市场风格生变之下的公募投资路径

　　⊙记者 安仲文 ○编辑 张亦文

　　在今年的震荡行情中，由于同行业同题材的个股之间分化差异加剧，基金经理靠天吃饭已经很难取得好的业绩排名。显而易见的是，尽管今年以来基金经理可以通过行业配置的思路强调周期和进攻来确保业绩，但由于个股分化的激烈程度超乎想象，市场也很难让基金经理高枕无忧。而相关信息也显示，对于强调组合的防御性和稳定性的基金经理而言，精选优质的消费品并加以重仓的策略也有可能跑赢强调周期的投资组合，核心个股的研究把握能力正成为影响基金业绩的核心因素。

　　防御类组合遭遇业绩尴尬

　　在今年市场偏周期的投资环境中，坚守与众不同的策略本身就是一种挑战，一些重仓稳定增长类品种、消费股的基金经理对市场的厚彼薄此也颇感无奈。

　　“本基金在本轮反弹行情中逐步减持了早周期的品种，而逐步增持了今年一季度业绩增长相对比较好的医药、银行以及消费类品种。”平安大华先锋行业基金经理颜正华在其一季度报告中指出，虽然减持了周期股品种，但从投资者情绪来看，依然是对早周期行业更加偏好，特别是强周期的有色、房地产、煤炭、券商等，而基金基于谨慎的原则对这些行业均采取低配的投资策略。

　　根据平安大华先锋行业基金披露的2012年一季度报告，基金经理在一季度期间的持股主要偏向消费类品种，其前十大重仓股主要包括雅戈尔、伊利股份、云南白药等。不过由于市场风格的变化，今年以来的消费类品种普遍表现勉强，一些激进的基金经理甚至为强化进攻性而采取减持消费的策略，这也使得重仓消费品种的基金遭遇尴尬。

　　除此之外，平安大华先锋行业基金报告期内的第二大重仓股软控股份，虽普遍被基金经理视为稳定成长类品种，但在强调周期和进攻性的市场环境中，具有成长和TMT概念的软控股份并不受市场热捧，虽然软控股份曾出现连续三年的股价翻倍增长，但自去年以来软控股份股价便开始一路向下，该股在2011年期间股价下跌超过45%，尽管去年已经出现如此大的跌幅，但今年的市场大幅反弹的过程中，软控股份依然遭受重创，继2011年股价暴跌45%后，软控股份今年初至今的股价继续暴跌超过13%。

　　平安大华先锋行业基金经理颜正华接受《上海证券报》采访时也坦言，今年涨幅较大的往往是那些业绩较差的强周期品种，而业绩稳定的消费品种却出现一定程度的调整，很重要的原因是医药消费股相对业绩较好，基金超配较多导致缺乏新的买盘，而强周期板块则恰恰相反，是因低配吸引了机构的介入。资金减持强周期板块，一方面使得该板块股价处于相对底部，另一方面也出现了低配现象，由于公募基金对这些板块的低配，一旦市场有所启动，公募基金便具有很强的追涨动力。

　　但值得一提的是，偏重消费的基金经理可能在今年以来的反弹行情中落后于配置强周期的同行，但即便是同一种行业配置策略，重仓个股的不同可能也会让基金业绩表现出明显差异。相对而言，一些偏重于消费品种的基金事实上也取得了相对不错的投资收益。华夏基金巩怀志、刘文动两位投资主管领衔的华夏优势增长基金的前十大重仓股尽管十分偏向内需消费类品种，但由于前三大重仓股均是白酒品种，其中第一大重仓股洋河股份今年以来的涨幅约为30%，第三大重仓股贵州茅台的股价涨幅也达到20%。

　　基金一季度组合调仓凶猛

　　在基金业绩排名压力之下，现实更容易迫使基金顺势而为。市场风格的变化无时无刻不在诱惑着基金经理做出策略的变化。

　　景顺长城内需增长二号基金披露的持股情况显示，基金经理、兼投资总监王鹏华在今年一季度期间进行了较大幅度的调仓，重仓股中加大了组合的进攻性和周期性，如增加了券商股的配置。而在此之前，景顺长城内需增长二号基金在基金业内被视为典型的偏成长的投资风格。

　　根据该基金此前的公告信息，基金经理在去年第四季度曾大幅持有创业板、中小板品种，在行业上偏重于对TMT板块、文化产业板块的布局。以去年四季度的持股为例，景顺长城内需增长二号基金的前十大重仓股中包括了光线传媒、华谊兄弟、四维图新、汇川技术、博瑞传播这样的偏成长、偏小盘的个股。

