国金证券5月QDII策略：均衡配置 略偏美股

　　国金证券2012年5月QDII基金投资策略报告    

　　国金证券基金研究中心 张宇 张剑辉

　　基本结论：

　　美国经济数据有所好转。美国3月成屋待售指数101.4，2月为96.5，环比增长4.1%，高于预期1%。同比增长12.8%，创两年来新高。

　　欧元区消费者信心疲软依旧。欧债危机继续反复。在大宗商品中，以黄金为首的贵金属在一季度表现不佳，COMEX黄金指数今年以来仅上涨2.53%，而YMEX原油上涨0.77%。Bret原油价格如果出现持续下跌，将有利于世界主要经济体在货币政策和保持宽松流动性方面的连续性。

　　新兴市场：面临外围环境恶化和经济转型的重任

　　总的来说，1季度从股市表现来看，美国和新兴市场表现强劲，而欧洲市场以及大宗商品市场表现弱。因此，业绩排在前列的几只QDII分别为投资美国纳斯达克100指数和新兴市场的QDII品种；去年表现好的例如贵金属类和抗通胀类的QDII，今年1季度的排名则靠后。

　　从1季报中，我们摘要阐述QDII基金的部分观点：成熟市场方面：看好美国市场。截至2011 年第四季度，标普500 成分股盈利水平连续9个季度实现正增长，以苹果为代表的美国科技公司盈利增长强劲。从企业层面来看，美国企业大多为全球性企业，特别是新兴市场的需求依然强劲，在危机后的这几年中，其盈利表现较强，资产负债表也较稳健，对股价构成一定支撑。新兴市场方面：看法较为积极。行业、地区配置方面：具有分歧。大宗商品：长期看好黄金的保值功能。

　　2012年5月国金QDII投资策略：

　　在流动性的配合下，成熟市场和新兴市场在经历了1季度风险资产溢价的大幅提高，但是进入4月份以来，开始回落到一定的均衡水平。从成熟和新兴市场来看，2季度股市可能表现为一定幅度内震荡。而相对的，从经济指标和企业盈利的比较来看，美国市场相对较具优势。

　　同时，大宗商品市场由于受到宏观基本面的影响，2季度可能难有较好的表现机会。目前，油价向下的波动风险较大；而黄金品种作为防御经济危机和通胀预期的战略配置价值，仍然存在。

2012年5月国金QDII组合	权重
国泰纳斯达克100指数★	20%
诺安全球黄金	20%
鹏华房地产基金★	20%
建信新兴市场	20%
国投瑞银全球新兴市场精选★	20%

　　美国经济表现平稳，“欧债”问题继续纠结

　　美国经济数据有所好转。美国3月成屋待售指数101.4，2月为96.5，环比增长4.1%，高于预期1%。同比增长12.8%，创两年来新高。4月份美联储的FOMC声明要点包括：1、0-0.25%的超低利率至少保持到2014年底。2、将继续延长持仓的期限，没有对扭转操作结束发表评论。3、通胀在能源方面“有所上升”。石油和汽油价格上涨是暂时的。4、劳工市场改善了，就业依然高，失业会逐步下降。5、虽然出现大幅改善，但美国房市依然不景气。6、经济适度扩张。7、全球金融市场的压力仍然给经济前景带来了巨大下行压力。FOMC上调对2012年美国经济的预期，预期今年经济增长2.4%-2.9%，高于1月份预测的2.2%-2.7%；下调失业率预期，预期今年失业率7.8%-8%，低于1月份预测的8.2%-8.5%。由于美联储对于美国经济前景预期的改善，进一步降低了QE3的可能性。

　　花旗银行公布的G10国家宏观数据经济意外指数在近6个月首次跌至负值(欧洲处于负值区域已经有一段时间了，而美国非常接近负值)，这一指标显示出发达国家经济的疲软程度。该指数过去曾有4次达到过这种下滑速度，而其中3次出现之后不久股市大跌(分别是2008年12月、2010年8月和2011年6月)。[1]见图表1。

