千山药机：资产减值影响利润增速

　　利润增速低于预期。收入19543万，同比增30.87%；营业利润4069万，同比增14%；利润3707万，同比增15.07%；低于市场预期；资产减值导致利润增速大幅低于收入增速。毛利率同比从51.83%提升为52.42%，三项费用率从31.95%大幅降低为26.55%（管理费用和营业费用下降较多），但净利润率却大幅下降（从21.57%下降为18.97%），主要因为应收款导致的802万资产减值（去年同期为-686万）；三季度末应收账款为15140万，较期初增长163.99%，主要是公司为了抢占市场、扩大市场占有率，对部分信誉好、有长期合作潜力的客户放宽了信用期限、适当扩大信用额度。11年四季度随着应收款的收回，资产减值有望部分转回；内生增长靠塑料安瓿注射剂生产线和灯检机。预计非PVC大输液生产线将逐步放缓甚至负增长，故未来增长主要看两潜力产品：1）灯检机产品上半年已经卖出8条，目前产品处在最后性能完善阶段，待性能完善之后，将会开始放量；2）塑料安瓿注射剂生产线的放量时间则取决于塑料安瓿包材的获批时间，11年底有可能获批（存在较大不确定性）；外延式扩张有望继续。公司使用超募资金4800万元与上海远东制药机械有限公司设立合资公司，主营小容量注射剂及冻干机业务，目前已与上海远东签订了《合作框架协议》，预计合资公司12年收入和利润分别为8000万和1000万。剩余超募资金超2亿，有望围绕相关产业继续进行外延式扩张；

　　维持推荐评级。我们预测公司11-13年EPS为0.93、1.43、2.05元，对应11年和12年的P/E为36.33倍和23.51倍；公司两新产品潜力较大，维持推荐评级，按12年30倍P/E给予6～12个月目标价43元。

　　风险提示:﹑新产品推广不达预期风险应收款风险

　　

(作者:周锐;王威)