２０１１，ＩＰＯ就弱市一路破发

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　

　　截至2011年12月31日，2011年A股市场迎来277个新面孔，募集资金总额超400亿美元，虽然与2010年超过700亿美元的募资总额相比，大幅缩水，但在外部欧债危机加深、内部货币政策紧缩的大环境中，取得如此成绩已属不易，同期美国纽约证券交易所和纳斯达克两大市场IPO筹资总额也仅为487亿美元。此外，一直遭到市场诟病的“两高现象”也有一定改善，2011年A股平均发行市盈率和发行均价大约分别为46倍和26元，较2010年的相关数据均出现明显回落。

　　我们在欢呼喜悦的同时，也不要忘记IPO市场依旧面临很多挑战：上市首日即破发的顽疾依旧没有改观，去年全年约有80只新股上市首日即“破发”，其中庞大集团的破发幅度超过20%，截至2011年最后一个交易日，277个新“面孔”中仍有192家处于“破发”状态；至于利益输送、财务造假等老问题也是屡见报端……

　　面对2012，我们相信伴随国际经济环境的改善，IPO市场的繁荣景象依然得以延续，对于未来A股IPO市场的走向，我们不敢妄言，但可以通过回顾以往，来加深我们对行业的理解，以期能为国内资本市场发展贡献绵薄之力。

　　公司篇

　　破发量与质

　　首日破发率27.79%全年破发近七成

　　2011年，新股上市首日破发公司数量激增至77家，比2010年的26家有大幅增加。全年跌破发行价的新上市企业有192家

　　■ 本报特约作者 季晓

　　发自上海

　　资本市场的不断下挫，上市企业的不规范运作，逼迫投资者“用脚投票”。2011年最显著的现象就是新股上市后跌破发行价（简称“破发”），无论是首日破发的公司数量，还是首日破发的跌幅，均有“抢眼”表现。

　　首先，看看首日破发的情况。数据统计，2011年，新股上市首日破发公司数量激增至77家，比2010年的26家有大幅增加，2011年的首日破发率达27.79%（2010年为7.45%），另外，2011年新股上市首日破发超过一成的公司有20家。其中庞大集团成为“破发双冠王”：即上市首日跌幅最大，高达23.16%；同时也是破发新股中全年跌幅最大的，若以12月30日的收盘价复权计算，跌幅达到65.83％。

　　在临近年末的2011年12月29日，即四家创业板公司上市的当天，南通锻压和金明精机双双出现破发，当日收盘跌幅分别为10.18%和15.76%。

　　上述几家的表现与前年相比，2010年奥克股份上市首日跌幅最大，跌幅9.91%；其后为齐翔腾达和天虹商场，上市首日跌幅分别为7.55%和7.35%，跌幅均比2011年要小。

　　其次，我们再来看看全年破发的情况。据本报统计数据，截至2011年底，全年跌破发行价新上市企业有192家，破发率近七成。除了破发严重外，2011年的炒新“热度”也降低了不少。

　　其一，新股上市首日平均收盘涨幅21.35%，相对于2010年的41.90%而言，呈现了大幅的下降。

　　其二，上市首日收盘价比发行价涨幅超过一倍的，2011年仅有6家，而2010年则有31家。从涨幅上看，2011年的六家依次为：东宝生物涨198.89%，江粉磁材涨了149.38%，冠昊生物涨146.76%，金磊股份涨123.93%，开能环保涨118.26%，山东章鼓涨幅105.90%。而2010年涨幅最高的新亚制程上市当天收盘涨幅高达275.33%。

　　打新利与弊

　　903家机构浮亏187.96亿元“闹新”变“闹心”

　　2011年共有903家机构在新股首发中获配成功，按2011年末的收盘价计算，锁定期（三个月）的股票浮亏额近187.96亿元，账面亏损幅度过半

　　■ 本报特约作者 季晓

　　发自上海

　　由于首日破发逐渐成为常态，2011年的打新股，就不再是无风险获利了。前面我们说过，2011年上市的282只新股中，上市当日破发就有77只，占比超过25％。同时，去年上市新股超过七成股价低于发行价。前面提到的首日跌23%的庞大集团发行价45元，就意味着“中一签，亏一万”；如果坚持到年末，持有庞大集团的亏损幅度则超过60%。