　　但上述对中小盘成长股的投资在今年市场遭遇到风格的变化，由于今年以来的行情主要受政策宽松预期的影响，这使得与政策和投资密切联系的强周期品种成为市场最活跃的明星，而成长类品种则处于滞涨状态。

　　因此，景顺长城内需增长二号基金的大幅度调仓行为显然顺应了市场的潮流。基金经理王鹏辉在今年一季度期间大幅减持光线传媒、华谊兄弟、四维图新、汇川技术等品种，其中景顺长城内需增长二号基金减持光线传媒高达108万股，不过目前依然是光线传媒的第一大机构投资者，显示出基金经理的偏中性的持有策略。但景顺长城对华谊兄弟的减持则显得更为猛烈，由于景顺长城内需增长二号基金在去年第四季度期间大幅增持华谊兄弟至1036万股，但仅仅一个季度后，景顺长城投资总监王鹏辉对华谊兄弟的策略就发生完全相左的变化，王鹏辉管理的这只基金大幅减持华谊兄弟，并完全退出华谊兄弟的前十大流通股股东名单。在今年的反弹市中，华谊兄弟今年初至今股价下跌超过7%，这似乎也可以解释景顺长城抛弃华谊兄弟的原因。

　　与景顺内需增长系列基金相似，作为业内典型的偏小盘成长股的基金，金鹰中小盘基金在今年一季度的行情中也不得不顺势而为。

　　根据金鹰中小盘基金披露的2012年一季度报告，基金经理在报告期内对重仓股中多只TMT概念股进行较大幅度的减持，遭减持的中环股份、勤上光电均是中小板上市公司，主营业务分别是半导体材料、半导体照明，上述两只中小板公司在去年重概念、偏中小盘的环境中或能收到资金青睐，但在今年重蓝筹、看周期的环境里面，股价表现萎靡，这也可能促成基金经理不得不进行减持。金鹰中小盘基金减持中小板TMT个股的同时，基金经理加大了对强周期资源品的介入，金鹰中小盘基金一季度期间买入包钢稀土至180万股，并将其列入第二大重仓股，包钢稀土年初至今的股价涨幅已接近140%。

　　“随着制度的变革，小盘股的稀缺性正在消失，但投资风险开始增加。”南方基金首席策略分析师杨德龙向《上海证券报》表示，政策性红利的释放，包括货币政策逐渐放松、引导资金投资于蓝筹股是今年支持市场反弹的最重要因素。杨德龙认为，今年行情的特点就是结构上会以蓝筹股行情为主，创业板和ST类绩差股将面临持续的调整压力。以博时基金、南方基金为代表的基金公司普遍相信今年的政策放松可能会超出市场预期，博时基金认为今年的政策将主要使得周期股受益，而稳定增长类等大消费品种可能会落后于周期股。

　　追逐低PE绩优股

　　市场风格的变化还体现在基金越来越多强调业绩和估值的合理性，基金经理似乎开始厌烦只有故事而无业绩的高估值公司，而当市场风格骤变，基金逐步强化了对业绩和股价安全边际的需求。主营塑料管材的凯乐科技由于业绩大幅增长而受到机构投资者的关注，凯乐科技今年一季度净利润高达9800万，同比增幅超过155%，其股价年初至今涨幅超过110%。根据凯乐科技披露的2012年一季度报告，摩根士丹利华鑫消费领航基金在报告期内买入凯乐科技约500万股，也是买入该股最多的基金。

　　工银瑞信核心价值基金所挖掘的中弘股份情况也颇为类似。工银瑞信在今年一季度期间大幅增持中弘股份557万股，截至今年一季度末，工银瑞信核心价值持有该股超过1300万股，中弘股份今年初以来的股价涨幅超过了70%。

　　值得一提的是，基金所挖掘的一批股价大幅上涨的个股往往具有低PE的特点，国金证券针对基金一季度发布的研究报告也指出，今年一季度期间的基金主要集中持有优质白马股，基金重点对低估值或者业绩确定性更强的个股进行了增持，对优质个股的集中度提升，尤其是今年以来业绩表现前十名的基金，普遍具有低PE持股的特点。

　　基金经理的上述持股特点可能也缘于当前A股市场的板块轮动，这使得长线投资者更加偏好于选择价格更为合理的品种以持股待涨。国金证券的报告就认为，随着市场热点轮动加快，基金经理在今年一季度更注重自下而上的精选个股，同时也更看重个股的确定性和稳定性，这些估值低、业绩稳定或者成长确定的个股，更具备攻守兼备的特质。

