波澜不惊的希腊CDS赔付

　　严婷

　　[ “30亿美元是个小数目，在CDS市场上很容易就被吸收了。” ]

　　周一希腊主权债信用掉期互换进行赔付拍卖，持有约32亿美元的信用违约掉期（CDS）的债权人将获得约25亿美元的赔偿。

　　这使得原本名存实亡的CDS市场终于“起死回生”，但人们不禁担心：希腊违约是否会成为第二个“雷曼兄弟”，CDS赔付是否会产生第二个“AIG”并引发一系列金融震荡？

　　多数分析人士告诉《第一财经日报》记者，由于涉及赔偿规模较小，希腊CDS赔付导致第二个“AIG”的可能性不大，对金融体系的影响也有限。

　　CDS赔付难题何解？

　　在希腊动用“集体行动条款”（CAC）迫使几乎所有债权人完成1770亿欧元债券互换后，国际互换及衍生品协会(ISDA)3月9日宣布希腊已经构成信用违约掉期（CDS）的信用事件。

　　CDS是投资者针对某个国家或企业违约购买的保险。希腊被判违约后，希腊国债CDS的持有人将有权获得相应赔偿。

　　根据美国存托与结算公司(DTCC)的CDS数据，3月9日的希腊债务互换协议共触发4369手CDS合约，总价值31.8亿美元。

　　信用事件发生时，市场参与者会依据希腊债务已确定的回收价值进行拍卖。这一回收价值决定了CDS合约规定信用事件发生时的净偿付额，即CDS的净偿付现金额等于CDS合约面值减去CDS拍卖判定的潜在负债回收价值。

　　然而，由于使用了集体行动条款，希腊的CDS赔付遇到了“难题”——通常赔付取决于违约债券的价值，即已经被新债券替代的旧债券，但如今每个人手里只有更高质量的新债券。

　　对于最终价格，花旗集团驻伦敦的信贷策略师特纳（Michael Hampden-Turner）预计，最终价格会反映新债券的价值，即22~25欧分（0.22~0.25欧元），使得CDS的赔付比例达到75%~78%。

　　美银美林驻伦敦的欧洲信用策略师拉萨特（Teo Lasarte）认为，投资者正使用新发行的希腊30年期债券价格为赔付标准。目前，30年期债券的交易价格为面值的23%，这意味着CDS购买者将获得面值77%的赔付，约为25亿美元。

　　3月15日，ISDA公布了希腊CDS拍卖的14家竞价方，分别是：美国银行、巴克莱、法国巴黎银行、花旗、瑞信、德意志银行、高盛、汇丰、摩根大通、摩根士丹利、野村、法国兴业银行、苏格兰皇家银行、瑞银。

　　CDS市场“起死回生”

　　希腊CDS赔付一直被看做是对CDS这一产品作用的考验，上述拍卖终于让名存实亡的CDS市场“起死回生”。

　　对于周一的CDS拍卖，法国兴业银行欧元区利率策略部门主管瓯海根（Ciaran O'Hagan）指出：“ISDA的决定一定程度上确保了欧洲主权CDS作为一种覆盖损失的工具能够生存并繁荣下去。”

　　杰富瑞（Jefferies）首席欧洲区经济学家戴维·欧文（David Owen）也认为：“触发CDS赔付是正确的。如果一个国家的债务违约或重组时，其保险应该被赔付，这将提升CDS产品作为风险对冲产品的信誉，对欧元区政府债务市场也是一个促进。”

　　对金融体系影响有限

　　对于这一消息，一些人不禁担忧：“这是否意味着可能存在另一个AIG？毕竟这可是数以十亿计的交易。全球的金融体系将被希腊的CDS拖垮吗？”

　　一些CDS赔付方会因没有足够清偿能力而成为第二个“雷曼兄弟”，或者某种“太大而不能倒”的机构。2008年美国“雷曼兄弟”倒闭触发了CDS赔偿，导致AIG濒临倒闭等一系列连锁反应，全球金融市场瘫痪，经济陷入大衰退。

　　但从目前市场的反应来看，似乎大部分人对希腊CDS赔付并没有很大的担忧情绪。

　　多数分析人士认为，希腊CDS的净值很小，因此CDS赔付对整个金融体系的影响有限。

　　伦敦金融城政府政策与资源委员会主席傅思途（Stuart Fraser）对本报记者表示：“30亿美元是个小数目，在CDS市场上很容易就被吸收了，这并不是真正的问题所在。”

　　傅思途认为，真正的问题是经济增长：“如果希腊经济持续大幅衰退，失业率升高，社会动乱加剧，我认为希腊正处在一个非常非常艰难的处境。”