2月份宏观经济数据评论:投资短期企稳,企业生产动力不足

广发证券股份有限公司 徐寒飞


　　2月份CPI如预期出现回落。受到春节效应影响,2月份食品价格环比下降0.3%,食品分项中鸡蛋和水果的环比跌幅相对去年扩大,导致拉低了整体食品价格。非食品环比为0%,与季节性环比涨幅持平,略高于我们的预期。

　　受到原材料价格上升、短期需求改善以及企业降低生产速度影响,2月份PPI的环比涨幅由负转正(略超我们的预测)。

　　考虑到需求也只是有结构性的改善,供需缺口仍然在低位,除非企业大幅降低生产增速,否则未来PPI的环比仍然将保持在低位,预计3月份PPI同比增速可能继续下降至-0.6%。

　　经济增长层面,无论是工业增加值,还是固定资产投资和社会零售总额,都符合我们的判断,出现了不同程度的回落:(1)工业增加值月度平均环比折年率已经下降到仅为去年同期的一半,除非3月份的环比增速超过20%(环比折年率),否则今年1季度工业增速反弹的概率是非常低的。预计3月份工业增加值同比增速可能继续小幅回落,在10.8%左右。

　　(2)固定资产投资投资名义出现回落,但是实际增速保持平稳。1~2月份固定资产投资扣除价格指数后,实际增速可能在20%左右,这意味着实际增速没有随着名义增速下降而下降:我们看到的固定资产投资增速的下降更多的是由于价格指数下跌所带来的。从投资的先行指标来看,1~2月份计划新开工总投资额同步增速仍然达到了23%,这可能意味着未来的投资增速的回落速度会比较慢。前瞻性的来看,未来固定资产投资增速仍然会有小幅的下跌,不过实际投资增速保持在15%以上的可能性比较大,这有利于稳定经济增速下降的幅度。

　　(3)社会消费品零售总额增速出现回落。1~2月份社会消费品零售总额增速为14.7%,相比去年12月份下降了3.4个百分点,扣除物价水平之后,实际消费增速为10.8%,也比12月份的实际消费增速下降了3.2个百分点。结构上来看,服装等纺织品、汽车以及家电的消费增速出现了较大幅度的下降,拖累了整体消费品零售总额的增长。

　　(4)受到进口价格上升以及技术性回调等因素影响,贸易顺差出现大幅下降。2月份的贸易逆差为历史最高水平,这反映了进出口增速下降之后贸易顺差的波动正在加大,具体原因既与1月份的贸易顺差反弹有关,也跟2月份进口价格反弹有关。

　　货币信贷层面,2月份贷款结构上呈现比较明显的短期化迹象:新增短期贷款(包括居民和企业)+票据融资占全月的新增贷款比例超过60%。中长期贷款累计占比水平已经开始逼近2003年以来的历史新低。

　　贷款结构的变化,有两层较为深刻的含义:一是经济增长结构的变化,以投资尤其是基建投资和房地产投资来推动的经济增长模式正在发生变化;二是融资结构的变化,以商业银行中长期信贷来为经济增长融资的模式(间接融资)正转向利用资本市场(债券市场和股票市场)来融资的模式(直接融资)。后者效率会更高而且会降低整体经济对信贷的依赖,有利于改善整体金融系统和实体经济的风险。