杭锅股份：燃机余热十倍空间 2012启动高速增长

　　投资要点

　　燃机余热锅炉150亿市场空间，2012开启高速增长

　　燃机余热锅炉用于燃气电站燃机余热的回收利用。燃气电站的建设主要受制于可供发电的气源量。与市场预期不同，我们认为此次气电高峰并非西气东输二线带来的一次性行情，而是气源量增长由多点贡献，增幅大、可持续、多地区。

　　根据我们对气源量的测算，十二五期间多渠道气源均有增量：西气东输、北气南下、海气登陆，且可供发电气源占比提高，可供发电气源量五年复合增速达到25%，其中对沿海用电负荷影响较大的气源2012年增速超过60%。通过测算可供发电气源量，十二五末可支撑天然气发电近7000万千瓦，新增装机容量3200万千瓦，对应燃机余热市场总量为150亿。2012年气源量尤其是沿海LNG站点增幅最高，预计将带动相关地区气电项目增加，设备市场将启动。

　　公司燃机余热市场占有率按项目数计算接近70%，燃机余热技术门槛高，市场垄断度较高，由于行业增长快速，具有供货能力和经验的厂商有先发优势，公司能够为西门子、三菱、GE三大主力燃机生产配套余热锅炉，适用范围广，预计短期市场份额会有所提升，长期稳定在60%以上。2011年公司新接燃机余热订单同比增长50%，达到11亿，按照10个月生产周期计算，预计2012-2014年贡献收入为14亿、20和25亿。

　　海外市场蓄势待发，价格优势明显。

　　海外市场主要在东南亚，竞争对手主要是西门子、GE等国际电力设备巨头，产品具有价格优势，已经成功向十多个国家供货，具有供货经验后，市场增长会加速。出口产品中，燃机余热增长最快，公司燃机余热能够与三大主流技术配套，海外产品毛利率较国内高出7-8个点，海外预计海外市场仍将保持强劲增长，毛利率将进一步提升。

　　总包业务进入收获期，稳定增长。

　　总包70-80%依靠贷款，2012年资金同比状况改善，下游项目工程进度预计有所改善。总包业务在手订单约10亿，包括EPC5-6亿，EMC3个项目。部分EMC项目建设阶段已超过70%，按照项目周期预计今年可完工，后期项目收益索取权会增加服务板块收入。

(作者:张海;周紫光;乔敏)