市场利率过高拖Ａ股后腿

　　■ 胡宇

　　龙年春节之后，股市“小题大做”，题材股与ＳＴ股唱了主角；相反，房地产市场仍在高位运行，尽管价滞量枯、售楼处门可罗雀，但房价依然没有大幅松动。与此同时，经济增速远差于中国的美国股市表现却强于Ａ股。说实在，这些都是市场利率水平不同作怪。

　　从经济学原理而言，市场要求的回报率是估值贴现模型的基准贴现率，以当前市场普遍要求回报率作为评价市场定价的依据之一，这一观点存在合理性。以一年期存款利率3．5％为例，实际市场的存款利率可能远高于此，以某银行理财产品为例，目前150万存款可以获得6．8％的年化收益，远远高于名义存款利率。一些房地产信托产品的年化收益率更是高达12％。

　　对如此高的资金成本一些房地产公司依然可以承受，但对地产股的股东而言，则意味着12％很可能也是市场目前要求的必要收益率。因此，从一般意义上而言，必要收益率的倒数就是股东要求的市盈率价格，即地产股市盈率应在8倍左右。事实上，市场资金成本的上升是显而易见。同理，按照一年期定期存款利率3．5％的倒数来测算，Ａ股市场达到28．75倍的市盈率是合理水平。事实情况是，当前市场实际的利率水平显著高于名义利率。这是Ａ股走差的原因之一。由于股市的投资回报率无法保证长期收益，上证指数十年涨幅为零的状况，让指数基金投资者非常失望。因此，定期存款和指数基金成为市场投资者普遍放弃的投资标的物。

　　去年以来，美国股市走势明显强于Ａ股市场。其中一个原因是，美国的贷款利率明显低于中国市场，这就导致了美国比较容易出台政策刺激股市的活跃和房地产复苏。Ａ股市场遭遇的尴尬是，中国楼市泡沫太大，不可能放松利率来刺激经济增长。因此，货币政策在目前房地产泡沫仍然较大并没有出现有效释放的情况下，只能是保持高压政策。

　　高压的货币政策，导致了中小企业融资难问题，但实体经济的融资需求，必须要尽快满足并解决。要解决融资难的问题，不能采取头痛医头，脚痛医脚的策略，不能光考虑融资者的利益和需求，还必须要考虑投资者的利益保护和投资的合理回报问题。首先要降低短期收益率过高的预期，让投资者回归理性，降低楼市和股市投机客的生存空间。其次，应该保护中小投资者的权益，倡导理性投资的文化，加大对上市公司的监管力度，提升上市公司的质量和分红收益，让投资者真正享受到长期投资的好处。

　　如果股市仅仅是企业融资的场所，甚至过分强调资本市场是为实体经济服务，就容易陷入以融资为导向，而忽略投资者利益的误区，最终会导致投资者以脚投票。证监会主席郭树清最近表示，监管机构要加大对内幕交易、市场操纵、欺诈上市、虚假披露等行为的打击力度；强化上市公司对股东的回报，切实加强对其红利分配决策过程和执行过程的监督。这种做法无疑是正确的，投资者对此也表以欢迎。

　　从目前的宏观调控主基调来看，一方面要继续加大房地产调控力度，另一方面要想方设法解决融资难问题。这两大问题的解决，都需要时间。只有楼市价格下跌，在中国经济成功实现去地产化后，才能保持更为健康的经济结构，中国股市才能真正走出牛市行情。

　　（作者为华林证券研究中心副主任）