煤炭行业：季节行情仍有希望

　　动力煤价格回调动力放缓，焦煤价格有望继续上涨。尽管欧美经济前景的不确定性和油价下跌给国际煤价带来一定压力，但国际煤炭供需相对平稳，预计国际煤价将继续高位震荡。国内方面，电厂耗煤处于高位，电厂库存缓慢回落，部分生产地煤价有所上涨，港口煤价继续小幅走弱，但降幅显著收窄。随着大秦线检修临近和淡季补库存启动，预计未来动力煤价格回调幅度有限并有望止跌反弹。受保障房拉动影响，下游钢铁需求淡季不淡，钢材和焦炭价格普遍上涨，同时钢铁再库存将逐步启动，焦煤价格有望延续小幅上涨的态势。

　　短期宏观压力犹存，但中期季节性行情仍有望出现。受欧美经济前景暗淡和加息预期影响，前周A股煤炭板块向下调整4.5%，上证综指下跌2.3%，主要煤炭公司平均下跌1.4%，恒生国企指数下跌1.7%。往前看，短期来自宏观面的压力依然存在：欧债危机前景不明，银行系统风险加大；欧美经济数据低迷继续打击投资者信心；国内经济可能小幅放缓。但在通胀见顶回落、外围环境有所恶化的背景下，国内“定向宽松”有望转向执行层面，同时市场对美国推出QE3的预期正逐步增强，上述因素将缓解估值压力。中期来看，随着保障房建设加速、大秦线秋季检修和下游再库存等利好因素逐步兑现，季节性行情仍有望出现。

　　A股组合：兖州煤业、中煤能源、中国神华、兰花科创和潞安环能。兖州煤业自8月4日以来下跌11.5%，估值优势明显，下半年产量提升将改善业绩，持续收购体现卓越执行力。中煤能源下半年煤质将改善，长期产量将持续较快增长，资产注入值得期待，2011年PE为13.8倍。中国神华煤电业务快速增长，资产注入及海外收购值得期待，当前估值仍具有明显优势，2011年PE为11.4倍。兰花科创化工业务扭亏大幅改善业绩，大宁矿近期有望复产，2011年PE为14.9倍。潞安环能短期业绩确定，长期产量快速增长，资产注入值得期待，2011年PE为17.6倍。

　　H股组合：兖州煤业、中煤能源和中国神华。兖州煤业自8月1日以来下跌29.8%，2011年PE仅8.9倍，投资价值非常显著。中煤能源2012年增速在H股动力煤公司中最为确定，2011年PE为11.1倍。中国神华长期将稳健增长，煤化工资产注入值得期待，2011年PE为11.6倍。同时关注恒鼎实业中报后的焦煤旺季的交易性机会(持续快速增长趋势明确，2011年PE仅为7.7倍)。

　　中金公司 蔡宏宇