新宝电器带病上市谜团重重

　　5月18日，证监会发审委通过广东新宝电器股份有限公司(下称“新宝电器”)的首发申请。与其同日上会的腾新食品早在3月30日就发布了招股说明书，预披露时间将近50天。而新宝电器的招股说明书却只比上会提前了3天披露，这个号称国内最大的小家电ODM/OBM制造商可谓“闪电”上会。

　　其实这并非新宝电器对资本市场的首次叩关，早在2007年初，新宝电器首次冲关被证监会否决，否决理由为“公司生产日用小家电，产品主要以贴牌方式出口欧美国家，虽然销售收入很大，但利润率不高，企业缺乏核心竞争力，随着国内劳动力、土地等生产要素成本的不断提升，以及出口政策调整等因素，企业的盈利能力及发展的可持续性受到重大质疑”，当时新宝电器还存在巨额保费欠缴问题。

　　2007年底，新宝电器再次递交申请材料并获证监会受理，但在2008年4月20日再次被撤回。此后，新宝电器的上市之路一度停滞，直到今年5月第三次闯关成为顺德首家以小家电为主营业务的上市公司。

　　新宝电器位处广东家电圈的边缘地带，依靠廉价的劳动力加工出口廉价小家电产品，在第一次上会被否决之后，却在业务模式未做任何改变、经营环境恶化、产品屡屡被检出质量问题的情况下，神奇“闪电”过会，这难免招致业内外质疑：公司主营业务外销占比过高，国内市场份额较低导致企业核心竞争实力不足，依赖家电补贴等经营外收入提升业绩。此外，新宝电器在上市前注销了多家公司，以此“隐藏”上市前的关联交易漏洞，特别是其家族式管理套路仍存在诸多瑕疵。这些谜团亟待解开。

　　□赢周刊记者 朱卫卫

　　实习记者 朱樱子

　　持续盈利性存疑

　　今年2月初，证监会将上会企业招股说明书的预披露时间进行了重新部署。按照新规则，自2月1日起，企业招股书预披露时间将由原来的上会前5天提前至上会前30天。证监会副主席刘新华表示，延长招股说明书预披露时间，是为了让拟上会公司更好地接受公众的监督，推动发行人和市场中介机构归位尽责，真实、准确、完整地进行信息披露。新规的效果立竿见影，从2月1日起，A股拟IPO企业的招股说明书预披露时间多数都在30天左右。2月1日至今，新宝电器3天的预披露时间是最短纪录。

　　令人生疑的不止新宝电器上会的高速度，还有其招股书中“负”增长的业绩。大多数拟上会公司报告期内业绩都呈大幅增长态势，新宝电器却是一个另类。新宝电器招股书显示，2009年至2011年，公司的销售收入虽然持续上升，分别为34.09亿、44.06亿、49.16亿，但其净利润却停滞不前甚至下滑，公司实现的净利润分别为1.53亿、1.68亿、1.62亿。报告期内，公司2010年净利润只是小幅增长了9.8%，2011年净利润甚至下滑3.5%。如果扣除非经常性损益，2011年净利润下滑幅度更大。2011年，新宝电器获得了1416.71万元的政府补助，另有1760.78万元的投资收益。扣除非经常性损益后，新宝电器2011年、2010年的净利润分别为1.35亿、1.65亿，2011年净利润降幅高达18%。新宝电器解释，2011年净利润增幅下滑主要是因为主营业务毛利率较2010 年下降1.86 个百分点。此外，公司2011年按25%的税率缴纳企业所得税，比上一年多缴了2000多万元税款。

　　新宝电器净利润出现下滑苗头的同一时期，同行们依然保持了较高的增长。新宝电器在招股书中介绍，公司主要生产、研发、销售电热水壶、咖啡壶、面包机、烤箱等小家电及相关产业配套产品，竞争对手主要包括美的集团、德豪润达、伊立浦。其中，德豪润达、伊立浦与新宝电器最相似。2011年，德豪润达、伊立浦依然保持了较高的增长幅度，前者净利润翻番，后者将近40%。

　　对于毛利率下降，招股书披露是由于人民币升值幅度进一步加大，2010年与2011年，人民币平均汇率升值0.64%和4.51%，“人民币升值直接影响公司外销美元收入结汇后金额，致使以人民币计价的主营业务收入减少，从而导致主营业务毛利率下降。”在2011年汇率导致主营业务毛利减少了1.49亿元之多。

　　记者比较新宝电器数项主要产品的毛利率变化发现，2011年，除面包机毛利率上升了0.70%外，其他主要产品的毛利率都有不同程度的下降，如打蛋机下降5.32%、搅拌机下降3.83%，降幅不小。这与招股书描述的“发行人拥有较强的成本转移能力和盈利修复能力”形成巨大反差。

