Mihalca：国际商品期货市场展望

　　新浪财经讯 由大连商品交易所与中国石油和化学工业联合会联合主办的“2012中国塑料产业大会”于5月30-31日在宁波香格里拉酒店召开。新浪财经作为独家门户网络合作伙伴全程图文直播本次大会。以下为高盛资产管理另类投资部副总裁Matei Mihalca致辞实录。

　　大家好，虽然我能讲一点中文，首先是介绍一下我们高盛资产管理公司。

　　今天我们主要是讲在大宗商品期货投资领域的情况。昨天我们有另外一位嘉宾也给大家介绍了期货投资的一些情况。我们作为一个投资者，我们大部分管的资产是7000亿美金，代理客户去管理这些钱。其中大概是有50亿的美金是由我们这个团队来进行投资，所以对于大宗商品市场也是非常的关注。我们也是通过观察很多的基本面来进行投资的决策。我们用很多的计算机来做分析，但是我们更多的是关注基本面。这些钱，我们用的是一个机会性的多投、空投的策略。我们也用一些跟这个指数挂钩的一些投资。但是，基本面的观点，可能是多投，也可能是空投。下面给大家讲一下什么是衍生品。大宗商品市场的期货，在过去的两天，我跟很多的与会者有过交谈，衍生品是一个非常重要的大家关注的问题。我们先讲一些非常基础的东西，什么是衍生品？金融的角度来讲，如果是观察大宗商品，可以选择大宗商品期货，我等一下会说你可以用期货和期权，也可以用股票，也可以用实物。但是在这里的与会者，可能接触更多的是实物。但是，期货实际上是整个的衍生品市场当中非常有意思的产品，因为它有前瞻性，也相对比较动荡，波动性比较大。我们想一下怎样的用这些产品？如果我对大宗商品市场或者说是大宗商品期货有一个观点，我为什么不去买股票呢？比如说生产商的股票呢？我的答案就是你只看股票，基本上你拿的是一个股票的风险。但是，你要知道期货和股票的相关性是比较低的。所以，你可以通过它来一方面表达你对股票的观点，但是，另一方面，又能够跟股票保持比较低的相关性。

　　我想讲的一点，也是非常基础的一点。大家请不要笑，这个基础就是讲什么呢？衍生品听起来好象是很吓人，好象是巴菲特讲过衍生品是“大规模杀伤性武器”，其实衍生品是很早就有了。听起来是非常的复杂，很多人是非常的害怕。对于商品的期货来讲，对行业来讲，应该是让它更加容易理解，让我们的投资者更习惯于这些期货。其实我们的生产厂家以前的一些农民都在使用这些产品了。我们可以看到在中国，中国是越来越多的来赢取这些期权，期权是期货一个很好的补充，所以我们在考虑商品的话，一方面是期货的市场，临近的一个市场就是期权的市场了。期货可以更多的让我们了解这些商品在未来的波动走势，另外你可以看到对于整个的波动性有一个见解。波动性对于我们来说，是有个投资，也可以采取期权，这两者之间其实也是个互补性的关系。还有意思的一点，就是我想指出的就是商品的期货。其实跟整个的货币市场是有相似之处的。这两者都是基于期货的，而且是基本上取决于在座的各位，是希望对价格进行对冲，你们也有相关的资金来做这个工作。其实对于我们的资金来说，我们高盛公司是提供这样的一种服务，对我们的客户来说他不希望只是受这些商品交割的影响。对于商品市场来说，可能是听起来有所矛盾，本质上讲，投资者提供的服务就是提供专业的对冲，为他们提供这些服务，我们确实是提供这些服务，根据这些服务我们来进行收费。根据资产的类别来提供相关的服务。

