多管齐下破解上市公司分红难题

　　

　　股利分配与分红作为上市公司回馈投资者的重要方式，是投资者实现合理投资回报的主要渠道，对中国资本市场发展也有着重要的影响。多年来，我国A股市场上市公司的分红状况始终不尽如人意，市场不断出现各种质疑的声音。上市公司为发展而少分红或不分红与部分投资者的分红需求之间的矛盾日益凸显。

　　股利分配多重困境

　　实际上，近年来上市公司现金分红状况已经有所改善。2007年、2008年、2009年、2010年，沪深两市实施现金分红的上市公司家数分别为779家、856家、1006家、1306家，占所有上市公司家数的比例分别为50%、52%、55%、63%；分红金额分别为2757亿元、3423亿元、3890亿元和4985亿元，占当年净利润的比例为27%、36.65%、32.56%和30.01%。

　　然而，我国上市公司股利分配中仍然存在较多问题。首先，不分红公司数量较多。2010年报显示，2191家上市公司中既不分红也不送股的公司有877家，其中2010年度亏损的公司仅为115家。没有利润不分红属于正常情况，但实现了盈利且有未分配利润，具备分红能力却不向股东分红，特别是持续多年不分红的情况，应有必要予以关注。

　　其次，股利分配政策缺少连续性。中国证监会2008年10月发布的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》明确要求，上市公司应当在章程中明确现金分红政策，利润分配政策应保持连续性和稳定性。这一决定对规范上市公司近年来的分红行为起到了一定的积极作用，上市公司分红意识有所增强。但现实状况与市场期望的目标仍有较大差距。

　　第三，部分上市公司为达到再融资标准而分红。证监会为促进上市公司进行分红，已出台《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，规定上市公司再融资时，“最近3年以现金累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%”。再融资是由于公司发展需要资金支持，需要保证项目的投入和正常运营。而分红派息表明公司现金流充沛，即派现又增资，使公司在资金运筹上处于矛盾状态。部分上市公司为达到再融资标准而分红。

　　第四，资本市场未能对上市公司形成稳定分红压力。由于我国资本市场建立时间尚短，市场上炒作风气较为浓厚，大部分投资者并没有对上市公司稳定分红的需求。在这样的市场背景下，我国的上市公司便没有了通过建立稳定分红的良好形象从而吸引长期投资者的动力。另一方面，在投资者追求短期收益的影响下，更多的上市公司为在短期内提升股价而进行“高配送”。这类“高配送”往往以送转股为主，其目的除了扩张股本、回报股东外，不排除为了便于在股价除权后进一步炒作股价。

　　上市公司分红动力不足

　　应该说，上市公司分红难题产生的原因涉及多个方面，可概括为以下几点。

　　公司的发展和投资机会多，倾向于少发放现金股利。发放现金股利会减少公司用于项目投资的资金。一些盈利状况较好但没有或较少进行红利分配的上市公司，许多是由于未来发展对资金需求较大，为保障公司及股东长远利益而不进行股利分配。

　　控股股东无强化上市公司分红的动力。统计数据显示，目前A股上市公司第一大股东平均持股比例为20%，而国有控股上市公司第一大股东的平均持股比例更是高达39.12%。因此，上市公司在决定年度分红比例时，控股股东的意见往往是至关重要的。控股股东拥有大比例的投票权，实际控制了上市公司的经营管理工作，使得上市公司在实际上仅仅是控股股东的下属公司。在这种控股股东与上市公司名为两家，实为一家的情况下，控股股东要求上市公司进行分红，对于控股股东来说，不仅没有因分红而获得更多利益，反而会因为分红导致控股股东(实际上为管理者)可支配资金的流出。

　　市场发育程度不足，市场机制不健全。在我国资本市场发展尚处于初期的时候，股票市场的高发行价、高市盈率让上市公司的现金分红变得无足轻重。国内大部分投资者对资本市场的预期收益率较高，更多地期望于差价收入而对分红较少要求，这导致上市公司缺乏分红压力，而有更高的投资动力。另外，机构投资者行为扭曲、短期化，未有效参与公司治理，促使企业提升分红水平，也是导致上市公司对现金分红持消极态度的原因。

