧缩逻辑,而是面临衰退-滞胀的两难局面。出于对经济下行的担心,加上前期政策微调的微调持续性受到质疑(例如预计年底两个月月均信贷在6500亿左右,但消息称11月信贷或仅有5000亿,严重低于预期),11月中下旬A股市场重新回到2400点下方的底部区域。而本次存准率的提前下调,则提供了政策暖意,显示了政策的前瞻性,货币政策明显出现转向信号。

  一方面,尽管存在自身和外围(欧债危机)的各种隐患,但宏观经济并未恶化到需要货币政策大转变,投资者尚不宜对放松步伐及放松力度存在过多预期;另一方面,考虑到目前货币供应量同比增速维持在历史低位、存准率维持在历史高位,一旦宏观经济出现巨幅波动,货币政策会有较为灵活的变化,因此投资者也不需要对经济下行过度悲观。

  回到市场自身层面,目前货币政策已出现转向信号,市场流动性偏紧的局面将得到有效改观,预计短期影响最为明显的将是债券市场。A股方面,价格是业绩和估值的乘积,长期而言,尽管业绩基数存在一定变数,但流动性的改观有助于估值倍数的修复;短期而言,由于投资者对经济下行的担心情绪浓厚,市场积弱已久,在受到单日刺激后或重新回归震荡格局。

  【责任编辑:李澎】

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