九鼎成绩单：收益还不好评估

　　九鼎目前上市的企业还不多，九鼎内部人士透露：“我们目前大概有10家企业上市，可以退出的企业只有吉峰农机，基金的收益还不好评估。”

　　九鼎成绩单

　　文│机构投资  Institution Investment  常银玲

　　在可查的资料中，九鼎共管理北京正道九鼎、昆吾九鼎、夏启九鼎、北京商契九鼎、江苏周原九鼎、厦门宝嘉九鼎、厦门龙泰九鼎、厦门管鲍九鼎、嘉兴嘉昊九鼎、嘉兴嘉源九鼎、九鼎医药等十多只人民币基金。

　　三年高歌猛进

　　2011年是九鼎投资的丰收年，到目前已经过会的企业有朗姿股份、海南瑞泽、桑乐金、佰利联、尔康制药五家。其中桑乐金、海南瑞泽、佰利联、朗姿股份、尔康制药已经陆续上市。

　　按上市首日的股价计算，桑乐金、佰利联账面回报率分别为1.67倍、8.82倍，账面回报金额为8000万元、3.2亿元；

　　海南瑞泽，九鼎有三只基金入驻(厦门宝嘉九鼎持有5%的股权，嘉兴嘉昊九鼎持有4.5%的股权，厦门龙泰九鼎持有2.5%的股权，合计持股比例达12%)，账面回报率均为2.04倍，账面退出回报为3037.5万元、5467.5万元、6075万元，共计1.458亿元。

　　而新近在8月30上市的朗姿股份，则又给九鼎产生了2亿元的帐面回报，帐面回报率约为4.04倍。

　　除此之外，在2009年以及2010年九鼎所投资的企业各有两家上市，2009年为吉峰农机、金亚科技，2010年为辉丰股份、金杯电工。

　　在已上市的企业中，账面回报率最高的当数金杯电工为9.24倍，账面退出回报3.38亿元；金亚科技的账面回报率最低，仅为1.52倍，账面退出回报565万元；而辉丰股份九鼎则有两只基金同时进入，账面回报分别为1,825.88万元、5.48亿元，共计5.66亿元。(表一)

　　统计显示，目前九鼎投资的企业共有10家上市，已经真正退出的仅有吉峰农机。

　　九鼎投资于今年7月20日通过深圳证券交易所大宗交易系统减持吉峰农机无限售条件流通股股份736万股，减持数量占总股本2.06%，减持均价为13.19元。由此计算，九鼎投资总共套现达9707.84万元。

　　2009年3月29日、4月18日，九鼎投资出资2016万元，共受让和接受增发吉峰农机480万股。之后通过资本公积金转增股本、10转10股派2股，九鼎投资的持股数突增几倍。初步统计，九鼎投资在吉峰农机上获利超过2.7亿元。

　　净利润为负值

　　不过《机构投资》查阅招股说明书发现，几乎所有的九鼎系基金2010年度净利润均为负值。

　　宝嘉九鼎成立于2009 年1 月13 日，执行事务合伙人为宝嘉(厦门)贸易有限公司，这只基金命名属于企业与九鼎的合称。值得注意的是，这只基金，仅有两位出资人，昆吾九鼎投资仅仅出资20万元，而宝嘉贸易出资却为1980万元，属于典型的九鼎与当地企业合作的模式。截止到2010年12月31日，宝嘉九鼎总资产146,416,922.89元，2010年度净利润 -717,179.87元。

　　嘉兴嘉昊九鼎投资中心也成立于2009年，执行事务合伙人为嘉兴嘉源九鼎投资管理有限公司，2010年度净利润同为负值。

　　嘉兴嘉源九鼎仅出资220万元，占比1%，而嘉兴市南湖区新创风险投资有限公司出资560万，浙江嘉善农商城经营管理股份有限公司1,000万元。值得注意的是个人投资者钱国荣居然出资高达6000万元，同时沈雪明、李蒙兴、周红娣等人出资均在2000万元以上。

　　记者在网上查询发现，名字为钱国荣的有两人比较知名，一个是南京市社会保险费征缴管理中心的主任和党支部书记钱国荣，另外一个是湖北屯仓管业科技发展有限公司董事长钱国荣。

　　在选择和实业企业合作的同时，与一些创投机构合作更是一种好方法。因为地方创投比实业公司的投资能力强很多。

　　龙泰九鼎股权投资执行事务合伙人为管鲍九鼎(厦门)投资管理有限公司。龙泰九鼎同样也成立于2009年，而龙泰九鼎的出资人除了管鲍九鼎出资125万，其余的均为自然人，出资额由500万-1875万元不等，龙泰九鼎2010年度净利润同样为负值。

　　值得注意的是，宝嘉九鼎的有限合伙人为昆吾九鼎，昆吾九鼎同时为嘉兴嘉昊九鼎投资中心的普通合伙人嘉兴嘉源九鼎投资管理有限公司的控股股东以及龙泰九鼎的普通合伙人管鲍九鼎的控股股东。