　　值得注意的是，在目前的打新股队伍中，各种机构所占的份额也越来越大。统计数据显示，2011年共有903家机构在新股首发中获配成功，按2011年末的收盘价计算，锁定期（三个月）的股票浮亏额近187.96亿元，账面亏损幅度过半。

　　因考虑到机构有三个月的锁定期，统计到上市超过三个月的234家公司中，上市三个月内破发的约有109只，占66.39％。而且在熊市背景下，新股也是“夜长梦多”——持股时间越长，破发概率就越大。

　　由此看来，“摇啊摇”的打新股，机构与中小散户一样，由“闹新”都变成了“闹心”。

　　去年12月28日，华宝兴业基金官网上发布了一封致“尊敬的发行人、保荐机构”的友情提示称，为提高公司投研工作效率，决定即日起公司管理的公募基金暂停参与各发行人的IPO询价，暂停接待各发行人、保荐机构的IPO路演。华宝兴业基金解释称，根据目前国内股票市场状况和近期新股询价结果，近期新股发行节奏密集，发行人所处的行业面较宽，地域分布较广，公司无法在短期内完成对发行人的充分调研并给予科学、合理的询价意见。

　　事实上，当一个新股发行时，承销商往往通过各种关系，邀请基金经理来参与询价，以便尽可能拉高发行价。从这个角度看，承销商对新股发行价实际上形成了“垄断”，询价机构更多地只是被动接受，市场化的询价机制则无法发挥效用。有时，这种IPO询价还被看成是利益输送的另一条链条而备受质疑。因此，在新股发行市盈率偏高、市场不景气又导致新股频频破发的情况下，询价机构再也不愿意“替别人数钱”，做这种损己利人的傻事了。

　　不少分析人士预测，华宝兴业拒绝IPO询价，可能仅是基金公司“摊牌”的第一枪，将来会有越来越多机构来“用脚投票”。

　　市盈率高与低

　　2011年“盛极而衰”逐步回归理性

　　IPO发行市盈率从高峰值俯冲下来，并非完全是由于熊市的拖累，而更是其自身内在的价值回归需要

　　■ 本报特约作者 季晓

　　发自上海

　　2011年新股大面积破发，多数市场人士都将其归因为IPO“三高”，即高发行市盈率、高发行价、高募资额。其中的高发行市盈率，显然成为发行人与保荐机构的“过路财神”、创投VC/PE机构的“暴利狂欢节”，但却把风险放大后转嫁给了二级市场的投资者，使得市场各参与方的利益严重失衡——这难道是一种“可持续发展”的模式吗？

　　当这种严重失衡不能通过其他制度方式得以改变时，市场的“无形之手”就会显现，来发挥其自身的调节作用。这一点，我们从历史数据可以看出一些端倪。下图是2007年以来的IPO月平均市盈率与沪深300指数的月度比较，其中2008年10月至2009年6月，因A股新股停止发行而没有相关数据。

　　值得注意的是，在2009年7月至2011年1月，IPO平均市盈率的上升幅度远远跑赢指数的上升幅度。这是因为，该阶段是新股恢复发行期，特别是创业板推出所带来的刺激作用，在创业板初期上市规模较小，供求关系出现短期紧张的情况下，新股IPO发行市盈率随之节节攀升；而同期的上证指数，则因在2007年创出6000多点新高后，又大幅回落，随后在3400点下方震荡，以消化大小非解禁的实质性压力，因而远不如同期的创业板、中小板那样“牛气冲天”。

　　不过我们又看到，自新股恢复发行以来，IPO平均市盈率呈现了一波较大的上升之后，在2011年“盛极而衰”，并已经出现了回归，回到了恢复新股发行之前不远的发行市盈率水平。换句话说，随着创业板、中小板热点的降温，新股IPO发行市盈率也逐步回归到理性区域。

　　由此我们认为，IPO发行市盈率从高峰值俯冲下来，并非完全是由于熊市的拖累，而更是其自身内在的价值回归需要。

　　综上所述，通过对2011年度新股发行市盈率的分析，我们看到了创业板盛宴的盛衰过程，也对这“第三大熊市”有了更加深刻的理解和认识。

　　红与黑

　　67 家公司

　　通过审核未上市

　　本报统计显示，2011年共有67家IPO审核通过但未上市的公司。主板公司就有11家，30家创业板，中小板块有26家，7月份过会未上市的企业高达5家，也就是说这5家企业为等证监会一纸批文已耗时5个多月，其中岭南园林过会最早，于2011年7月6日便成功过会，距今已近半年时间。下面我们就看一下距今过会时间排名前十的企业，如图：

