九芝堂：销售利润超预期

　　

　　九芝堂（000989）2011年实现营业收入11.50亿元，同比增长2.44%；实现营业利润2.33亿元，同比增长28.03%；归属母公司净利润2.02亿元， 同比增长24.03%。每股收益0.68元。拟10派4元(含税)。同时，公司公告拟设立九芝堂养生科技股份有限公司投入大健康产业。

　　公司经营效率显著提高，成功化解了全年所面对的各种压力。2011年度经过渠道改革，在湖南建立起严格的分级营销及价格管控体系，但较大的变革实际上对于公司今年的收入及利润形成阵痛；同时，中药材价格上涨也造成极大的成本压力，工业毛利下滑高达6.04个百分点。但公司运行效率提高显著，销售人员缩减1/5及销售费用大幅降低6917.6万元，成功化解成本压力，保持了营收的稳定，全年归母公司净利润同比增长24.03%。

　　公司去年销售费用大幅缩减，详细数据表明广告费用减少4701.91万元，同时，公司大力推进销售折让政策。事实上，这正暗示公司产品销售着力点从终端拉动向渠道推动的变化。受益于此，二线品种如足光散、补肾固齿等产品销售增长极为迅速。从业内情况来看，后一种模式已经逐步成为推动产品药店零售终端销售收入增长的主要措施。公司分级营销及控价体系的建立保证了流通各环节的利润空间，也具备了渠道推动营销模式的推行条件。新总经理的加盟将使这一新营销体系日臻完善。在已经夯实基础的情况下，2012年公司有望获得营收及利润的双增长。

　　预计2012~2014年每股收益分别为0.84元、1.01元和1.22元，对应2012年20倍PE，上调目标价至16.8元。中信建投