　　图表1：美国花旗经济意外指数与标普500指数三个月变动值的相关度

　　图表2：西班牙10年期国债利率上扬

　　来源：国金证券研究所；花旗

　　欧元区消费者信心疲软依旧。4月欧元区消费者信心指数终值为-19.9，预期为-19.8，初值为-19.8。4月欧元区经济景气指数为92.8，不及预期94.1，调整后前值为94.5。英国2012年第一季度GDP初值环比下降0.2%，继上季度环比下降0.3%以后连续第二个季度负增长，此前预期增长0.1%。这是英国自1970年代以来首次陷入二次衰退 。

　　4月份，欧债危机继续反复。标普将西班牙评级从A下调两级至BBB+ ，展望负面。下调原因：西班牙在经济收缩情况下债务会进一步恶化。西班牙政府需要为银行系统提供进一步财政支持的可能性在加大。而展望负面意味着西班牙经济增长和预算表现还有重大风险，并可能会对主权评级造成影响。

　　大宗商品：能源和贵金属波动

　　在大宗商品中，以黄金为首的贵金属在一季度表现不佳，COMEX黄金指数今年以来仅上涨2.53%，而YMEX原油上涨0.77%。投资者认为美国经济走稳，使得QE3落空，没有持续的货币供应使得黄金的上涨空间有限。同时，对中国经济硬着陆的担忧也令到铁矿石，煤炭等大宗商品的价格涨幅落后。原油的下跌，在于原油库存超过预期。美国能源信息局数据显示，截止4月13日的一周内，原油库存增加了386万桶，而市场预期只有180万桶。这是原油库存连续第四周上涨。

　　油价可能是今年影响全球经济和政策运行的最大风险之一。Bret原油价格如果出现持续下跌，将有利于世界主要经济体在货币政策和保持宽松流动性方面的连续性。见图表3-6。

　　图表3：今年以来黄金、原油走势偏弱

　　图表4：今年以来发达市场和新兴市场指数并进

　　来源：国金证券研究所；wid

　　图表5：VIX风险指标进入较低区域

　　图表6：Bret原油价格变化

　　来源：国金证券研究所；wid

　　新兴市场：面临外围环境恶化和经济转型的重任

　　中国经济中期面临着结构性调整的需要。根据wid统计的平均机构预测值，2012年-2014年GDP的增长率为8.4、8.8和8.2；根据IMF的预测，2012～2013年中国的实际GDP分别将增长8.2%和8.8%。由于欧元区陷入了衰退，今后两年里，净出口对中国经济增长的贡献将大幅减小，经常账户顺差将保持在GDP的 3-4%。在展望提出的下行情景中，即如果全球增长比基线预测下降1.75个百分点，中国的增长将下降约4个百分点。世行报告预测：中国经济的潜在经济增长率面临着中长期下降的趋势。

　　标普突然将印度主权信用展望从“稳定”调降至“负面”，并称：“展望下调表明我们认为如果外部条件持续恶化、增长前景消退，或者周末的政策决定表明财政改革仍然缓慢，那么印度未来至少有三成一的可能遭遇降级。”目前，标普对印度的主权评级为BBB-，为投资级中最低。而为了应对可能的增长乏力，印度央行宣布降息50个基点，是三年来首次降息。“欧债”危机对新兴市场的进一步影响，值得投资者重点关注。

　　但是，相比成熟市场，新兴市场仍有许多优势未充分发挥，例如存在制度性红利、全要素生产率的提高仍有空间等利好因素。

　　1季报QDII基金经理投资观点的阐述：

　　总的来说，1季度从股市表现来看，美国和新兴市场表现强劲，而欧洲市场以及大宗商品市场表现弱。因此，业绩排在前列的几只QDII分别为投资美国纳斯达克100指数和新兴市场的QDII品种；去年表现好的例如贵金属类和抗通胀类的QDII，今年1季度的排名则靠后。

