“拉抽屉”游戏进入降低仓位阶段

　　6月6日，隔夜美国、欧洲股市大幅反弹，随后日本、韩国、香港股市也出现技术性反弹，但A股市场高开后震荡走低，主要指数出现下跌。在大家热议A股市场估值处于历史低位，沪深300市盈率比美国标普500市盈率低的背景下，沪深股市没有借力美国、欧洲股市的大幅反弹而走强，反而延续疲弱走势下跌，对乐观的投资者冲击很大，随着A股市场继续震荡盘跌，多头阵营恐怕很快将出现裂变，一些投资者主动性减仓将成为A股市场下跌新的动力。

　　5月中国制造业采购经理指数PM I为50.4%，比上月回落2.9个百分点。虽然该指数连续6个月保持在50%以上，反映出经济增长势头并没有改变。新订单指数为49.8%，比上月回落4.7个百分点，在连续4个月高于临界点之后，本月降至临界点之下，表明制造业市场需求呈下滑迹象。反映制造业外贸情况的国外新订单指数为50.4%，比上月回落1.8个百分点；进口指数为48.1%，低于上月2.4个百分点，本月跌至临界点以下，反映出内需、外需均显疲弱。6月PM I也很可能继续下降，有再次跌破50%的风险。

　　预计5月C PI同比增长3.2，而其他经济、金融数据并不理想。5月新增信贷6500亿元左右，低于4月，且短期贷款、票据占比超过60%，结构并不合理，反映出实体经济中贷款需求不足。但随着近期通胀压力的明显减轻，货币政策也有望加快放松以支持经济增长。为配合当前的项目建设，央行很可能在6、7月不对称降息以提振贷款的需求。预期中的新一轮的经济刺激计划，对于经济的正面影响将在今年7月后开始体现。鉴于以下因素，仍难以指望经济在下半年会有明显的复苏：

　　第一，虽然当前很多投资项目提前启动，但这些项目要不是在建、续建的项目，如三大钢铁项目，要不就是十二五规划早就计划好的项目，地域上主要集中在中西部，行业上主要集中在节能环保和产业升级领域。5月21日集中通过的100个项目，92个项目是有关C D M节能，它们与2009年很多项目是完全新规划的基建大项目不同，对于经济增长的短期带动作用也就没有想象的这样大。

　　第二，目前宏观的通胀环境，以及我国经济内在的结构问题也会制约中央推进项目的力度。虽然短期通胀压力目前有所减轻，但当前劳动力成本的较快上升，以及各种资源品重新的定价都已经提升了我国中长期通胀压力，这会直接制约央行货币政策放缓的力度。很难想象，管理层继续推出大规模的经济刺激计划，从而进一步刺激中国通胀问题和经济结构扭曲，增大今后中国经济的风险。

　　第三，地方政府目前有推动项目建设的极大热情，但当前无论是中央还是地方，还是企业对于项目支持的实际力度有限。根据发改委此前披露，2012年中央预算内投资拟安排4026亿元，比上年增加200亿元，而地方受制于地方融资平台贷款问题，也难以有大的作为。从企业层面来看，负债率水平高企也限制了它们的扩张能力。2012年一季度，上市公司中的非金融企业的资产负债率达到59.2%，较2007年四季度上升了约7个百分点，为历史新高。

　　第四，与上一轮经济刺激不同的是，这轮经济刺激更注重出台各种政策激励民间投资的作用。中央出台了不少针对中小企业的结构性减税措施，诸多部委也都集中出台了扩大民间投资的法规。但民间资本具有较高的逐利性，它们在经济趋势出现下滑过程中，会普遍处于收缩状态，目前结构性减税措施力度的偏小以及经济刺激计划的有限性显然难以较快激活它们的投资和生产热情。

　　第五，当前出台的一些刺激政策大多数是2009年的翻版，比如：新一轮的家电和汽车消费补贴政策，主要补贴的是节能产品，对消费的刺激作用远不如上一轮的“家电下乡”、“以旧换新”和汽车减税等。

　　据德圣基金研究中心测算，偏股方向基金平均仓位连降两周之后，在上周大幅加仓。主动股票基金、偏股混合型基金、配置混合型基金加权平均仓位83 .27%、76 .25%、69 .01%，相比前周增加2 .51%、1 .53%、2 .06%。私募基金、专业投资机构、券商自营和资管等也在5月末提高了仓位。存量资金主导的市场中，一旦多数机构把资金变成股票，就意味着“拉抽屉”游戏将开始新玩法，即由反弹中增持股票转向调整中降低仓位。而等一些机构把仓位降下来、市场资金积累到一定数量后，将再次上演反弹加仓的游戏。

　　今年以来，A股市场已有6%个股创出历史新低。其中，6月前4个交易日，两市73只个股创出历史新低。从历史经验看，这不是一个好现象，意味着沪深股市已进入周线级别调整，个股很快将上演大面积创年内新低或历史新低。短期内，多方或还将借助政策或事件刺激“炒剩饭”，但热点缺乏持续性，很难改变重心逐渐下移的趋势，调整第一目标为2242点。