　　基金的低PE持股取胜也反映在沧州大化、宋都股份等个股上。化工板块的沧州大化披露的2012年一季度报告显示，报告期内净利润高达5000万，同比增幅超过757%，业绩暴增促使沧州大化的股价涨幅独立于化工板块，截至目前，沧州大化年初以来涨幅高达55%，这显然让潜伏其中的基金颇为受益。根据沧州大化披露的信息，万家和谐增长基金在报告期内买入沧州大化300万股。与此同时，宋都股份披露的2012年一季度报告显示，今年一季度期间上市公司净利润高达1.67亿，同比增幅超过228%。业绩暴增的宋都股份也因此在一季度期间成为各大基金公司抢筹的对象。宋都股份今年一季度末的前十大流通股股东名单中几乎清一色为新买进的基金，国泰基金、信诚基金、广发基金、富国基金均在一季度期间强力介入该股，基金公司不断介入该股也使得宋都股份年初至今的股价得以大幅走高超过60%。

　　基金经理强化对业绩的验证顺应了当前市场的趋势，市场人士认为，近期市场的接连上涨从一定程度上是资金从小盘股向蓝筹股、绩差股向绩优股的转移所致。博时基金的一位人士向《上海证券报》表示，绩差股、重组股、概念股等中小盘品种的活跃可以理解为市场的系统性风险依然处于高位，资金偏好此类品种也使得蓝筹股不具有上涨的动力，一旦中小盘概念股出现普遍的杀跌行情，市场的风格转换即可能出现，蓝筹股的启动将可以带动市场整体向好。

　　“退市制度的完善，将给绩优股带来更多的投资机会。”摩根士丹利华鑫基金公司认为，过去投资者普遍青睐成长股、重组股，因为这些股票能够在短时间带来可观的收益，投资蓝筹虽然能够获得不错的股息收入，但相比较起来赚钱效应不明显。随着市场制度的日趋完善，投资者行为更为理性，价值投资的理念也会找到合适的土壤，绩优蓝筹股能够得到更多的认同，绩优股的春天也就可能到来了。

　　基金专户更注重精选个股

　　专户投资更是不断的强化个股的挖掘，由于专户投资所特有的产品理念和短周期特征，专户投资经理不可能长期等待一个公司业绩基本面开始出现反转，或者股价在半年后开始突然拉升。

　　“我们需要的是专户买进去后，这只股票能够在一个星期内就开始有表现。如果一个月都不涨，我们可能就会反思是否判断失误，或者干脆卖掉。”国内一家银行系基金公司人士向《上海证券报》表示，专户投资需要对个股拥有充足的把握，要么不出手，出手就要有好的表现，因为专户周期往往一到两年，特别讲究时间成本，专户严格避免频繁更换持股组合，更要避免在某只重仓的股票上浪费时间。

　　专户的上述苛刻的投资理念反映到现实中，是专户投资个股把握能力的巨大差异。今年一季度以来，震荡行情使得基金专户投资效果出现冰火两重天的景象，一些强调集中优势资金挖掘优势个股的专户产品在今年的行情中表现突出，而一些表现勉强的专户理财产品可能更多受累于类指数化、类公募基金化的投资模式。

　　买优质个股，并且采取集中投资使得一些专户产品迅速成为黑马。主营油气设备的江钻股份近来股价出现了强劲表现，根据江钻股份披露的2012年一季度报告，该股前十大流通股股东名单中仅有的两家机构投资者均为基金专户。南方基金旗下专户“一对一”产品买入江钻股份约69万股，融通基金专户投资总监陈晓生管理的“一对多”专户买入约63万股。

　　值得关注的是，陈晓生管理的这只“融通战略一号”专户产品不仅仅抓住了股价翻倍的江钻股份，上述专户产品亦成功介入国海证券，根据国海证券披露的2012年一季度报告，“融通战略一号”专户在今年一季度期间买入国海证券高达135万股，上述专户也成为国海证券报告期内的第二大机构投资者，国海证券的股价涨幅更是惊人，该股今年初至今股价涨幅超过125%。

　　“我管理的‘融通战略一号’专户投资的股票将不超过10个，只有集中优势资金才有可能获得更大的收益。” 融通专户投资总监陈晓生接受《上海证券报》采访时曾表示，如果投资品种太分散，即便部分个股翻倍也无法提升业绩，应该避免专户投资变成类指数化、类公募化，要发挥专户投资的灵活性。由于目前已有两只重仓股出现股价翻倍，“融通战略一号”专户产品可能已出现较大的浮盈。