　　存在重复征税和税负不公问题。我国个人投资者无论其收入水平如何，对股票红利所得都征收10%的个人所得税，而上市公司分红是源于税后利润，在分红前上市公司已缴纳了公司所得税，从而造成重复征税。除个人投资者、基金外，其它投资者收到分红无需纳税，造成税负不公。另外，我国对股票投资形成的资本利得实际上是零税率，如此种种，使得税收问题成为上市公司低现金股利政策的一大成因。由此也促使投资者趋向偏好于送股的分红方式。

　　高发行价和高市价，使中小投资者仅能获得较低的分红收益率。相对而言，我国上市公司的股利支付状况已有一定改善，近年的股利支付率均保持在30%左右，但是中小投资者的分红收益率仍很低，大多低于一年期定期存款利率。因此，中小投资者往往更多关注送转题材，而对现金分红不感兴趣，甚至对分红股用脚投票，如此反过来又在一定程度上抑制了上市公司分红的积极性。

　　【责任编辑：山晓倩】

　　

　　化解分红难题

　　有研究表明，我国上市公司股价的波动与经营业绩间的相关性不强，存在股价的波动与基本面信息脱节的现象。然而，现金分红能够显著降低公司股价的波动，同时连续的分红政策会提高公司股价的波动与基本面信息的相关性。基于上述研究结果，笔者认为，化解分红难题应从以下几个方面入手。

　　首先，应鼓励上市公司进行分红，但不一定要规定具体的分红比例和数量。现金分红可以向投资者传递公司经营状况的信息，从而使投资者对公司的经营前景形成理性预期。

　　第二，引导市场投资者对红利的偏好。根据股利迎合理论，当市场投资者都偏好上市公司进行分红时，公司的管理层会选择多分红。而稳定的分红能够向投资者提供稳定的投资回报使投资者不必依赖股票买卖的资本利得获取收益，有利于促进投资者由“短期投机”转向“长期价值投资”。

　　第三，强化机构投资者在公司治理中的作用。随着经济环境的变化，机构投资者逐渐成为许多公司，特别是大公司的主要持股者。机构投资者越来越积极地参与公司治理事务，在推动公司分红制度的完善方面发挥了积极的作用。我国在发展机构投资者的同时，应积极促进其参与公司治理，通过机构投资者的积极参与来提升公司的分红水平，同时使机构投资者也能获得稳定的投资回报，而不只是通过波段操作来赚取资本利得。

　　第四，探讨发行优先股，满足上市公司和投资者的不同诉求。在发达国家的资本市场中，优先股的发行具有非常重要的地位。优先股的出现已经有100多年的历史，它不仅为上市公司提供了重要的融资方式，而且为注重现金股利，希望获取稳定收益，不同风险偏好的投资者提供了很好的投资渠道。相较于对上市公司采取强制分红的规定，忽视公司和投资者之间的差异，发行优先股或是化解矛盾的可行之策。

　　优先股有助于保护中小股东的利益。通过放弃对中小股东实际上起不到作用的表决权，去换取优先于普通股股东分配公司财产、收益的权利，将更有利于保护投资者利益。而上市公司发行优先股融资在扩大股本，增加权益的同时也避免了控制权的稀释。从西方成熟市场的实践上看，优先股的存在对于资本市场的发展和完善，以及金融危机时期的救援，都有着重要的作用和意义。

　　总之，分红是属于公司的市场行为，是董事会和股东大会的重要决策事项，分多少、怎么分，应该由公司股东和管理层自行协商确定。但是，上市公司作为公众公司，在市场分红水平普遍低下的情形下，提升分红水平是上市公司应尽的社会责任。应着重引导投资者树立起分红理念，明白分红才是上市公司对市场真金白银的回报。同时，优化上市公司的公司治理结构，使得公司的经营和分红政策能够体现出所有投资者的利益，保证市场的公正和透明。做到以上几点，我国股市里面上市公司现金分红少，投机盛行的现象自然可以得到逐步解决。(黄明 张冬峰）