　　从1季报中，我们摘要阐述QDII基金的部分观点：

　　成熟市场方面：看好美国市场。截至2011 年第四季度，标普500 成分股盈利水平连续9个季度实现正增长，以苹果为代表的美国科技公司盈利增长强劲。从企业层面来看，美国企业大多为全球性企业，特别是新兴市场的需求依然强劲，在危机后的这几年中，其盈利表现较强，资产负债表也较稳健，对股价构成一定支撑。

　　对欧元区保持谨慎。欧洲债务问题并未得到根本解决，股票市场波动性仍可能会比较大；“欧债”危机的最终解决绝非易事，债务重组势所必然，财政改革也势在必行，推动欧元区统一财政体系之路仍任重道远。我们需保持谨慎的态度。

　　新兴市场方面：看法较为积极。有的基金预期：包括中国在内的主要新兴市场国家的经济增长可能会在未来一两个季度内触底企稳，对经济走势改善的预期，加上目前仍具有吸引力的估值水平，有望驱动新兴市场股市获得良好表现。

　　认为新兴市场以震荡行情为主。新兴市场的估值水平和经济恢复增长的预期将为市场提供了上行动力，美国、欧洲较为宽松的货币政策为全球提供了较好的流动性，新兴市场Beta较高，市场上涨时全球资金更愿意流入新兴市场，从而进一步推高股市。

　　行业、地区配置方面：具有分歧。有基金表示：将低配全球周期性行业，如原材料和能源，同时维持低配那些容易受到全球经济放缓的影响的国家和地区，如韩国和台湾。超配内需驱动的防御性行业，如电信，消费品行业等；

　　也有的基金2季度继续看好周期性和大盘蓝筹股的价值回归，重点配置资产是：股票和大宗商品；重点配置国家：看好内需型的国家大盘股包括美国和日本；同时看好资源型国家大盘股包括加拿大、俄罗斯和巴西；以及出口型国家/地区大盘股包括韩国、台湾等。

　　大宗商品：长期看好黄金的保值功能。基金认为：黄金第一季度的上涨的一个重要因素来自于市场对于美联储的QE3 的预期，而预期的落空给黄金的短期波动带来比较大影响。对黄金而言，更重要的是实质利率为负值，在20个最富裕国家中，有12国实质利率为负值，美国和英国的负利率情况最严重，两国都采用量化宽松政策来刺激经济，且名义利率接近零。历史证明黄金是抵御经济危机的最佳工具，加上美国可能将美元贬值(大量印钞)来减债，结果会触发通胀上升，贵金属有望取代美国国债成为理想的资金避风港。低利率、高通胀，以及央行的购买和新兴市场的需求将让黄金的牛市得以持续。

　　原油：2季度国际原油价格以及欧美股市仍然有回落的机会， 需耐心等待逢低买入机会。

　　5月份QDII投资策略：

　　鉴于以上分析，从风险收益的角度，在流动性的配合下，成熟市场和新兴市场在经历了1季度风险资产溢价的大幅提高，但是进入4月份以来，开始回落到一定的均衡水平。美国的经济指标好转，使QE3的宽松货币政策预期减弱。以标普500为代表的美国大型企业盈利状况良好，将对美股市场形成有力支持；新兴市场在欧债危机以及外需恶化的影响下，出现了降息、降准等政策“放松”预期，有利于风险资产估值的恢复；而且，从中国来看，2季度经济增长触底回升的概率也较大。但是，相反的是，中国上市公司的盈利低点还未呈现。

　　因此，从成熟和新兴市场来看，2季度股市可能表现为一定幅度内震荡。而相对的，从经济指标和企业盈利的比较来看，美国市场相对较具优势。我们建议在以QDII为主要配置的投资者，整体策略上依然保持在成熟市场和新兴市场的均衡配置，但可以略偏向美股。