　　招股书显示，新宝电器主营业务依靠外销代工生产模式发展。报告期间，新宝电器外销收入比例分别为93.83%、92.77%和91.34%。出口集中在欧洲市场和美洲市场，其占外销比例均值分别为47.76%和39.29%。近三年，新宝电器国内销售收入仅占主营业务收入的6.17%、7.23%、8.66%。新宝电器作为订单型加工企业的业务模式使其根本无力转移成本和控制利润率。新宝电器与珠三角地区庞大的加工业者一样，不断经受着宏观政策调整和国内外宏观环境变化的夹击。招股书披露，报告期内，美元兑人民币年均汇率由1∶6.8409 变动至1∶6.3360，人民币升值7.97%，珠三角劳动力成本年增幅平均为6.81%，PP 塑料、不锈钢等主要原材料成本波动明显、出口退税率调整，一波又一波利空袭击之下，公司未显出任何应变之策。

　　而在国内市场，新宝电器不仅要面对美的、九阳、格兰仕等大牌同行的挤压，还屡屡出现在质量“黑榜”上，在国内消费者中品牌认可度较低。在武汉市工商局发布的2008年度饮水机、电熨斗、电话机等小家电产品专项质量监测不合格名单中，新宝电器名列其中，该公司所产的一款电熨斗电气强度方面不达标。而据2009年第四季度上海电熨斗产品抽查报告显示，新宝电器一款电熨斗存在严重质量问题。时隔几个月，陕西质监局2010年第一季度抽检报告中，新宝电器一款搅拌机因内部布线问题再度登上“黑名单”。不时亮相“黑名单”是新宝电器的一大“硬伤”。

　　此外，国家资金补贴和“家电下乡”政策对新宝电器营业外收入产生了较大影响。招股书显示，新宝电器营业外收入主要包括政府补助、罚没利得。近三年该公司营业外收入分别为929.79万元、984.36万元和2101.26万元。其中，2011年新宝电器取得1196.53万元为滁州东菱项目基本建设基金的政府补助。

　　国家产业政策补助家电企业发展，近几年新增了家电下乡补贴品种实施方案的法律法规，新宝电器的电压力锅是国家“家电下乡”政策的受益产品。因此，一系列政策的出台或致使新宝电器过分依赖行业政策，主营业务利润额下滑，进而影响该公司未来持续盈利发展水平。

　　因此有观察人士指出，新宝电器此时上市，是为了在彻底陷入困局之前在股市上捞一大笔“救命金”。这对股市投资者来讲，投资风险很高。

　　招股说明书过度包装

　　五年前首次上会时，新宝电器的招股说明书中就存在巨额保费欠缴问题，五年之后的社保信息披露仍不规范。

　　新宝电器2007年第一次上会时存在“巨额社保欠缴”问题：报告期内(2003年、2004年、2005年、2006年1-9 月)，如公司的全部员工均足额购买各项社会保险，公司应缴社会保险费金额与实际缴纳金额的差异对各期公司净利润的累计影响数(77055537.04 元)占报告期净利润总额(346529014.39 元)的22.24%。巨额的社保欠缴一度绊倒了冲关的新宝电器。

　　而二次上会的新宝电器依然存在社保不规范问题：招股书没有详细披露员工参保情况，仅仅出具了两个地方政府的证明了事：“2012年3月28日，佛山市顺德区社保局对新宝电器、庆菱压铸、广东东菱、凯恒电机、新颖时尚、凯虹彩印、威林塑料、骏越电器、乐文华彩印执行社会保障情况出具证明；2012年3月15日，滁州市人力资源和社会保障局对滁州东菱执行社会保障情况出具证明。根据证明，报告期内上述公司不存在违反有关社会保障法律、法规的情形。”

　　招股书对公积金缴纳情况的表述也十分模糊。在员工的福利、社会保障方面，新宝电器“独树一帜”。该公司称，目前没有执行住房改革制度，而是为员工提供免费住宿。公司根据员工级别提供不同条件的宿舍，分为总监级、经理级、科长级、员工级四类宿舍。

　　不过，若按佛山市住房公积金相关规定，该公司2011年全部员工按地方规定需缴纳的年度公积金总计1515.24万元，而公司提供免费住宿的年度支出合计1400.56万元，按市场价格合计1702.80万元。针对上述情况，该公司控股股东东菱集团也作出承诺，如发生主管部门认定新宝电器未按照国家相关规定为全部员工办理住房公积金缴存登记并按规定缴纳相关款项，从而可能对新宝电器予以处罚或要求新宝电器补缴相关款项的情形时，新宝电器由此所致的所有经济损失(包括但不限于处罚、补缴款项以及其他损失)均由本公司承担。

