山东黄金:再造一个山东黄金

　　事项

　　近期调研了山东黄金。

　　主要观点

　　1.十二五末公司储量有望达到1000-1200 吨。目前公司金金属权益储量400 吨左右，加上拟增发收购集团的308 吨资产，储量达到708 吨左右。"十二五" 公司还将增加300-500 吨储量，资源扩张主要从三个方向:

　　(1)集团资产注入。集团以山东为主体，以海南、内蒙、河南为辅的南北中三大矿业基地初步形成，另外，集团也积极在国外进行矿产资源合作与开发， 有望取得一定进展。目前集团未注入公司的黄金资产还有400-600 吨(不含拟增发)，公司托管了集团嵩县天运、嵩县山金矿、海南抱伦、蓬莱矿业和青海山矿业等主要金矿，与集团之间构成了关联交易，未来注入上市公司可期;

　　(2)内部探矿增储。公司注重深挖现有矿山的找矿潜力，并将其作为严格的考核指标。公司创造性地开展地质勘查工作，敢于向超深、超难、海底探矿发展，经过艰苦努力，公司所属矿山均有收获，2009-2011 年公司内部探矿增储均达到30 吨;

　　(3)集团外收购。公司自上市以来相继外购了金洲金矿、柴胡栏子金矿和金石矿业股权，增加权益储量约85.5 吨(含最新收购的金石矿业25%股权)，近年公司组织了对新疆、黑龙江、辽宁等地区矿山资源的考察，获取了大量有价值的信息，为下一步外扩资源创造了条件。

　　2.公司计划十二五末矿石处理能力达到55000 吨/日(十一五末平均日处理矿石量27210 吨/日)，矿产金产量达到40-50 吨，相当于再造一个山东黄金。未来公司自产金产量将维持15%-20%的年均增速，新增产能主要来自三山岛和焦家金矿:

　　(1)三山岛金矿截止2011 年11 月底矿石处理能力达到9000 吨/日，2011 年自产金5.5-5.8 吨，其8000 吨/日改扩建工程将在2013 年建成，十二五末矿石处理能力有望达到16000-17000 吨/日，自产金产能达到10 吨;

　　(2)焦家金矿目前矿石处理能力6000 吨/日，其6000 吨/日改扩建工程将在2012 年建成，十二五末矿石处理能力有望达到12000 吨/日，自产金产能达到10 吨;另外，公司其它金矿产能也会出现不同程度的增长。十二五末新城金矿矿石处理能力有望达到10000吨/日(目前日处理量4500吨);拟增发收购的东风金矿2000 吨/日采选工程也在逐步推进，建成后玲珑矿区日处理矿石规模将达到6000吨;沂南金矿日处理量也有望从目前的1000吨增至2000吨;金洲、鑫汇金矿目前矿石处理量分别为2000吨/日和1500吨/日，未来产能也会有所增加。

　　公司2011年矿产金产量22-23吨，保守按照15%的增长率估算，2012-2013年产量将分别达到26吨和30吨。

　　3.短期来看，金价受金融市场流动性紧张制约而上涨动力不足，将维持区间震荡，但中长期来看，我们认为金价将继续攀升。支撑黄金价格走高的最根本的因素是美国联邦基金实际利率还会在较长时间内维持负数，持有黄金的机会成本很低，而在宽松货币政策背景下美国潜在通胀率会维持高位，当短期利率相对长期利率(潜在通胀率)处于低位时，人们习惯性偏好持有黄金，近期黄金ETF持仓回升反映黄金的长期投资需求依然强劲。预计2011-2013年国内现货黄金均价分别为330元/克，370元/克和400元/克。

　　4.维持对公司"推荐"评级。预计公司2011-2013年EPS分别为1.76元、2.50元和3.26元，目前股价对应PE分别为19倍、13倍和10倍。

　　2011年国内黄金股和金价走势出现明显背离，而黄金股和国内M2同比走势显著相关，反映相对金价黄金股对流动性紧缩的压力更加敏感，并不能脱离行业板块走出独立行情。

　　华创宏观观点认为，目前国内流动性拐点已经出现，在明年一二季度经济触底之前，政策的结构性和阶段性微调会持续，流动性边际改善将加速行业估值见底。短期来看，金价受全球金融市场流动性紧张抑制而与基本金属走势趋同，但中期内黄金价格将继续攀升，强于基本金属价格，黄金股有望取得相对收益。黄金股能否取得超额收益还取决于未来国内政策放松的节奏。

　　风险提示

　　1.金融市场动荡导致流动性衰竭和金价短期大幅下跌;

　　2.公司矿山改扩建项目慢于预期。(华创证券)