　　上述十家企业中，宏丰电工与江苏交通科学研究院将于1月初上市，而其余8家企业上市日期都还未确定，据了解，这八家企业无一例外都曾被相关媒体曝光。如岭南园林被媒体曝光其董事长麾下公司曾被卷入国土资源违法案件、博雅生物因为其相关产品发生重大医疗事故等，奇怪的是，这些被媒体曝光的企业很少会为此作出公开解释。

　　粤苏浙“贡献”

　　129家IPO企业

　　2011年12月29日，金明精机等四家企业的成功上市为2011年的A股IPO市场画上圆满句号，本报统计数据显示，广东以47家企业成功上市成为2011年A股市场地区排名的领头羊，江苏、浙江分别以44家企业和38家企业紧随其后。排名靠前的地区，其经济发展水平明显高于排名靠后的地区，这说明各地区的上市企业数与当地的经济发展水平有很大关联，具体关系会是怎样呢？2011年各省市上市企业数与GDP排名的关系如下图所示：

　　从上图可以了解到，除了广东与江苏，其余省市的GDP排名与上市企业数排名并不吻合，这说明上市企业数与当地GDP总量并不是完全匹配，但这并不能表明某地区的上市企业数与当地经济发展无关联。

　　券商篇

　　券商荣与辱

　　在被否的71家公司中，国信证券‘独中七元’成为保荐企业被否数‘第一’券商

　　■ 本报特约作者 季晓

　　发自上海

　　承销保荐费134亿元

　　新年伊始，伴随着2011年A股IPO市场悄然落下帷幕，在这一场渗透着各方利益角逐的宏大财富盛宴中，保荐企业上市的各大券商再次成为人们关注的焦点。其中，平安证券和国信证券依旧领跑市场，而保荐项目超过两位数的券商达到7家，依次为平安证券、国信证券、招商证券、海通证券、民生证券、光大证券和广发证券。如图1：

　　虽然平安证券依旧领跑市场，但领先优势却在缩小，去年平安证券与国信证券的保荐项目分别为31个和28个，而2010年这两项数据分别为38个和31个，差距缩小明显。

　　去年一共有57家券商保荐277家企业成功上市，承销与保荐费用合计达到134亿元，与2010的159亿元承销与保荐费用相比出现小幅回落，平安证券以超过15亿元的承销费用拔得头筹，成为承销保荐数量与收入的双料冠军，国信证券以近12亿元的承销费用紧随其后，民生证券上升明显，继2010年以3.3亿元的承销保荐收入跻身前20，去年以5.1亿元的收入强势挤入前十，排名第七，而2010年以4.8亿元的收入排名第16位的宏源证券却风光不再，去年以1.5亿元的收入排名第29位，下降明显，合资券商中德证券的收入更是由2010年的3.36亿元下降到去年的2657万元，排名也由前20位下降到第55位，堪称2010年“最悲情”券商；而昔日傲立群雄的大型券商只有中信证券挤进前十，排名第四，与2010年相比，上升一位。去年承销与保荐收入排名前十的券商保荐项目总数达到142家，占比51.3%，承销费用总额为71.2亿元，占比53.1%，行业集中度进一步提升。承销与保荐收入排名前十的券商如图2所示。

　　瑞银成就破发之“王”

　　在券商赚得盆满钵满的同时，其保荐项目的后期表现如何？本报统计显

　　示，截至2011年最后一个交易日，277家新上市企业有192家遭遇破发，瑞银保荐的庞大集团成为“破发”之最，目前价格为6.15元，而发行价格是45元，跌幅达到86%，在185家上涨的企业中，东兴证券保荐的东宝生物以409%的涨幅排名首位；在保荐项目4家以上的券商中，建银投资与东吴证券以100%的破发率并列第一，其中建银投资保荐的5家上市企业分别为华峰超纤、内蒙君正、亿通科技、长海股份、九牧王，东吴证券保荐的4家上市企业分别为电科院、广电电气、科斯伍德、飞力达，华泰证券以85.7%的“破发率”位居次席，除了建银投资和东吴证券，另有19家保荐企业在4家以下的券商保荐项目全部“破发”。

　　华泰联合证券“六连败”

