金融改革：最大的制度红利在资本市场之外

　　上周，上证综指涨2.02%，是4月份以来连续第三个上涨周。近期出台的金融改革措施，成为推动大盘上涨的信心来源。

　　流动性方面，上周国内公开市场连续第四周实现资金净投放，但规模不到前周1120亿元的一半。预计国内短期利率将维持震荡向上，中长期利率持续下行，票据贴现利率保持低位。目前，国内银行间资金面正在收紧，整体对利率债不利，对资本市场也无明显利好因素。

　　在实体经济层面，产业的亮点仍然不多。2011年年报披露接近尾声。对比2010年与2011年两年的产业变化情况，中上游行业毛利率普遍呈下滑趋势。制造业的费用成本整体提升显著。而财务费用约束有趋缓迹象的行业占据多数，主要集中于中上游行业。下游及消费行业，财务费用在去年四季度普遍提升。截至上周末，1491家上市公司公布2011年年报，此前市场对其EPS(每股盈余)有较高预期，然而仅有357家上市公司实际公布的EPS高于此前的市场预期，其他1134家则低于预期。

　　虽然年报的风险逐步释放完毕，但从陆续发布的一季报来看，市场对2012年继续普遍向下调整的盈利预期似乎正在得到验证。超预期的亮点屈指可数。

　　近期市场的涨跌表明市场风险因素对行业涨跌的影响略有增加。市场盈利预期继续偏向悲观，而风险偏好、周期预期以及估值因素则形成反向对冲。因此，市场中长期前景并不明确。从现阶段看，市场中不同参与者的信念差异化程度很高，容易引发过度反应，过度反应有可能导致市场大幅波动。

　　一般而言，当股市无法从经济周期与政策中寻找打破僵局的力量时，市场便转而寄希望于金融改革的红利释放。但是实际上，真正的创新来自于市场自身力量的驱动与累积，不可能一朝一夕、一蹴而就，也难以寄托于外生的瞬时刺激。

　　金融改革就短期来看，个体或有较多受益，但整体红利释放空间不应高估。我们应以更加长远和战略的眼光看待金融创新对实体经济的影响，直到制度红利的全面爆发。金融归根到底是为实体经济服务的，金融创新的成功与否，判断的重要标准就是实体经济中的产业与个体是否能降低资本成本、提高资金使用效率、分散风险等。有效的金融创新措施能对实体经济产生积极的促进作用，因此，最大的制度红利实则应在资本市场之外。

　　(魏凤春 作者系博时基金宏观策略部总经理)

　　（责任编辑：李志强）