　　在桑乐金公司任股东的商契九鼎(北京)的执行合伙人以及承担无限责任的也为昆吾九鼎(委派蔡蕾为代表)，2010年度净利润同为负值。在商契九鼎中，出资额过亿的有上海九嘉九商务咨询有限公司、上海聚丰投资管理有限公司。北京立德九鼎投资中心出资5,000万元，钱国荣的名字再次出现，此次出资1000万元，同时个人投资者还有黄先苦。

　　进入郎姿服装的苏州周原九鼎投资的执行事务合伙人为苏州昆吾九鼎投资中心。周原九鼎的很多出资人与商契九鼎重合，例如九嘉九商务咨询有限公司(出资6700万元)、上海聚丰投资(3500万元)等。周原九鼎在2010年度亏损高达2000多万元。

　　而正道九鼎、上海昆吾九鼎等等基本上都是个人出资者出资，其中不乏九鼎的现任高管。进入尔康制药的九鼎基金为九鼎鼎鼎有名的医药基金，属于北京昆吾九鼎医药投资中心。

　　平均回报率低于同业

　　记者本想从专业机构获得相关数据，但是让人感到意外的是，对方闪烁其词：“九鼎对数据这一块比较敏感，我们不便透露”。该PE著名数据提供商透露，九鼎的经营数据对外严格保密。

　　而九鼎方面表态：“现在收益是没法测算的，因为行情在不断变化，而且选择哪一天退出大家都不知道。如果我们项目多的时候那还好测算，但是我们现在退出的只有吉峰农机。”

　　不过某市场人士认为：“尽管九鼎投的项目多，但是进入的价格非常高，现在二级市场正趋于平缓，新股频频破发，现在九鼎已上市的企业回报率都不大高，以后会更加危险，不排除出现不盈利上市的企业”。

　　ChinaVenture 投中集团数据显示，去年共有269家VC/PE投资机构实现480笔退出，平均账面投资回报率为8.06倍。

　　九鼎平均账面回报率仅为4.6倍左右，低于市场的平均回报水平，而九鼎已退出项目中实际收益远高于4.6倍。

　　深创投、同创伟业、达晨创投等知名PE都创造过单个项目几十倍的回报率。今年创造了A股历史上最高的发行价的华锐风电(90元/股)，给东方汇富和新天域创造了将近600倍、150倍的账面回报，堪称了私募股权界的奇迹。

　　相对而言，九鼎的投资回报率较为一般。这恐怕跟九鼎不计成本的进入企业，给出的初始估值过高有这极大的关系。

　　根据ChinaVenture投中集团统计分析显示，自2009年7月IPO重启至今，A股市场上共有134家PE背景的公司股票解禁上市，涉及150家PE的248个投资项目。PE机构总计获得690.0亿元的账面回报，其中实际已减持部分收益为141.8亿元，平均账面回报率为13.39倍。

　　同样九鼎还是低于行业水平，仅为9.29倍。

　　与投资的凶悍相伴，大手笔专注于某些行业也是九鼎的一大特征。

　　九鼎给的解释是：“一些企业我们投进去不是为了上市而是为了我们所投的另外一家企业实行并购。我们现在上市的不多，但是并购的案子已经蛮多的，像吉峰农机我们已经为他们做了七八个并购，很多并购案都是发生在未上市之前，所以外人很难知道。”

　　九鼎最喜欢投的领域当属医药领域，为此九鼎还专门成立了一只医药产业基金，由合伙人禹勃领军负责。禹勃曾在海虹医药电子交易服务有限公司总经理上任职十年，此前，又在国家药监局任职十年。

　　仅去年半年时间，九鼎就在医药领域连投九家企业，所投资资金超过2亿元。九鼎方面曾公开表示：“医药行业中符合上市基本标准的公司超过500家，具有直接投资价值也不少，九鼎将从中挑出30-40家集中投资。”

　　与投资的风格相反，九鼎对自身的宣传极为低调。

　　在九鼎网站上，仅能查到其所投资的48家公司，集中在五大领域，11个消费类项目、12个医药类项目、7个农业类项目、11个先进制造业和7个新兴产业项目。

　　不同于一般创投的网站，九鼎的网站没有合伙人和旗下基金的介绍，这种“低调”跟九鼎抢项目的“凶悍”截然不同。

　　突击入股留隐患

　　“九鼎投资是有名的突击大王”，有业内人士评论。

　　今年上市的桑乐金以及尔康制药就属于九鼎突击入股的典型代表，九鼎均是在上市不久才进入这两家企业。

　　2009年11月22日，桑乐金首发申请被否。

　　一个月之后，九鼎投资旗下的商契九鼎便以6元/股的增资价格进入，持股500万股，一举成为桑乐金第二大股东。2011年7月29日桑乐金上市，一年多的时间九鼎收益5000万左右。

