红塔证券副总裁兼上海分公司总经理林翔：围绕转型找方向大蓝筹安全边际高

　　陈戈

　　2012年是“十二五”承上启下的重要一年。在红塔证券分管资产管理业务的副总裁林翔看来，对今年总体宏观经济的认识要放在中国经济增长方式转型的大背景下来分析。“在温总理的政府工作报告中，今年GDP增速已调低至7.5%，这表明中国经济增长开始从速度向质量的转型。”林翔表示。

　　

　　乐观预期逐渐形成

　　《财商》：你对今年总体的宏观经济有怎样的判断？

　　林翔：从企业盈利角度分析，2012 年1~2月，全国规模以上工业企业实现利润出现2009年11月来的首度同比下降，考虑到当前全社会工业企业产品库存仍处于较高水平，以及相关经济政策调整的力度偏弱，中短期之内我们预计仍然难以看到明显的经济复苏趋势。但是，从一季度政府政策动向来看，经济政策的适度预调微调已经开始，我们预计伴随着经济增速进一步下滑或导致未来经济政策更大力度的调整，投资（主要是政府投资和民间投资的逐步启动），消费（一系列促进消费的政策可能再度出台），等都可能出现一系列相对积极的变化。与此同时，如果海外经济重新趋于稳定，再配合我们对出口信贷的改善和出口结构的调整，那么二季度以后经济增长很可能呈现探底回升趋势，这将给投资者带来下半年经济逐渐企稳的乐观预期。因此，我们认为今年总的宏观经济会呈现“前低后高”的状况。

　　由于宏观经济存在变数，以及企业盈利增速低于预期的概率变大，对于A股市场而言，出现2006年~2007年那样的整体性机会、行业性的机会不多，未来可能出现的还是结构性行情。市场维持震荡，投资机会是跌出来的。对于投资人而言，关键还是在个股选择上，自下而上的策略比较有效。今年股市虽然难以启动系统性的大行情，但会摆脱去年单边下跌的情形，呈现震荡盘整的趋势。

　　《财商》：你认为2012年A股市场最大的风险是什么？投资者需要密切关注哪些因素？

　　林翔：最大的风险来自于政策面和海外市场。

　　先谈海外市场，主要是欧债危机。目前，欧元区债务危机尽管得到了一定程度的缓解，但依然是2012年全球比较重要的一个风险因素。我们觉得欧洲缺乏一个全面的、整体的解决方案。尽管面对任何一次危机，解决方案就是用整体信用代替局部信用，用长期信用代替短期信用，但是对欧元区，意味着它要有一个漫长的去杠杆过程。而欧洲市场是我们的第一大贸易伙伴，外需的变化对我国实体经济还是存在较大影响。

　　其次，政策层面。我们看到，今年以来的春季行情其实是来自于政策和制度红利预期，缺乏基本面的支撑。进入3月后，我们发现，随着一些经济数据的披露，市场风格已略偏向于1~2月中涨幅较小和业绩相对稳定的消费类行业。对于市场而言，最大的风险就是来自于政策预期的落空或者力度不及预期。

　　《财商》：具体到板块和个股方面，你有什么看法？能提供怎样的投资建议？

　　林翔：在全社会企业盈利增速下滑的背景下，大盘蓝筹相比较而言，风险不大，安全边际较高，因为估值相对合理。至于具体板块，我们认为，围绕转型寻找是一个比较好的方向，如消费升级、新兴产业，但现在市场上这些板块的估值还是偏高，我们目前并不倾向于支付一个偏高的溢价。

　　作为机构投资者，投资过程中我们更关注基本面因素。市场短期是投票器，长期是称重机。最终驱动股价上扬的是企业的基本面因素，如盈利上升等，技术面实质是反映基本面的，是对基本面的一个确认，也可以说，技术面是不同投资者根据其掌握的不同信息进行投资决策的总体反映。但在具体考虑买卖时点时，我们同样会关注技术面。在挑选个股时，我们比较关注基本面、估值，同样也会考虑成长性。

　　对于估值，我们倾向于低市盈率的品种，至少，能从低市盈率上获得安全边际。当然，低市盈率的品种值不值得购买，还要看成长性。我们心仪的品种并不是盈利30%、50%增长的那种，太高的增长一是难以维系，其次，过高的增长率往往被追捧过度，溢价过高，我们喜欢的品种是估值较低，增长率合理的，比如15%~20%左右的，这样在持有一段时间后，若盈利能超预期，那么就可以期待“戴维斯双杀”的效果。

　　

　　投资者风险偏好正缓慢恢复

　　《财商》：从所披露的信息来看，你们在证券投资业务方面的业绩不错，是否可以透露过往一段时间里做了哪些操作？

　　林翔：今年是红塔证券成立的第十个年头。公司以及自营投资连续9年未曾亏损，这在国内券商中并不多见。去年上证综指跌21%，开放式股票型基金亏损幅度平均在20%以上，我们的自营投资收益率为8.42%。 总体上，我们主要采用自下而上的策略，以精选个股为主。

　　我们对于加大配置或减少配置的股票有一套严格的决策程序，应该说所有的机构投资者都有自己相应的这种决策程序。首先，我们可以投资的股票池分为3类，基本库、精选库、核心库，原则上只能在股票池内选择品种构建组合。其次，为降低非系统性风险和杜绝道德风险，单只品种的配置有一个最高的限制，一般情况下，投资经理是不允许达到这个持仓限制的。我们对入选股票池的品种（特别是进入精选库和核心库）会参考行业经济的景气波动，但不会仅仅根据行业景气轮换的看法来进行股票入库、出库决策，因为价值投资标准本身就决定了核心资产的买卖时机。

　　总体来说，年初至今，流动性紧张局面得到边际上的缓解，投资者的风险偏好处于缓慢恢复过程中。与去年四季度相比，投资者的心态有所好转。

　　《财商》：我们也注意到，现在越来越多的投资者开始热衷讨论“牛熊分界线”是否已经出现的话题，你怎么看？

　　林翔：对于市场是否处于“牛熊分界线”，业内对此争论也比较多，主要是由于当前市场存在一个逻辑上的困境。从整体的股票市场的估值看，2012年动态市盈率的预测可能在11倍左右。

　　从股票市场的纵向和横向对比，目前无疑处在一个比较低的水平。但如果剔除掉一些低估值的权重股，那么A股市场的估值水平依然比较高，其中最重要的原因还是创业板的整个估值依然处于一个比较高的水平。目前中小板和创业板整体隐含的利润增长达到35%以上，从去年中报以来创业板整体的业绩增长状况来看，我们觉得这个估值水平还面临一个比较大的下调风险。

　　所以对市场是否处于“牛熊分界线”做出判断为时尚早，还需进一步观察。

　　林翔简介

　　博士。红塔证券副总裁兼上海分公司总经理（资产管理业务）。曾任西南证券咨询总部研究部副经理，云南国际信托投资资产管理部研究总监，新理益集团副总经理，红塔证券创新业务部总经理，2009年至今任现职。现为中国证券业协会特聘专家委员。