趋势性下行或促微调力度加大

　　

　　增速显现下滑趋势是短期担忧，长期的忧虑来自于增长模式，包括劳动力、资源和资本等在内的单纯的要素投入增长模式效应降低。这一问题需要通过体制改革、结构调整释放的制度红利在中长期解决。

　　对于自去年底开始的政策微调，资本市场一度期望颇高，但实际调控力度低于市场预期。造成这一反差的原因有两点，其一，在国内资源价格改革启动、全球流动性相对充裕的背景下，决策层对于通胀的担忧限制了政策运用；其二，中国这一轮去产能主要集中在资本密集型行业，产能调整造成的失业有限，经济增速放缓的趋势可能不会造成严重的就业问题。

　　相对乐观的是，如果决策层确认经济失速风险加大，未来政策微调的力度在操作层面将逐步加大。“要根据形势变化尽快出台预调微调措施，同时做好政策准备，留有相应的政策空间”，温总理的这番话或许是微调加码的暗示。

　　分析来看，未来可能的政策调整包括：预期中的存准率下调，贷存比管理的宽松，信贷投放的结构性引导，以及项目投放和落地的节奏显著加快。从通胀形势对政策的约束看，第二和第三季度是政策作为的最佳时间窗口，此后或将面临通胀回升的制约。

　　在货币政策方面，考虑到总需求放缓、外汇占款增量趋势性下降，总量放松的方向不改变，下调存准率反向对冲仍然必要。但是，由于3月货币信贷增速已适当回升，微调的力度和节奏将更具灵活性。伴随着4月份税收征缴，如果外汇占款增量没有显著回升，则银行流动性可能再度趋紧，在此情况下央行可能下调存准率。此外，监管部门对于贷存比考核的适度容忍仍将继续。再考虑到管理层确定的季度之间均衡投放的方案，预计二季度信贷投放量将与一季度持平或略有上升，从而防止经济加速回落。

　　另外一个政策宽松的方向在投资领域。今年以来财政支出显著加大，截至3月累计同比增速33.6%，较2011年同期提高12.4个百分点，其中财政对于交通运输的支出同比增幅再次冲高至100%，当然其中许多资金是用于补充去年暂停的一些项目需求。

　　展望未来，二季度项目投放和项目落地的节奏可能显著加快。首先，“十二五”规划重点项目进入集中建设期。从历史经验看，每个五年规划的第二年往往是投资高峰期。在重大规划项目建设的带动下，今年的投资需求仍将比较旺盛。其次，中西部基建投资将提速，包括“援疆援藏”项目、区域振兴规划项目集中开工。同时，以保障房为代表的民生项目将陆续启动，3、4月份保障房即可进入集中开工期，比2011年提前6个月。

　　但是，3月份C PI超预期反弹值得警惕，未来价格走势对政策节奏影响较大。