ST创智生死考验：重组方案能否获批成焦点

　　暂停上市长达4年之久的ST创智终于迎来了一线曙光，但前景并不明朗。只有几天后召开的股东大会通过重组方案，ST创智才有望变身为土地一级开发商，进而恢复上市。

　　四川大地实业集团提出的重组方案看起来还算优厚。重组方承诺了注入资产未来三年的丰厚盈利能力，同时还保证未来如果盈利未能达到预期时将承担补偿责任。

　　但部分投资者并不认可这一方案。他们认为，目前地产行业发生了巨大变化，重组方注入资产估值偏高，盈利前景堪忧。此外，由于地产调控，重组方案能否通过监管审核也难预料。

　　当然，还有更隐秘的理由。根据以往经验，停牌较久的ST股复牌首日涨幅往往动辄数倍，但由于目前的股市低迷，根据大地集团的重组方案，ST创智恢复上市后股价很难给出较高涨幅。这对那些心存暴利预期的投资者而言，很难接受。

　　一些投资者则开始采取行动，包括在股吧、论坛发帖对重组方案进行极端式的解读，希望以此团结小股东，从而狙击大地集团。而大地集团则开始萌生退意，大地集团高层明确表示，如果方案被否，大地集团将放弃借壳ST创智，选择其他途径进军资本市场。

　　向左，还是向右？留给ST创智全体股东的时间已经不多，这不仅仅是因为几天后就开始召开股东大会；这种急迫还在于，在新的监管制度下，壳资源价值已经显著降低，短期内引进有实力的重组方并不易实现，这无疑增加了ST创智的退市风险。从这一角度出发，ST创智将迎来一场生死大考。

　　重组之争

　　根据重组方案，ST创智将以3.72元/股向大地集团和成都泰维投资管理有限公司发行7.8亿股，购买其持有的国地置业95.306%的股权。按照评估价格，国地置业100%股权的评估结果为30.44亿元，依此计算，购买资产的价值为29.02亿元，增值率接近344%。

　　同时，重组方还承诺国地置业在2011年8月至12月、2012年、2013年和2014年的预测净利润分别为1.97亿元、5.34亿元、7.66亿元和9.82亿元。在发行股份购买资产完成后，公司对实际净利润数不足预测净利润数时承担补偿责任。

　　目前看来，对重组方案的争议主要集中在两个方面：在房地产调控背景下，土地市场价格已经低迷，增值率344%是否过高；公司承诺的高盈利能力能否实现。

　　一些投资者以同样从事土地一级开发业务的铁岭新城为例称，当初铁岭新城置入上市公司22平方公里的土地一级开发业务也只高评估了12亿，但国地置业7平方公里却高估了20多亿，可见水分巨大。

　　但据了解，虽然均从事土地一级开发业务，国地置业和铁岭新城却有着迥然相异的盈利模式。铁岭新城盈利来源主要是通过土地招拍挂拍卖收益分成以及当地的市政公共事业的特许经营权，而国地置业盈利则来自于与政府的合同约定，即根据双方确认的国地置业投资成本加上约定的投资回报，当地政府每年通过财政的方式进行支付。

　　据此，大地集团高层以及一些市场人士认为，虽然地产行业处于寒冬，但这对国地置业影响甚微，公司未来收益已经通过合同得到确定。当然，也存在着政府层面违约的风险，只是这种概率较低。

　　而北京中企华资产评估公司出具的《评估报告说明》遵循的是“权责发生制”，即以合同项目未来可实现的净收益折现求和得出评估价值。一位会计事务所人士认为，作为独立第三方评估机构，都有严格的评估准则和程序。从公告内容看，中企华评估方法没什么问题。

　　ST创智总经理彭扶民表示，评估和收购事宜，经过了中企华、中信证券、信达证券三家中介机构的认可，未来还需要经过证监会上市重组委的审核，增值率是否合理，这些专业机构自有判断。

