东北证券：恒丰纸业可转债申购价值分析报告

　　东北证券金融工程研究小组分析师：赵旭

　　1、牡丹江恒丰纸业股份有限公司发行4.5亿元可转债，共计450万张。恒丰转债存续期为五年，即自2012年3月23日至2017年3月23日，票面利率分别为0.7%、0.9%、1.1%、1.3%、1.5%，初始转股价格为6.88元/股，申购日期为2012年3月23日。

　　2、恒丰转债信用评级为AA，牡丹江市国有资产投资控股有限公司提供连带责任保证。该转债流动性差，票面利率不高，信用评级一般，转股价格修正条款相对比较宽松，但亮点是回售条款保护比较好，回售期较长，转债发行一年后即进入回售期，对投资者的保护比较充分。可转债发行主体恒丰纸业公司作为造纸行业中的特种纸生产企业，发展前景可期，尽管信用级别不高，但经营稳健，债券违约风险低且可控。

　　3、恒丰转债的债券价值不高，参照银行间AA级和交易所AA级固定利率企业债的5年期利差，给予其6.27%的到期收益率，债券价值为80.86元，债券价值不高。该转债为价内期权，若恒丰纸业股价在6.8-7.5元之间，恒丰纸业转债的理论价格在108-121元之间。如果转股溢价率在5%-10%之间，若恒丰纸业股票在7元左右，则上市时其转债价格在107.0-111.0元的概率比较高。估计恒丰转债上市时其价格在105-109元的可能性比较大，价值中枢在107元，不排除可转债上冲110元以上的可能。但可转债若全部转股，对股本稀释比较大，业绩摊薄压力较大，这种风险不容忽视。

　　4、恒丰纸业转债发行规模比较小，流动性比较差，但作为小盘转债，估值可能比较高。如果按照50-60%的原股东配售比例来计算的话，则可供资金申购的大概有2.25-1.8亿元左右。预计恒丰转债网上和网下申购资金在700-1000亿左右，中签率在0.23%-0.32%左右。原股东应参与优先配售，配售收益率为1.95%左右。假设恒丰转债涨幅在7-10%左右，则网上申购收益率在0.016%-0.032%，申购回报一般，网下由于有5倍的杠杆，则收益率达到0.08%-0.16%，建议机构投资者积极申购。