包钢稀土：三季度业绩同比大幅增长 增持

　　天相投资 研究员：杨晓雷

　　2011年1-9月，公司实现营业收入100.90亿元，同比增长174.91%；归属于母公司所有者的净利润31.29亿元，同比增长417.39%；基本每股收益2.58元。三季度，实现归属于母公司所有者的净利润11.53亿元，同比增长359.39%，环比下降22.78%，基本每股收益0.95元。

　　业绩同比大幅增长，环比出现回调

　　公司是一家专注于稀土产品采选、冶炼和加工业务的公司，其中稀土采选冶炼业务对公司业绩贡献超85%，业绩对稀土价格依赖高。报告期内公司主要产品氧化镧、氧化铈、氧化镨、氧化钕价格大幅增长，而成本端锁定，故公司综合毛利率高达76.23%，同比上涨31.62个百分点，在产品价格拉动公司营业收入大幅增长及毛利率高企的情况下，公司业绩同比大幅增长。三季度稀土价格回调，公司业绩环比下降。

　　2012年开始稀土矿价开始和稀土价格挂钩，低价矿原料时代不复返。2012年开始公司不再享有从集团按照固定价格购进稀土矿的优惠，取而代之的是稀土矿购进价格和过去6个月稀土均价挂钩，在稀土价格高企的背景下，此举将大幅增加公司稀土矿购进成本。按照过去6个月稀土均价初步测试，新标准的实施将使公司稀土矿购进成本增加280%，按照2010年稀土矿成本占公司生产成本1.24%计算，新标准下稀土矿成本占公司生产成本比例达4.71%。

　　稀土冶炼未来将保持平稳增长

　　目前北方稀土整合大局已定，公司采用集中销售及企业战略储备等，这些特点决定了稀土价格未来大幅变动的可能性小。考虑到稀土“用量少且必不可少”从而导致的下游替代性弱，未来稀土价格主要随新材料的推广而平稳增长。

　　下游产业链延伸是未来看点

　　公司稀土深加工产品目前占营业收入和营业利润的比重分别为16.89%和12.96%，占比较小。下游产能情况为：现有3000吨钕铁硼磁性材料的产能；年内计划投产的产能有3000吨抛光材料项目及300台稀土永磁共振摄像系统产业化项目；在建项目有15000吨磁性材料产业化二期工程。短期看，由于公司深加工产能释放不完全，以及技术等方面的影响，公司稀土深加工业务毛利率较低，为54.69%，远低于上游冶炼加工79.07%的毛利率。不过未来随着国家对深加工业务的政策支持以及技术进步、产能释放完全等，公司深加工业务将是公司未来发展的重点。

　　盈利预测及评级

　　我们调整公司2011-2013年EPS分别为3.18元、3.44元、3.56元，以收盘价46.34元计算，对应的动态P/E分别为14倍、13倍和13倍，估值适中，考虑到下游深加工业务可能超预期，继续维持公司“增持”的投资评级。

　　风险提示

　　1、稀土价格大幅波动的风险；2、下游投产不及预期的风险。