除了QE3美联储别无选择

　　吴迪

　　对于美联储的QE3,全世界可以说是望眼欲穿。联邦公开市场委员会（FOMC）的每一次碰头会前后，股票、黄金、大宗商品的价格都会闻鸡起舞般摇摆起来。不过最近这几次，QE3总是可望而不可即，让大家空欢喜一场。

　　对于QE3的猜测很多都基于美国的经济增长、通货膨胀和就业数据等宏观经济基本面的分析，却忽视了美联储作为中央银行最基本的一个重要职能就是为美国经济提供足够的流动性。美联储的《季度流动性报告》是一份了解美国经济流动性状况的重要文献，却一直没有引起主流媒体的足够注意。这份文献之所以重要，是因为它所揭示的流动性状况不仅包括传统金融机构，还包括影子银行系统。这有点像中国人民银行近来启用的“社会融资总量”指标，可以用来监控在传统金融机构和银行资产负债表以外的流动性。

　　长期以来影子银行都是美国经济流动性的最重要来源，在巅峰时期（2008年第一季度）其资产负债表规模达到21万亿美元，远远高于传统银行的水平。可是根据美联储最新的《季度流动性报告》，影子银行的规模已经下降到了2011年四季度的15.1万亿美元，并且下降趋势仍在继续。与此同时，传统银行的资产负债表规模在量化宽松的支持下扩张了2.3万亿美元。从影子银行和传统银行的资产负债表规模综合来看，美国经济依然有3.6万亿美元的流动性缺口。如果美联储不堵上这个缺口，谁来为美国的经常账户赤字提供融资支持？在未来4年美国将发行约6万亿美元的国债，中国和日本都在寻求外储多元化以避免对美元风险敞口过大，所以指望不了了。而且未来美元债务的增长速度将高于GDP增长的速度，所以美国国内的私人和机构储蓄也无法为美国的债务经济埋单，这个时候支撑美国债务经济的重任就当仁不让地落到了美联储肩上。说得难听一点，美联储除了狂开印钞机之外，别无选择。

　　美国影子银行体系是继续恶化，还是好转，将直接影响到美联储量化宽松的紧迫性和规模。

　　要了解这一点，首先我们要知道影子银行的主要组成部分，总共有六大块，分别是货币市场共同基金、政府资助企业（房利美和房地美）、资产支持证券、信贷公司、回购和公开市场票据。

　　然后我们必须了解谁是影子银行信贷产品的重要投资者，也就是影子银行流动性的来源。根据纽约美联储的研究报告，欧洲银行（特别是德国Landesbanks银行体系）是美国影子银行中信贷批发、资产支持证券批发、资产支持证券中介业务中最重要的流动性来源。欧洲银行和它们资产负债表外的投资工具，是美国影子银行高阶结构型信用商品最重要的投资者。

　　欧债危机下欧洲银行都在被迫压缩资产负债表规模以及去杠杆化，所以欧债危机的恶化也会带来美国影子银行流动性状况的恶化。另外，欧洲银行在美国影子银行中的巨大作用需要一个流动性极高、规模极大的外汇互换(欧元与美元互换）市场支撑(FX Swap)，可是外汇互换市场在金融危机中时常会出现严重的流动性问题，这也是美国的影子银行系统面临的一个巨大障碍。

　　由此看来，去年美联储联手多国央行释放美元流动性实为自救之举。

　　综上所述，美国的债务经济面临着非常严重的流动性问题，而且流动性的缺口还有很大一块（3.6万亿美元）没被QE1和QE2堵上，这个缺口依然在扩大。美国的流动性缺口与欧洲银行的资产负债表萎缩和去杠杆化紧密相连。欧债危机威胁之下的欧洲银行系统无法在美国的影子银行系统继续担当磐石的作用，这需要美国本土的金融机构去接盘，而最有实力也最无可推脱的接盘者就是美联储。

　　从这个角度上看，除了QE3之外，美联储似乎别无选择。面临天文数字的经常账户赤字，全球金融机构的去杠杆化和各主权基金对美元风险敞口的控制，除了货币化债务之外，美国已无路可走。（作者系商务部新世纪跨国公司研究所常务理事）