　　大同证券IPO投资顾问刘云峰认为，国家对单位应为员工缴纳住房公积金有着明确规定，如果公司未缴纳公积金，其所提供的免费住宿是给员工的福利，二者并不能相抵。

　　同样存疑的还有新宝电器的职工工资。新宝电器三年报告期正值全国特别是其基地珠三角地区爆发人工成本飙升的阶段，同时人民币汇率持续升值，众多出口型企业倒闭或转型，但该公司仍能成功让财务报表保持稳定。新宝电器招股书披露，报告期公司直接人工占主营业务成本的比重分别为11.25%、12.03%和10.81%。2009~2011 年，公司生产人员年平均工资分别为2.20 万元、2.31 万元和2.51 万元，直接人工成本年增幅平均为6.81%。在珠三角人工成本三年上升接近50%，仅2010年广东全省最低工资标准即上升21%以上的情况下，新宝电器以年均6.8%的人工成本增速仍能保持正常生产，且出货量不断增加；同时，人工成本占收入比重还能在2011年保持降低，这被业内人士视为“奇迹”。

　　“存在人为压低人工成本，以调节利润表的嫌疑。”一位投行业人士认为。

　　业内人士表示，2009年以来，能够以月薪2000元以内在顺德、东莞等地招到工人的情况几乎是不存在的。但新宝电器披露的生产人员平均工资显示，2009至2011年其平均月薪仅有1833、1925、2092元。新宝电器2009至2011年主营业务毛利率分别为15.75%、15.96%和14.10%，公司披露的直接人工占主营业务成本的比重分别为11.25%、12.03%和10.81%。《投资时报》引述专业人士认为，由于2011年的销售净利率和主营业务毛利率同比下降，新宝电器为了保持年度盈利，对2011年的人工成本进行了大幅的隐藏。

　　根据同行业以珠三角地区情况分析，2011年新宝电器实际人工占主营业务比重可能在13%-14%之间，亦即被压低2至3个点。该公司2011年销售净利率只有2.75%，如果人工成本全部还原，则该公司基本处于盈亏平衡之间。

　　家族式管理存隐患

　　投资人一向对家族企业态度谨慎。新宝电器招股书显示，东菱集团持有公司55.75%的股份，为公司控股股东，自成立以来一直从事对外股权投资及管理业务。东菱集团注册资本8064.40 万元，实收资本8064.40 万元，郭建刚、郭建强、郭志钊分别持有其60%、30%、10%的股权，其中郭建刚和郭建强为兄弟关系，郭志钊与郭建刚、郭建强为父子关系。东菱集团通过全资子公司永华实业100%控股香港东菱，香港东菱持有本公司35.13%的股份，为公司第二大股东。郭建刚持有东菱集团60%的股权，为公司实际控制人。

　　据悉，本次发行前，郭建刚通过间接持股方式控制发行前90.88%的股份。股票发行成功后，郭建刚为公司实际控制人。虽然新宝电器已建立了完善的法人治理结构，但实际控制人仍可能利用其控制力在公司的发展战略、生产经营、利润分配决策等方面施加重大影响，做出对其有利但损害公司和中小股东利益的行为，因此，新宝电器坦承“本公司存在实际控制人控制的风险。”

　　值得注意的还有，新宝电器在此次申请上市前突击注销了多家往来公司。报告期内，新宝电器将原控股子公司新颖时尚予以注销。同时，辉越实业、恺欣电气、颂天物流与新宝电器存在交易往来，均成立于2005年4月26日。后由于新宝电器将管理层所持股份均整合至东笙科技，该三家公司均已于2009年12月经核准注销。凯菱企业注销前，郭建刚之妻持有其51%的股权，郭建强之妻持有其49%的股权，于2011年3月注销。

　　而广东凯华电器实业有限公司(下称“凯华电器”)是新宝电器的前五大供应商之一，其为控股股东原具有重大影响的企业，2012年2月转让给第三方。主营业务为电源线生产和销售，近三年凯华电器净利润一路低迷。而在报告期内新宝电器向凯华电器采购价格却较同行业偏高。

　　有分析人士指出，家族企业的管理方式未来可能在新宝电器中存在，上市后能否坚持内部控制和科学管理令人质疑。特别是，新宝电器在上市前注销的多家公司，其表面上是为了以后避免关联交易发生和利益转移等行为，但同时是否隐藏了其它重要信息就不得而知了。

　　对于新宝电器的上市，有业内人士曾指出，“证监会不能让这样一家企业上市，不然会对资本市场，特别是股民造成损失。与国内美的、九阳、苏泊尔等小家电企业相比，新宝电器的自有品牌影响力低、市场布局单一依靠海外暗藏巨大风险。更为重要的是，新宝电器近年来在小家电产品质上频频发生被国家质监部门爆发不合格事件，一旦上市很容易让企业面临来自市场、产品和品牌等多方面的不确定因素，风险非常大”。

　　知名产经观察家彭雄江也认为，“新宝电器作为一家低端制造企业，在缺乏品牌、缺乏稳定市场支撑的前提下，谋求上市是对资本市场的冲击，是对股民的轻视。对于一家企业，不能为了自己的私利而损害社会公众的利益”。