　　过会隐忧

　　值得注意的是，早在ST创智进行破产重整时，部分投资者出于对房地产行业调控以及调控政策不明朗的担心，要求从事土地一级开发的大地集团承诺退出ST创智重组。现在，一些投资者仍然存在着这样的担心。

　　据了解，土地一级开发和一般的房地产开发存在较大差别，土地开发的核心产品是土地本身，房地产开发核心产品是房屋本身。国家现行有关土地开发和房产开发的相关法规政策也是相互分离的，相关的业务流程、产品形态完全不同，土地开发是房地产开发的前置环节和基础，二者不能混为一谈。同时，实施土地一级开发，有利于推动城市产业规划和区域发展，提高城市配套标准，增加土地供应量，增强政府进行对房地产等行业的宏观调控能力。在去年，除了中汇医药成功过会，华夏幸福借壳ST国祥的成功闯关也不容忽视。这可能意味着，始于2010年4月份的宏观调控或多或少地出现了一些松动。

　　彭扶民表示，一方面是看到了希望，另一方面，从资产规模与盈利能力的匹配上来看，大地集团的土地一级整理业务资产，优于之前接触的任何一家重组方。这也是公司最终确定大地集团作为重组方的原因。

　　命悬一线

　　对于一些持强烈反对意见的投资者而言，上述问题并不是最关键的。他们更关心，公司恢复上市后的表现，而大地集团给出的重组方案很难给这些投资者带来巨额收益，这或许才是根本原因所在。

　　根据重组方案，ST创智将以3.72元／股的价格向四川大地实业集团有限公司和成都泰维投资管理有限公司发行7.8亿股。如果重组通过，ST创智股本将急剧扩张；与此同时，目前市场可比公司市盈率普遍不高，因此恢复上市后，公司很难出现股价暴涨的局面。

　　在以往案例中，ST股重组过程中的增发价格通常会打一定的折扣，譬如此前的ST盛润重组增发价格打了5折，ST宝硕、ST偏转则均是打3折。但ST创智则完全按照证监会定价原则，即根据停牌前20个交易日的公司股票均价拟定。从这一角度出发，大股东在重组过程中体现出了一定的诚意。

　　但投资者很难接受这一事实，毕竟苦苦盼望了4年，而这4年间又发生了太多的“乌鸡变凤凰”的神话。

　　对于大地集团而言，过去的4年也苦不堪言。2007年12月12日，大地集团斥资1亿元，通过拍卖受让创智集团所持ST创智4463.52万股，占总股本的11.79%，每股作价2.26元，并承诺向上市公司注入核心地产业务。

　　大地集团的一位高层表示，拍卖前大地集团得到保证，两宗涉及金额高达3亿余元的案件会胜诉，进入后只需要抓紧时间推动重组即可，但股权拍卖后不久，上述两宗案件全部都败诉，随后大地集团不得不开始了漫长的保壳之旅。创智集团前期众多遗留窟窿和不规范的运营，证监会的稽查直至2009年才结束，重组工作举步维艰，白白蹉跎了四年。

　　这种高昂的时间成本和为解决公司遗留问题付出的资金成本给持反对意见的投资者增加了博弈的筹码。上述高层说，一些投资者打来电话，声称手握多少股票，要求大地集团以多少价格收购，否则他们将投出反对票。

　　但大地集团已经开始萌生退意，如果本次重组被否，大地集团将另觅途径进军资本市场。

　　如果果真如此，对于全体ST创智股东而言，这将是一个两败俱伤的结局。曙光乍现，却又重陷黑暗。如果从一个更广阔的视角来审视，留给ST创智选择的余地其实并不多。目前，监管层明确表示，要打击ST公司的“壳资源”炒作，同时，提高借壳重组的审核标准。这意味着“壳资源”的价值已经大大降低。而如果短期内，不能引进有实力的重组方，ST创智将命悬一线。(方元)(CIS)