　　我们对于ETF也有进行改易，并不是我们不做掉期，这是我们最后的一个产品，现在的市场是不断的向这些掉期和交易市场的商品进行交易。我之前也是提到了，或者是这里再看一下期货的投资。先要了解三个方面的理由。历史上这是个正的收益，第二个方面，是投资的多元化。所以，本质上来说，这些资产类别的特性跟其他的投资组合的关联性比较小。另外一个作用就是对冲，现在可以看到中央政府也是希望做一些调整，这样为了能够控制整个的通胀，其实这样一个机会产品是可以在投资组合当中加入这样一个对冲的工具，这是作为一个资产的类别。

　　对于我们的团队，所做的工作是其他的商品的对冲的机构，我们的投资其实并不意味着说整个的投资资产并不像以前是只做指数，我们是希望能够真正的在这个资产类别当中获得收益。我们也希望获得自己的一个优势，可以保证我们的正收益，我们有这样的一个投资多元化可以进行对冲。如果你通过这个来进行通胀或者是通胀上的对冲，可能是有些难度。你必须要做一个比较积极主动的资产管理者，所以不同的人会有不同的投资策略。

　　另外我们为什么要进行不同的商品资产类别呢？首先我们可以看到指数可以代表、声称代表了这些资产类别，是有四五个不同的指数，是完全不同的。可以做一些学术上的研究，比如说这些耶鲁和其他的学院，也会对这些商品的资产做这些指数的分析。我们可以看的CRB这样的指数，企事业是最有悠久的，但是也可以看到它的指数会受到能源产品更加有关系，有些可能是直接的CER，还有道琼斯的UBS是处于流动性比较大的标准。我们现在要考虑的是不是会属于你所需要的资产类别呢？比如说你做股票的话。其实背后有个逻辑，微软在美国是个重要的指数，对于商品来说，从基本面上来看，因为黄金或者是跟牲畜来说，其实在指数上已经是一个主动性的产品组合了，并不是以前所说的一个资产类别，并不是我们所想象的一个资产类别。并不是我们当时设计的时候的特点了。所以在这些指数，或者是那种指数来说，差异性是非常大的。这个差异也是告诉我们，正是因为采用了一些主动的方法来做了这样一个区别。我们是希望做这样的主动介入，有些是希望做一些被动的操作，我们应该选择哪个呢？指数必须要做出这样的一个主动的投资，这样才能匹配起来。

　　而且，我们也是希望这个指数能够做的这些客观性，但是在设计这些指数的时候，其实也是搀杂了这些复杂的因素，这个指数是非常的有意思。

　　(PPT图表)说到商品的话，这个商品的投资，要看你是属于哪个类型了。左边是GS，BER，或者是获得了所有的资产类别的优势，可能有一些争议。比如说对于投资者来讲，你想买更多的资产类别，是往左边走。有一些客户跟我们说，其实在这个商品类别当中，你在投资的时候，可能是采取了第二个模型，第二个方案，就是我们的增强型的指数策略，这个跟踪的误差可能是比较小。在这种情况下，它的风险是相对比较小，但是仍然是有的。第三个方案就是主动的策略，是希望有更大的价值加入其中，这样会有更多主观的主动性的投资。如果你是纯粹的主动，就是右侧了。可以看到右边的这种投资的策略，很可能你不看这些指标，你根据你自己的主观来做这样的设计。这样的话，就是完全的自己做这样的投资组合，不单纯的看一个指数。我觉得这也是很自然的情况，你喜欢什么，不喜欢什么，把喜欢的放在投资组合当中，不喜欢的就去除出去。

