日元是风险货币 需减持日本国债

　　何志成（经济学家）

　　 6月1日，中国政府与日本政府共同决定，人民币与日元可以直接兑换。这是人民币与发达国家货币体系中除美元以外的第二个可直接兑换的货币。很显然，该决定除了能够降低两国货币互换的交易成本，增加两国人民往来和商业结算比例以外，还可以相互增加以对方货币计价的国家储备，因此具有更宏观、更长远的战略意义。

　　 其实，在这个决定公布之前，中日两国政府的货币互换协议已经开始执行，日本政府买入了中国国债，中国央行更是大举买入日本国债——目前是拥有日本国债的最大政府投资者。日本财务省和日本央行4日联合发布的国际收支统计数据显示，截至2011年底，中国持有的日本国债约为18万亿日元 （约合人民币1.46万亿元），相比2010年增长约71%，创下历史新高。很显然，除了货币互换的考虑，中国央行还必须考虑分散外汇储备，而在欧债危机深化、以及美元储备过多的背景下，中国央行不做另外的选择。由于日元近期表现出“避险”特性，买入日本国债成为“自然”选择，而这种大规模的买入行为反过来也推升了日元的强势，是日元成为国际外汇市场今年表现最强货币——对谁都涨。

　　 但日元能够像今年这样永远地强势下去吗？这是与日本做生意的企业包括与日本存在外汇买卖的商业银行都必须考虑的——更应该考虑的恐怕是中国央行。

　　 我观察日元多年，之前曾认为日元为“妖币”，未来会出现暴跌后的暴涨。所谓“妖币”，一是指其波动率很大，而且往往“无厘头”地暴涨暴跌，显示它常常被国际对冲基金所操纵，妖气缠身；二是它的涨跌趋势往往脱离经济基本面，甚至背离基本面，比如2000年到2008年欧元兑日元从88点附近涨至170点以上，上涨幅度接近翻倍，而这期间日本经济基本面变化并不大；而从2008年7月到2012年5月，欧元兑日元又从170点以上，下跌至95点附近，预计很可能还要涨至90点附近，但在这个期间日本经济的基本面基本没有变化。

　　 日本经济的基本面如何？纵观西方世界，日本的精细制造业的确具有领先优势，但这恰恰是中国、韩国紧紧追赶的，更值得一提的是美国。美国提出要振兴制造业，主要竞争对手瞄准的不是中国，而是日本，尤其是日本的精细制造业。

　　 日本经济的竞争优势在悄悄地消退，其劣势却渐渐地显现，所谓劣势是指：缺乏能够刺激技术原创或曰“原发性创新”成果大量涌现的机制，同时缺乏资源，尤其是能源。而这两大硬伤，都与汇率中长期走势的强弱趋势相关。可以这样说，没有创新优势，再没有资源支撑，大的经济周期想上行，很难。想在国际竞争者脱颖而出，更难。

　　 欧元区为什么爆发债务危机，本质因素恰恰是劳动力价值水平高估，背离基本面。而日元的背离程度，一点也不比欧元差。日元应该是国际货币体系中风险最大的货币，不仅是因为日元本身就是风险的载体，更因为，日本经济的基本面已经在孕育大风险。

　　 日本之所以没有在美国和欧元区之前爆发债务危机，并非其国债数量不大，而是因为两点：一是日本国债的最大买主不是来自于海外，而是来自于日本的金融机构和普通的日本老百姓，这与过多地依赖外债模式的欧洲和美国是不同的；另外一个关键点是，日本本土经济增长很慢，甚至出现一定程度的负增长，但日本资本在海外的投资收益率却很高，尤其是日本投资比重较高的新兴市场经济国家，比如中国。

　　 但现在，新兴市场经济国家经济也在下滑，日本的海外企业也很难赚钱。日本政府以前那种借新债，还旧债模式，很难持续，靠海外企业买新债还旧债的模式也很难持续。日本国债未来如何周转？当中国经济也减速，外汇储备不再拥有超大规模增长的空间，甚至出现负增长，日本的债务模式怎么维持？

　　 中国央行已经成为日本国债的最大买家，因此也是最大的风险载体。我建议，现在就要想办法减少日本国债——逢高卖出，而对中国企业来说，现在是借入日元贷款的好时机，因为以后可以用大幅升值的人民币去兑换已经严重贬值的日元，相当于白用。