　　券商保荐项目被否情况也值得关注，去年全年共有71家企业被否，在被否的71家公司中，国信证券“独中七元”成为保荐企业被否数“第一”券商，其保荐的千禧之星珠宝、瑞明工业、广信农化、福建诺奇、深圳中航信息、上海丰科生物科技、盛瑞传动均被否。

　　华泰联合证券有6家公司被否，分别是上海龙韵广告、今天国际物流、淑女屋、山东金创、欣泰电气、许昌恒源发制品。

　　其他券商方面，海通证券保荐的4家公司被否，分别是瑞尔精密、朝歌数码、井泰石油和神舟电脑。而光大证券、广发证券、平安证券、中信证券均有3家保荐企业被否。除此之外，安信证券、渤海证券、财通证券各有两家公司被否。

　　2011年券商大事件

　　中信证券：谢风华案受审

　　2011年11月28日下午，中信证券投行部前执行总经理谢风华，以及他的妻子华泰证券投资部原执行董事安雪梅，双双站在上海浦东法院的被告席上，接受审判。

　　这是保荐人代表内幕交易的第一案。浦东法院11月24日在其网站上发布此起案件信息，在业界引起强烈反响……由于此案系新类型证券案件，刑庭将审慎处理。

　　公诉机关的指控称，时任中信证券企业发展融资业务部执行总经理的谢风华，作为内幕信息知情人，在内幕信息尚未公开前，自己购买并告知妻子购买了ST兴业和万好万家；累计成交金额达1000余万元，获利760余万元。

　　据媒体报道，其中，安雪梅炒作万好万家等股票重组事宜进行内幕交易，非法获利167万元。此外，谢风华夫妇在庭上对ST兴业案的相关指控表示无异议，但否认在万好万家问题上存在内幕交易。

　　消息人士表示，“目前只是对金额进行了确认，接下来是对内幕交易的认定。谢和安涉及了几十家重组公司，需要一件件地确认。”

　　瑞银证券：荐而不保

　　作为比亚迪和庞大集团的保荐机构，瑞银证券在两单IPO变脸的同时，却豪赚2亿元的承销保荐费。一方面，瑞银证券询价报告预测比亚迪业绩竟然偏离10倍；另一方面，对于庞大集团，瑞银证券曾强烈推荐机构给予成长性估值，离谱得让人大跌眼镜。

　　大多数投资者都是根据瑞银证券的保荐理由入手比亚迪和庞大集团的，如今都遭受了巨额账面浮亏。值得一提的是，今年保荐机构“荐而不保”的现象非常严重。有媒体统计，在今年IPO的266家公司中，有65家上市后业绩(营业利润)出现下滑，背后涉及到29家保荐机构和128名保荐代表。

　　东北证券：保代秦宣被捕

　　证监会调查发现，西南合成重组项目由东北证券担任独立财务顾问，东北证券指派具有保荐代表人资格的秦宣（时任东北证券公司北京分公司深圳市场部副总经理）担任该项目的主办人、现场工作负责人。秦宣通过参加相关会议，履行相关职责等，知悉了解西南合成拟收购北医医药这一内幕信息，并将该信息泄露给其朋友周某。在内幕信息公开前，周某利用“蒋某”等账户买入“西南合成”股票597万股，交易金额8951万元；2010年10月26日至27日，周某买出514万股，交易金额8399万元，盈利817万元。

　　除泄露内幕信息外，秦宣还利用“任某某”账户在内幕信息公开前，买入“西南合成”股票9万股，交易金额140万元，获利23万元。

　　平安证券：获最严罚单

　　由于平安证券及其保荐代表人对胜景山河的尽职调查工作不完善、不彻底，证监会对平安证券采取出具警示函的监管措施，对保荐代表人林辉、周凌云采取撤销保荐代表人资格的监管措施。相比于此前类似的情况，证监会此次开出的罚单超出市场预期，被称为“最严的罚单”。

　　中国证监会最新的《行政监管措施决定书》显示，因在胜景山河首次公开发行并上市项目中，尽职调查工作不完善，对胜景山河经销商、关联方等事项核查不充分，向保荐机构平安证券采取出具警示函的措施，向林辉、周凌云采取撤销保荐代表人资格的措施。2011年11月29日，平安证券和相关中介机构正式收到证监会上述罚单。