　　在我们的行业中，其实是在我们一个很基础的投资重组。其实很多的人，在座的各位是更多的关心塑料和原油。其实我们也是做了一些全球的能源方面的投资，其实跟我们的投资风险管理的整个流动性是符合要求的。之前我是说到了，如果是我们加入商品交易的时候，你可能是获得你的收益。其实大家会给你一个收益，是因为你们提供了一个服务，作为一个投机交易者提供了一个服务，但是本质性是比较波动性的，如果是风险的调整方面，你们是赚钱了。但是定期落说，你这个钱是由于这个市场的波动性把你的钱所带走了，这些也是有风险的。有的客户会问我们，你有一些好的想法，你是如何得出你的这个想法，我们确实是有这个想法，希望我们的想法是好的，但是我们想法的质量，可能是跟这个风险并不完全的相匹配。从风险来说，总是存在的。从根本来说，我们是看一个流动性，我们是有个投资的组合，我们是希望做这个交易，在一个流动性的市场来做这个交易。我们看不到马来西亚的棕榈油，其实是一个非常小的市场，我们也不交易橡胶，在这个业务当中我们就不包括这些产品，因为是流动性不够，又很小。所以整个的流动性很重要，风险管理也是我们的关键。

　　喜欢这个市场的原因就在于它的复杂性，从复杂性的角度来说，对于原油来说，我们是布伦特、WTI，还有其他的一些指数。但是也有不同的类型。这样就有个曲线，这个曲线给我们带来了机遇，对于上游的这些生产厂家来说，还有下游的一些公司，有这样的关系。这样也可以制造出一点复杂性，最终来讲，复杂性是给我们带来了这样的利润，不匹配给我们带来了利润。波动性就是变化的空间就更大，只要是变化，可能是变化太大了，我们的整个的投资者就要介入其中，使得整个的流动性增加，使波动性趋于平衡。

　　在这一点上，也是返回到我们的资产类别，我们也可以看到资产类别带来什么，一方面是资产的现货，一方面是生产的资料。我们从历史来看，08年来说，这个平均的收益是正的，让我们有收益。但是金融危机之后，市场的波动性比较大，整个的滚动收益产生了负值，对于投资者来说是非常不好的消息。ETF可能解决这个问题，但是并没有真正的解决这个问题，你投资这个商品是为什么要做呢？是希望有更多的主动的收益。对于我们的资产类别来说是比较有趣的地方，这样就可以是一个中间的解决方案。所以这个商品的交易为什么对我们来说更加的有意思呢，是机会性更强，有更多的复杂性让我们来创收。在过去的几年当中，资产的类别让我们比较失望，风险性更大了，可能更多的是从传统的角度来解说我们的资产类别。

　　这里我们介绍一下如何进行投资的，如何管理我们的风险。本质上来说，对于我们的波动性来说，其实本质上是个机会，我们不应该去害怕。原因在于背后的波动性是定期的发生，每个星期，每个月，总会有一些校正，还有黄金为什么会回升10%，一直会发生，我们会找到一些背后的原因。这些波动性的原因，其实是内嵌式的，原先就有的。我们要通过预期来做好准备，其实我们已经知道那个风险的克制，商品不是这些标准的方差，还有根据一些尾部的分布，所以我们需要考虑到这些模型。在这个模型当中，我们可以看到蓝色的部分，也可以更多的匹配绿色的部分，这个尾部是这样的绿色的部分。深蓝色是我们的投资组合，这是我们的期权投资。本质上来说，其实很多人跟我们一样，是有风险的预算，是有这样的一种形式。通过我们的交易，来制作出这样的一张图表。我们有10%、15%，20%这样的分析模型。如果他们的走势跟你的预测不一样，整个的投资组合的影响不要太大，也是希望做到这一点，这也是我们的机会，如果是你认为商品的变化实在太大，如何把这个波动性尽量的缩小，我们的整个的投资的产品，能够保证起来。因为我们的投资者不应该看到波动性太大，他们会感到不安。会看到他们的报告，他们是不喜欢看到这些波动性太大的产品。对于我们的投资者来说，我们是希望有更多的机构性的产品，波动性可以尽量的可控。在这样的情况下，我们也是希望有一种高时机性的产品，整个的分布可以看到在尾部，或者是其他的概率上的分布。另外一种方法，总体上来说，我们更多的是看尾部的风险。量化我们的风险，准备好如果跟你的预期不一样，不会受到很大的影响。这个流动性要保证，如果是无法流动，你就无法脱身了。这是目前的风险考量的主要的事项。

