湖北宜化：低成本扩张见收益 快速增长可期

　　天风证券

　　业绩快速增长，超过市场预期。公司披露三季报：2011年1-9月，公司实现营业总收入为125.87亿元，较去年同期增52.26%；营业利润12.61亿元，同比增长69.29%；净利润为11.26亿元，较去年同期增长71.61%。EPS为1.42元。销售毛利率为20.26%，环比上半年上升0.5个百分点。业绩高于市场预期，主要原因是今年贵州宜化和宜化肥业100%的权益并表；以及内蒙古30万吨PVC产量提升、青海30万吨PVC项目7月份新投产；尿素价格的同比大幅上涨。

　　新项目渐次贡献收益业绩将持续快速增长。公司在西部资源丰富区域实施低成本的产能扩张战略已经进入收获期，今年及未来几年的低成本项目将分次贡献利润，推升公司业绩快速增长：2012年初新疆60万吨尿素(完全成本1100元/吨左右)投产，预计全年销量在45-50万吨；青海、内蒙PVC将完全达产，各实现28-30万吨的销量。2013年有新疆30万吨PVC产能投产，宜昌的56吨磷肥项目投产，江家墩磷矿部分投产。

　　公司丰富的磷矿资源储备为未来发展奠定坚实的基础。湖北的江家墩磷矿储量为1.5亿吨(持股77%)，设计产能约150万吨/年(一期30万吨/年，二期120万吨/年)，品位在30%左右。四川雷波县的卡哈洛磷矿(持股82.54%)初步探明储量1.23亿吨，拟按150万吨/年的规模建设，品位在23%左右。这两个矿区合计储量在2.7亿吨，目前正处于探矿阶段，预计从2012年下半年开始，磷矿项目将逐步投产，提升公司磷肥项目的盈利能力，也有利于公司估值水平的提升。公司凭借一体化的产业链优势和资源整合能力，有望在未来的湖北和四川的磷矿资源整合中，获得更多的资源。

　　盈利预测与评级。我们预计公司11、12和13年度每股收益分别为1.74元、2.02元、2.61元，对应11年、12年、13年的动态市盈率分别为12.2倍、10.5倍和8.2倍。考虑到公司业绩的快速成长和丰富的磷矿资源储备，我们给予公司“增持”评级，未来6个月目标价位30.00元，相当于2012年15倍PE。

　　风险提示。

　　(1)尿素、磷肥、PVC价格大幅下降；(2)新疆项目进展低于预期；(3)公司增发完成进程慢于预期。