海通证券：私募二季度选股偏重防御

    海通证券 私募基金行业动态周报

　　私募行业动态

　　9月2日，中国证监会正式发布修订后的《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》及其配套规则。修订稿降低了基金公司专户理财业务资格准入门槛，取消了关于管理证券投资基金2年以上、公司净资产不低于2亿人民币、管理资产规模不低于200亿元人民币等条件；将商品期货纳入了专户产品的投资范围；降低了单只专户产品的初始规模限制，由原来的5000万元降为3000万元；将一对多专户产品投资单只股票的比重由原来的10%提高至20%；增强一对多专户产品业绩报酬收取方式的灵活性，将资产管理计划的开放要求由原来的“每年至多开放一次”修改为“每季度至多开放一次”。

　　点评： 公募一对多推出之时被市场寄予厚望，被认为是公募机制改革的重要举措，也是公募基金与私募基金在高端理财市场竞争的重要武器。但两年过去了，一对多并没有达到最初所期望的高度。原因是多方面的，如一对多业绩较为普通，各个基金公司对一对多业务给予的重视不尽相同，又如信息不透明，缺乏第三方研究机构的研究和评价，投资者无从对比选择等。此次《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》的推出，进一步放宽了对公募一对多的限制，阳光私募(信托产品)无法企及的商品期货也被纳入了投资标的之中。表面上看这一举措增强了公募一对多的竞争力，但是我们认为业绩才是真正决定一对多能否与私募基金平起平坐的关键，如果公募不能在重视程度、信息公开等方面有所改进，即使监管层的约束放开更多也不能对现在一对多的尴尬局面产生根本性改变。

　　海外对冲基金动态

　　对冲基金研究机构HedgeFundResearch发布8月对冲基金业绩报告，由于持续加深的欧债危机、美国国债降级以及美国经济疲软，全球对冲基金8月份遭遇自2010年5月以来的最大亏损，HFRI对冲基金加权综合指数下跌2.3个百分点。由于8月的损失，该指数今年以来下跌1.2%。8月只有29%的对冲基金盈利，今年以来只有45%的对冲基金盈利。

　　8月表现最差的对冲基金为多空策略以及事件驱动型基金，分别亏损4.1%和3.7%。由于全球各个主要证券市场指数都累计下跌了4到15个百分点，这两类对冲基金已经连续4个月亏损，为2008年金融危机以来的最差水平。相对的，卖空策略的对冲基金已经连续4个月盈利，8月平均收益达6.9%。

　　宏观策略型对冲基金没有受到外部环境的影响，8月宏观策略对冲基金指数小幅上涨0.1%，HFRI 系统分散子策略上涨0.9%。这类基金的收益主要来自市场的大幅波动，波动过程中利用多头或者空头头寸获得收益。系统宏观型基金普遍在黄金以及美国固定收益证券上获利，同时大宗商品、货币(瑞士法郎和日元)和股票部分也贡献了部分收益。

　　相对价值套利型对冲基金8月亏损1.2%，8月是2008年12月以来这类型基金出现亏损的第三个月份。HFRI相对价值套利指数是唯一一个今年以来上涨的策略类指数，累计涨幅1.9%。FOHF 8月平均亏损2%，新兴市场基金平均亏损4.7%。

　　HFR主席Kenneth J. Heinz表示，对冲基金在8月大幅波动的市场环境下的表现有点类似于2008年的金融危机，但是也有明显的差别。相同的部分在于对于证券及信用市场敏感的对冲基金表现都是最差的，系统宏观型基金也都会针对波动的市场策略性的设置其头寸。但相反的是，金融市场8月保持了好的流动性，市场风险主要动态集中在发达市场的主权信用和就业率，而2008年则是个人消费和抵押贷款债务含量过高成为市场下滑的主要催化剂。

　　3.     私募视点

　　上周上证指数从2528.28点下跌至2497.75点，跌幅1.21%；深证综指从1124.44点下跌至1094.03点，跌幅2.7%。

　　对于未来中短期A股市场，私募普遍持谨慎态度，全球经济形势不佳，国内处于经济转型过程之中，通胀高企、经济结构性矛盾突出，房地产过热导致的调控政策使得地方政府土地收入锐减，负面因素重重。但是对中长期股市走势，私募又都持乐观态度，作出这样判断的原因包括：上市公司盈利水平良好，未来股市估值将会回升；国内宏观经济将保持较高增长，未来货币政策回归中性之后A股市值将可能翻番。