　　从市场的观点来说，从一个短期的市场的观点来分享长期的。对于短期来说，在图表当中并没有完全的显示出来，我们也是比较谨慎的，需要考虑的事情太多了，无论是基本面还是宏观。宏观来说，大家都注意到了欧洲和其他的一些宏观的因素都是需要关注，新兴国家也可能会减缓，美元也不断的强劲，成为了一个安全的货币。对于我们的商品投资人来说，这些都是一个风险，各个商品都有自己的挑战。我们想说的是很难有个趋势，现在的观点，如果是真有一个趋势，也是一个熊市的看法。这并不意味着我们不进行交易，我们也可以做空的手段，对于这样的方法来做相应的投资。

　　首先是看一个原油，从长远来说，原油还是比较有吸引力的。说到原油，这里是指布伦特，这是个全球的指标，从中期和远期来说，原油还可能会继续的上涨，图表上也说了很多的理由。我们可以看到供应是有所限制，供应的限制导致了价格会上升。WTI可能不完全的显示出来。后面有机会我们再阐述。

　　这个库欣(音)WTI的指标，它的库存也是我们非常关注的，现在正在往上走，是因为有些人是希望把这个产能先进行一些分配，把这个库欣的油取走，如果你是一个商业上的客户，很可能会更好的拿到这些油，更多的像是一种里程。将来一旦海上运输开了以后，你就可以先积累出一些里程，将来可以有更多的优惠的待遇。所以我想说的是对于WTA的熊市的交易情况。去年可以看到有新的办法，比如说有卡车和船，把库欣的油运出来。除了这个地方之外，其他的地方的油要离开这个地方，也需要几年的时间建管道和运输的渠道。另外一点在美国的炼油厂的产量也是在下降，这可能也不是一个有利的条件，可能是周期性、季节性的情况。最有趣的是这一页PPT我们通过红外的图象，来看一下出油量。基本上投资领域已经把这个进行实时的分析，通过这种方面来更好的理解WTI这个指标。我们要知道，如果是没有这些工具，我们就很难去看这些指标。而这个指标，也不大能够反映出全球的情况。

　　讲到天然气，更多的也是关注它的基本面，供应量已经进行了革命性的变化，由于有了页岩气的出现，现在是出现了新的革命。现在很难预测它的价格会不会往上走。最近有一些上涨是令人惊奇的，但是长期来讲，它的价格还是往下走的。将来也会很好的利用这个天然气，从石油转向天然气，新的供应是个主要的推动力。这个供应也是有很多的问题。很多人是发现了这个页岩气不太敢用，觉得不太环保、不太健康，比较危险。所以我们对将来的法规，尤其是州的法规，还有媒体的报道，要非常的关注。有一个获得普利策江的记者说页岩气是比较危险的，所以很多人担心，它的供应也不会像大家想象的那么高。这些都会造成我们今后的一些不便，要看这个页岩气将来会不会成功。

　　再简单讲一下其他的几个板块。基本上从工业金属来讲，它是跟经济增长相联系，你只要认为经济会增长，它就会增长。你如果是很有信心的说经济会增长，你就应该给予工业金属关注。农业现在是非常好的领域，在美国我们目前不一定会对农业那么关注。讲到贵金属，我们认为将来的黄金一旦出现经济的危机，一定会遭殃。但是从长期来讲，黄金已经是越来越多的成为了大家投资组合当中的一个选择。所以，我觉得从中长期来看，对黄金还是应该有信心的。另外是铂金和白金是比较好的，跟铜和其他的金属是有一定的相似性。既是贵金属，也是工业金属。好，我就讲这么多了，希望今天讲的还有一些道理，如果大家有兴趣可以再跟我联系，谢谢大家！