　　而汇添富基金、国泰基金旗下的专户产品也不走寻常路。根据澳洋科技披露的信息，汇添富基金旗下专户产品在今年一季度期间买入澳洋科技700万股，澳洋科技今年一季度初至今的股价涨幅也有超过40%。而国泰基金旗下专户产品则在今年一季度期间继续持有*ST园城约200万股，*ST园城今年年初至今股价涨幅超过35%。

　　由于各基金公司选配专户投资经理的方式差异很大，除了那些由公募投研主管转岗的专户投资经理外，能够挖掘到优质个股的基金公司专户投资经理显然是少数，多数基金专户产品的欠缺个股挖掘能力，专户产品布局的个股普遍表现不给力。南方基金的一位专户投资经理此前也向《上海证券报》表示，如果专户投资不能挖掘的优质个股，那么专户投资就成了类指数化形式。

　　基金重仓股表现各异

　　虽然医药股在今年的市场中整体表现低迷，但个股精选将使得部分基金经理得益战胜市场。

　　华夏基金三只基金集体介入的九芝堂今年初以来的涨幅达到46%，九芝堂的股价表现不但大幅超越行业表现，也大幅战胜市场。根据九芝堂披露的2012年一季度报告，华夏复兴、华夏红利、华夏收入三只基金在一季度期间集体买入该股；此外，中邮核心优选基金亦在今年一季度增持九芝堂超过700万股，并最终以超过1200万股的持股数成为九芝堂的第一大机构投资者。

　　即便强周期板块，内部个股分化也十分明显，在煤炭股领域，东吴行业轮动基金重仓持有的盘江股份今年初以来的股价涨幅高达54%，但多数基金经理重仓持有的煤炭股品种股价涨幅普遍不超过25%。以易方达资源行业基金和融通新蓝筹两只基金为例，上述两只基金重仓持有的平煤股份今年以来的股价涨幅约为14%，其中融通新蓝筹基金一季度期间持有1000万股的平煤股份。易方达资源行业基金的第一大重仓股中国神华在煤炭板块中表现更为低迷，中国神华今年以来涨幅约为6%，第二大重仓股山煤国际的同期涨幅约为19%。易方达资源行业前三大重仓的强周期品种的表现不但落后于同行业的盘江股份，也大幅落后于华夏优势增长基金第一大重仓股洋河股份的股价表现。

　　行业配置显然对于基金经理今年的业绩有所帮助，但是个股的贡献可能更大。煤炭股的表现可能整体强于消费品种，但在资源品种里面，煤炭股又大幅落后于稀土和券商板块。

　　博时新兴成长基金披露的2012年第一季度报告显示，基金经理在报告期内大幅介入券商和稀缺资源两大强周期品种。在券商和页岩气两块业务皆有布局的辽宁成大成为博时新兴成长基金一季度的第一大重仓股，基金经理此间买入该股高达4700万股，并成为辽宁成大的第一大机构投资者，截至目前，该笔投资显然为基金净值贡献颇丰，辽宁成大今年以来的股价涨幅约为47%，虽然第二大重仓股上海医药股价长期低迷，但博时新兴成长基金一季度期间强力买入的稀土永磁上市公司中科三环2200万股，亦成为后者的第一大机构，中科三环今年以来的股价涨幅约为80%，该笔投资显然对冲了组合中医药股的不利表现。中科三环披露今年业绩将大幅增长，预计今年中期的净利润将超过5亿，同比增幅超过220%。博时新兴成长基金还在前十大重仓股组合中布局了国元证券，后者今年以来的涨幅约为26%。

　　显而易见的是，尽管有基金经理踏准了合适的行业和题材，但个股之间的股价分化依然较大，与此同时，由于基金经理对个股研究和把握能力不够，也使得基金无法对优质个股进行果断的集中投资。以今年以来股价涨幅超过120%的包钢稀土为例，尽管有众多基金经理买入包钢稀土，但将包钢稀土列入前三大重仓股的基金经理并不多见，虽然基金今年以来偏爱券商题材，但以今年以来股价涨幅同样翻倍的国海证券为例，将国海证券列入核心投资品种的公募基金亦不多见，国海证券披露的信息也显示，今年一季度期间布局该股的公募基金寥寥无几。综上而言，基金经理2012年一季度期间重仓股布局的效果虽在一定程度受行业配置的影响，但决定基金净值表现的核心因素还是来自个股的研究把握能力。由于同题材的个股分化逐步加剧，缺乏个股把握能力的基金经理仅凭宏观层面的行业配置很难从业绩排名中脱颖而出。