　　2010年10月27日，胜景山河IPO获中国证监会发审委通过，但在同年12月17日胜景山河即将登陆深交所的前夜，有媒体发文称其招股书披露不实，涉嫌虚增销售收入等情况，监管紧急叫停，公司申请暂缓上市。

　　海通与广发证券：乌龙事件

　　海通证券在道明光学上市保荐书上，姚记扑克竟然成了上市主体，而姚记扑克早已登陆A股市场，这些“低级错误”被视为证券业界的笑话。随后，在广发证券保荐的宜通世纪招股说明书(申报稿)中，广发证券的前董事长王志伟的名字居然出现在其法定代表人的签名栏上，而他早就从广发证券离职。

　　更让人咋舌的是，作为监管层的证监会也在年底摆起“乌龙”。在一则《关于核准酒鬼酒股份有限公司非公开发行股票的批复》中，证监会在日期上大玩穿越，发文日期竟比实际日期是拖后了3个月。业内人士甚至指出，2011年俨然成为资本市场的“乌龙年”。

　　2011上市公司十宗“最”

　　发行价最高：华锐风电

　　华锐风电发行10.51亿股，发行市盈率为48.83倍，发行价90元，刷新了主板市场20年来发行价最高纪录。至2011年底，再也没有任何一家公司的发行价超过它。

　　发行市盈率最高：雷曼光电

　　雷曼光电发行价38元，发行市盈率131.49倍，成为2011年IPO发行市盈率最高的企业。该股在上市首日收盘价40.70元，不久创出44元最高价，之后便一路下挫，截至2011年末收盘价复权计算，涨跌幅-19%。

　　发行市盈率最低：桐昆股份

　　桐昆股份发行价28元，远远低于国泰君安、中金公司等券商机构的预测，成为2011年发行估值最低的新股。发行市盈率12.22倍，属于2011年发行市盈率最低，同时也创下了2009年以来的新低。

　　首日动态市盈率最低：卫星石化

　　卫星石化首日收盘时动态市盈率仅有10.5倍。若按上市首日收盘价对应当时的加权季度收益，在2011年以来上市的中小板与创业板新股中，其是首日动态市盈率最低的一只。但由于目前嘉兴板块高价股甚少，35.65元的收盘价还是让卫星石化成为了嘉兴板块第一高价股。

　　首日涨幅最高：东宝生物

　　东宝生物7月6日在创业板上市时，首日一开盘涨幅即超过100%，一个小时后即逼近150%，因涨幅过高被实施临时停牌。当日报收26.90元，涨幅198.89%，创下2011年以来新股首日涨幅最高纪录。

　　破发之最：庞大集团

　　庞大集团首日开盘价格仅36元，最后以34.58元/股的价格收盘，跌幅达23.16%，成为去年首发日股价跌幅最高的公司。同时也是2011年全年跌幅最大的新上市企业。近期，庞大集团收购萨博成为泡影，公司股价也因此大跌。

　　圈钱最多：中国水电

　　中国水电以135亿元的融资额在上证所上市，无疑成为2011年A股“圈钱巨无霸”IPO。中国水电在IPO过程中，主动将发行规模从35亿股压缩到30亿股，并确定发行价格为4.5元。但即便如此，其网上中签率也高达9.7%，创下当时三个月内新股中签率新高，可见其发行之路颇为曲折。

　　中签率最高：双星新材

　　2011年5月27日，双星新材公告称，经统计网上定价发行申购情况，网上定价发行的中签率高达65.52％。当时这个数据一出来便招来市场一片“骂声”和“讽刺”。

　　最波折IPO：八菱科技

　　八菱科技上市一波三折：2011年4月首发申请获证监会批准获得通过，却于6月7日因询价机构不足20家而中止发行，成为A股首例因询价对象不足而暂停上市进程的公司；而后好不容易过会，接着又有某老总泪洒现场，涉险过关的传言；此后一波未平一波又起，挂牌前夜八菱科技董事长被公安机关立案侦查的消息，使其上市更添“八卦”色彩。

　　最失败IPO：胜景山河

　　2010年10月27日，胜景山河IPO获证监会发审委通过，但在12月17日胜景山河即将登陆深交所的前夜，有媒体发文称其招股书披露不实，涉嫌虚增销售收入等情况，监管紧急叫停，公司申请暂缓上市。2011年4月6日，证监会发文决定胜景山河在招股说明书中未披露关联方及客户信息，构成信息披露的重大遗漏。胜景山河首发申请未获通过。