　　桑乐金被称为证券市场“第一只桑拿股”，是中国最大的家用桑拿设备生产经营企业。

　　九鼎投资进入尔康制药的时间为2010年9月底，粗略估算，不到一年的时间，九鼎账面收益4000多万元。

　　由于风格激进，九鼎的一些突击入股也时时闪现折戟沉沙的风险。

　　近年来，九鼎试图做农药行业的整合者，陆续投资了5家农药企业，其中在江苏利民化工股份有限公司上的投资最为激进。2009年11月，北京商契九鼎、龙泰九鼎、黄晓捷联合进入利民化工。北京九鼎、龙泰九鼎分别持有915万股和540万股，占总股本的12.2%和7.2%，黄晓捷持有185万股，持股比例为2.467%，三者联合持股比例达21.867%，总投资超过8000万元。

　　2011年5月16日，证监会否决了利民化工的首发申请。此次利民化工被否涉及多重罪状：产品质量不过关，业绩增长靠政府补贴、原罪待澄清、虚增注册资本2407万元、50名高管漏缴475万元个税、相关产品证书未取得等等。

　　利民化工存在如此多的问题，九鼎投资还重仓进入，让人不得不怀疑它的尽调能力。目前来看，利民化工想要二次过会难度很大，九鼎投资的这笔投资有出现重大亏损的可能。

　　在九鼎的突击入股中还有一个比较有趣的现象：九鼎投资总裁黄晓捷频频出现在桑乐金、佰利联以及利民化工招股书中。在九鼎进驻企业的同时，黄晓捷以个人身份也同时进入企业，与九鼎一起分羹。

　　黄晓捷一度在佰利联的股权转让史上扮演着重要的角色。佰利联60万股股权先后汇集到黄晓捷手中，然后分流，黄把手中所有的股份转让给了佰利联高管。而彼时距李佰利联上市只有3个月的时间。

　　在历时两年半的股权转让中，黄获利只有区区5000元，这其中的因果，让人颇感迷惑。

　　画外音：

　　业绩正反辨

　　业内人士表示：“九鼎的模式好不好，看两点就可以了，第一个是成功率，第二是回报率。

　　投资了一百多个项目，有几家上市的？九鼎现在重点宣传的都是那几家上市的企业，不知情的人觉得九鼎还不错。通过这种宣传很多钱就被募集来了。九鼎就是靠这样的宣传，越做越大的。”

　　面对业内诸多的质疑，九鼎创始合伙人之一蔡蕾曾给过解释：“我们的投资速度相对于其他机构来说比较快，这是因为我们在全国都设有找寻项目的分支机构。我们的团队规模是比较庞大，但按照人数来算我们的投资速度是正常的。另外，我们觉得现在市场机会很难得，错过了十分可惜，所以我们投资的大规模才会这么大。”

　　“我们选择公司一般不看它是处于行业第一梯队还是第二梯队，也不看市盈率，只要觉得行业前景不错，一般我们都会投的。我认为好的企业物超所值。我们才成立四年，现在评判我们的业绩有点早。”

　　据悉，九鼎的投资、风控、投后管理等业务流程都由不同的合伙人负责，合伙人之间相互协作，已经形成了流水化作业的模式。其中负责投资的合伙人分管不同的行业，而研究团队则是按网络、按区域分配管理。

　　九鼎内部人士透露，“九鼎从去年开始设立投后管理部门。九鼎的投后管理部门叫做协调部门更为合适。因为这个部门的作用是协调合伙人资源、行业的资源、全国各地业务总监等资源，把所有的资源整合在一起，给企业提供所需的帮助。九鼎的投后管理部门不负责具体的某个项目，起整体协调的作用。”

　　一位外资PE投资总监分析：“其实业内也有其他几家投资比较猛的企业，但是他们只是专注于某个行业、某个领域，而九鼎却是全面撒网。九鼎做的太过，太激进，所以导致大家都把目光盯向他。在中国很多人只相信关系，我们跟企业家谈项目时说给他很多增值服务，但不少人表示‘关系最重要，有关系什么都可以搞定’。九鼎打着证监会名号谈项目，是很有效的。”

　　对于有关系，九鼎给予了坚决的否认：“我们只是一家纯民营企业，如果真的有关系的话，就不会像外界所传的那样高价拿项目了，反而应该是低价。正因为我们没有关系，所以才要用规模站的方式获得项目，有关系的直接说一句话就可以了”。

　　而业内对于九鼎的模式亦有不同观点，某第三方机构人士表示：“我觉得可以允许PE差异化。现在是蓝海阶段，不同模式的PE出现可以探索出不同的道路，你可以做奢侈品也可以选择做连锁店。这个行业爆发性地成长也就三五年的时间，九鼎现在投这么多项目的风险，完全可以被以后的回报所弥补。”

　　某知名PE合伙人表示：“我觉得做任何行业扩张速度都要有所控制，私募股权行业更是如此。PE投资不是价高者得，而是选择合作伙伴的过程，一旦签下条约，你要与企业共进退，这就需要你花费很大的精力去帮助企业成长。”