A股融冰需过三重门

　　

　　经济或转向稳健周期

　　那么，经济基本面究竟怎样呢？从近期召开的券商策略报告会和一些经济学家 的观点来看，现在对中国经济普遍持较为悲观的态度，特别是长期来看比较悲观。这里面的逻辑是：投资已经用到极致，近几年，中国宏观调控的反周期操作基本上 是一个节奏，即外贸停滞的时候，用投资对冲；当外贸处于扩张期时，压一压投资。2008年金融危机发生之后，中国加大扩张投资的力度，但这几年世界经济并 未恢复而且还有继续走弱的趋势，外贸对中国经济的支持力度正处于减弱的趋势中，而国内投资潜力也已经耗尽，若世界经济不能复苏，中国经济三驾马车中的两驾 都将减速。而从消费来看，这些年消费虽然有所增长，增速也较为稳定，但从消费结构来看，大部分是以政府和企业部门消费为主，居民消费始终处于一个较为稳定 的水平，增速不高。但随着减税的实施，政府财政收入可能会下降，而企业部门的盈利也呈下降趋势，因此，中国经济的前景较为悲观。

　　从全球各发达经济体的经验来看，中国经济长期减速或是一个必然。中国GDP目前接近40万亿元，若以8%的速度增长，20年以后，中国GDP将达到186万亿元以 上，以目前的汇率计算，折合约29.5万亿美元到时候中国经济的总量将相当于目前美国经济总量的两倍。而美国经济按3%的匀速发展，20年之后也只有25 万亿美元。而即使中国经济未来保持7%的发展，未来20年也能够赶上美国的经济总量。也许存在这种可能性，但在目前全球经济秩序下，这种可能性仍较低。过 去30年，中国经济之所以能够保持相对较快的发展，一是因为其发展基数比较低，二是国际经济处于一个较好的周期。未来数十年，随着中国经济总量如“滚雪 球”一样变大，其发展增速放缓将是一个必然的过程。

　　当然，增速放缓并不代表经济发展趋于悲观。从发展经济学的眼光来看，经济的发展主要由 交易效率和社会分工主导。从近几年中国的投资来看，除了房地产以外，比较多的投向是交通，而交通建设是交易效率提高的一个重要途径，没有交易效率的提高就 不可能有社会分工的细化和劳动生产力的提高。用亚当·斯密的话说，交易效率是社会分工的源泉。也许有人说，公路、铁路目前都无法产生现金流，但现在不产生 并不代表未来不产生。除现实的交通之外，云计算、电子商务、物流等平台也在建设中，对交易效率的提高也会起到很好的作用，最终交易效率的提高会促进社会分 工的发展和劳动生产力的提高。从目前我国的宏观调控方向来看，在十二五规划中，经济的着力点也在向这个方向转变。

　　长期来看，物极必反也是 自然规律，经济发展的速度对我国来说可能并未处于最重要的位置，经济增长的质量、强度、安全性和可持续性才是终极目的。当然这其中还涉及到制度经济学的话 题，如何让制度安排更好地服从交易成本的下降和社会分工的发展，这一话题将影响中国未来经济发展的可持续性和抗风险能力。综合来看，中国经济转向稳健周期 应该是一个大概率事件。

　　反弹路线图现身

　　“爱跌不跌，随它去吧”、“这个市场能涨你信么，反正我是不信”、“救市？拿什么来救啊”……

　　上周五早盘，本来人们对持续下跌的股市已不抱任何希望。但随后一则消息给部分投资者带来了震动，那就是之前已经超过十个交易日触及跌停板的人民币，上周五 早盘突然飙升近400个基点。紧接着，市场传闻四处蔓延，即国内几家大银行都在抛售美元，从而令人民币快速升值。这一动作看上去与股市并没有太多关系，因 而上周五早盘市场对此并没有太多反应。但整体来看，利好还是一点一滴地在累积。

　　上周五下午，市场再度传出金融相关部门上午已召开会议，研 究股市以及外汇因外资出逃导致人民币跌停的补救措施，并声称一周之内相关部门会出台利好政策，包括扩大入市资金量，减少新股发行，对新股实行额度控制，另 外更盛传准备金将在25日再次降低。对于这则消息，很多业内人士不以为然，认为上述各种利好存在逻辑上的问题。不过就在市场对这些传闻表现出不以为然的态 度之时，农业银行和工商银行突然被快速拉升，由此汇金再度出手增持的传闻不胫而走。于是，顷刻间，市场的抛售潮迅速扭转为抢筹风，上证指数当日最终也大涨 近43点，实现本轮调整以来少见的单日涨幅。

　　不少分析人士认为，此次反弹虽然有救市资金的推动，但可能更多的是出于技术反弹和信心修复的 需要。市场可能会延续反弹，但反弹的高度不一定会很高。从长线来看，2300点一线是长线资金的成本线；中线来看，2600-2800点是数千亿保险资金 的成本线。若能有效突破2300点，后市才有可能继续上行，但冲破2300点的过程依然需要经济基本面的支撑。

　　市场转暖还需迈过“三重门”

　　在这样的经济前景预期之下，股市目前基本上还是处于存量资金博弈的阶段，而要保持股市稳定，必须引入长线投资资金。值得注意的是，要引入这类资金，就必须 首先开启价值之门。按照传统的价值投资理念，其核心有两点：一是低估值，二是高分红。从目前来看，价值之门已经打开一半。按照汤森路透12月16日发布的 全球估值和表现对比表，目前沪深300的静态PE仅为10.42倍，动态PE仅为9.87倍，与全球各大股市的估值水平相比，处于比较低的水平。而按照目 前平均市场利率8%左右的水平来看，以其倒数求合理估值水平大概在12.5倍左右，目前10.42倍这个估值水平还是比较符合价值投资的要求，事实上当前 很多风投项目的市盈率也已达到这个水平。

　　但从沪深300的构成来看，大部分属于传统产业，这意味着其成长性已经失去了吸引力。在股市里， 能够吸引资金的除了成长性外，就是高分红了，既无成长性又没有高分红的股票最终会被长线资金抛弃。近期，关于力促上市公司分红的政策措施，或许就是要打开 “价值”之门，只是上市公司的分红能力和政策效果依然有待观察，这不仅与监管力度有关，更重要的是与上市公司的质地有关 。

　　无可否认，启 动价值之门是打开资金之门的基础，而引入场外“活水”又是开启信心之门的保障。从目前的情况来看，场外“活水”除了汇金以外，还有一些产业资本陆续进场， 随后可能陆续会有QFII资金入场，但这还不足以构成强大支撑。目前，很多民间资本仍然流连忘返于理财产品和高利贷市场，要把这些资金从上述两个市场挤出 来，降低市场利率是先决条件，而目前能降低市场利率的手段可能也只有下调存款准备金。

　　在市场利率降低之后，场外资金也许才会慢慢流入股 市，但这里还有个信心问题。信心比黄金还重要，而要解决信心问题，就必须让这个市场有赚钱效应，要让投资者看到解决股市顽疾的办法，要让参与者感觉到市场 相对安全。整体而言，市场既有自身的问题，也有制度安排的问题。或许，只有等到“三重门”都开启之后，市场才会迎来真正的“长牛”。（本报记者 贺辉红）

　　【责任编辑：张韵】