　　同时，大宗商品市场由于受到宏观基本面的影响，2季度可能难有较好的表现机会。目前，油价向下的波动风险较大；而黄金品种作为防御经济危机和通胀预期的战略配置价值，仍然存在。

　　本期重点推荐QDII：鹏华房地产基金

　　投资对象以美国房地产信托投资基金(REITs)、房地产行业股票和在美国市场上市交易的REIT ETF基金为主。业绩比较基准为：人民币计价的MSCI美国REITs净总收益指数。

　　业绩表现：1季度，MSCI明晟美国REITs净总收益指数上涨了10.44%，分别落后标普500指数和罗素2000指数2.14%和2.00%。在在子行业指数上，REITs工业板块和零售板块上涨最多，分别为23.61%和14.56%；REITs自助仓储板块和医疗保健板块上涨最少，分别为6.61%、2.27%。鹏华房地产基金处于建仓期(1季末的仓位30%)，1季度净值增长率为1.4%，输于业绩基准。

　　对于美国市场REITs的投资前景，基金经理裘韬分析认为：从目前公布的2011年年报的情况看，美国REITs继续受益于低廉的融资和再融资成本、具增值效果的收购活动以及核心物业的营业利润增长，约三分之二的公司的盈利情况超过市场预期。管理层提供的2012年预期营收数据总体相比2011年进一步提升，但一部分公司的盈利预测却低于市场预期。

　　对于房地产市场，他认为：美国各经济领域对商业地产的需求稳固增强，而主要地区的供应量仍较为有限；持续低廉的融资成本将促使REITs继续优化资本结构和参与项目开发和收购；物业租金和企业盈利能力仍有较强提升空间。和美国以往的房地产危机比较，目前美国房地产市场在时间上和复苏过程上均处于中期。但风险因素包括：美国的中长期利率上扬导致REITs融资成本的上升和估值的下滑；欧洲主权债务危机和经济衰退仍有可能再度干扰资本市场等。

　　从历史看，2002年以来，美国all REITs价格指数与沪深300指数的表现，具有较弱的相关性，具有平衡风险收益的配置价值。此外，2季度美国经济表现出温和复苏，而房地产行业具有早周期性，也有利于其估值修复；随着基金建仓期的临近结束，鹏华房地产基金的业绩与REITs指数相比，表现将会越来越接近。因此，我们建议关注其2季度的表现。

　　图表7：沪深300和美国all REITs价格指数2002年以来表现比较

　　来源：国金证券研究所；AREIT

　　本期推荐QDII组合：

　　与上月相比，5月份我们推荐组合中，继续保留国泰纳斯达克100指数、国投瑞银全球新兴市场、建信新兴市场优选和诺安全球黄金。

　　鉴于原油价格的短期波动风险，在组合中剔除华宝兴业标普石油天然气上游股票指数基金。

　　在本期组合中加入鹏华房地产基金，理由见上文。见图表8。

　　图表8：2012年5月国金QDII组合建议

	类型	权重	重点	推荐理由
国泰纳斯达克100指数	指数型	20%	★	成份股代表了先进的科技类上市公司群体，成长性高。
诺安全球黄金	FOF	20%		黄金作为防御经济危机和通胀预期的战略配置价值仍然存在。
鹏华房地产基金	股票型	20%	★	2季度美国经济表现出温和复苏，而房地产行业具有早周期性。
建信新兴市场优选	股票型	20%		基金经理主动管理能力较强，选股和资产配置较为有效。
国投瑞银全球新兴市场	股票型	20%	★	基金经理主动管理能力较强，选股和资产配置较为有效。

　　来源：国金证券研究所

　　说明：由于这个组合本身考虑到了资产在区域和类别配置上的需要，相对全面；为了方便投资者在配置之外选择重点的品种，我们以后会在表中加上★，表示为近期相对更看好的个别基金，并在文中列示理由。