　　但私募对于创业板判断出现分歧。简适投资认为目前上证指数和沪深300指数只有11倍左右的动态市盈率，而中小板和创业板动态市盈率则分别高达27倍和34倍。整体来看中小板和创业板的盈利增长速度连续低于主板，相当数量的中小市值股票已经透支了未来两年的成长。而景泰利丰认为，相比主板创业板公司机会更明确，因为主板市场与经济增速下滑相关度大，创业板相比之下相关度小，机会更大。并且创业板公司在2012年会募资，因此资金方面处于优势地位。

　　上周五国家统计局公布8月CPI为6.2，较上月稍有回落。对于高企的CPI，景良投资认为通货膨胀目前主因在于外汇占款，在人民币没有升值到顶、外汇储备仍不断增加的情况下，国内货币投放将会保持较高水平，因而通胀也会维持高位。

　　对于后市看好的行业，银沙创投十分看好信托行业，认为信托是一个逆周期的板块，宏观经济越紧缩信托行业越能获得发展。景泰利丰表示在经济转型的大环境下，不应选择与经济相关度高的行业，可以关注消费类、传媒类、食品和新能源类等。

　　上海银沙创业投资投资总监陈军看好信托行业，他认为信托是一个逆周期的板块，宏观经济越是紧缩，银行信贷越紧，信托管理资产的规模就会越大，利润就会越好。整个信托行业上半年的收入增长了130%，利润增长了80%。而且相比银行理财产品通常5%的收益，信托公司信托产品很多收益都达到10%，优势明显。对于目前A股市场他比较谨慎，认为市场处于底部，但九、十月份也未必能好起来。

　　上海简适投资总经理杨典认为，中短期来看，除了全球经济动荡、国内房地产高烧难退，在严厉的房地产调控政策下，各地政府土地出让金收入减少，是否会形成对经济的较大冲击，需要持续关注。再有，A股市场结构性矛盾突出。当前上证指数和沪深300指数只有11倍左右的动态市盈率，而中小板和创业板动态市盈率则分别高达27倍和34倍。从整体来看，中小板和创业板的盈利增长速度连续低于主板，相当数量的中小市值股票已经透支了未来两年的成长。对于A股，他认为当前市场的估值水平已经隐含了极度悲观的预期，2011年上半年在持续的紧缩性宏观调控下A股上市公司还取得了23%的净利润增长。如果宏观经济保持平稳，股市估值水平触底回升则是大概率。未来两年投资者将获得上市公司盈利增长加上股票估值修复的双重收益。如果投资者能够选择持有估值便宜、增长又好的股票，则有望获得更高的收益率。

　　深圳景良投资董事长廖黎辉认为，现在中国经济陷入两难，一方面是通货膨胀越来越高，另一方面是整体经济增速和结构性矛盾非常突出，A股市场疲软原因就在于此。他认为通货膨胀目前主因在于外汇占款，在人民币没有升值到顶、外汇储备仍不断增加的情况下，国内货币投放将会保持较高水平，因而通胀也会维持高位。对于目前A股市场，2400点将是关键，如果跌破2400点市场信心将受到很大打击。同时他也对热钱涌入表示担忧，因为套利基金和热钱持续涌入将导致通胀越发严重，这对中国制造业的打击也会越来越大，宏观紧缩也会加大力度。

　　深圳翼虎投资总经理余定恒认为，A股会是未来三至五年所有资产中最有前景的标的，原因在于目前A股总市值在25万亿元左右，GDP是44万亿，按照”十二五“规划每年7%的增长率，2015年GDP是55万亿。如果届时货币政策回归中性，证券化率回归100%的常态，市值未来有翻一番的空间。同时，GDP增速回落将使实体经济中的大量资金转入资本市场，产业集中度提高也将节约大量社会资金，因此A股长期前景乐观。对于目前A股市场的供求关系，他认为短期内是“下有支撑、上有压力”的格局，一方面传统机构投资者如基金、券商等所占流通市值比重下降迅速，另一方面私募基金、保险等其他机构投资者崛起迅速，当众多有市场发言权的投资者都追求绝对收益，上涨即卖出，市场估值中枢就会下移。

　　深圳景泰利丰投资董事长兼投资总监张英飚认为，虽然近期创业板出现回调，但由于现在整体资金面紧张，因此不一定会进入估值修复。相比主板，创业板公司机会更明确，原因在于主板市场与经济增速下滑相关度大，创业板相比之下相关度小，因此机会更大。另外，创业板公司在2012年会募资，因此资金方面处于优势地位。对于银行股，他认为股价处于低位反映了市场对2013年坏账率回报的预期。而银行股的PB已经跟国际接轨，因此没有上涨的理由。在经济转型的大环境下，他认为不应选择与经济相关度高的行业，可以关注消费类、传媒类、食品和新能源类等。