场外市场建设变轨 新三板与柜台市场关系待解

　　贾华斐 蒋飞

　　场外市场的发展路径正在悄悄发生变化。《第一财经日报(微博)》记者近日从多方获悉，原先的新三板扩容计划逐渐淡出，而以各地柜台市场为基础发展统一监管的场外市场则提上日程。新的发展路径将不再局限于科技园区，各地已经具备一定发展程度的股权交易中心和产权交易所都有望被纳入场外市场的体系中，为更多的非上市股份公司提供股份转让平台。

　　各大券商代办股份转让部门的负责人刚刚过了一个忐忑的春节。由于政策思路的变化，原先为了迎接新三板扩容在各地科技园区跑马圈地的证券公司似乎重新回到了原点，但是监管层在今年年初召集券商研讨后，尚未对新三板与柜台市场究竟如何各自定位、二者是何种关系给出明确的意见。

　　一个“中关村”？多个“中关村”？

　　据一知情的券商人士表示，从本周一开始，证券业协会召集十家券商的代办股份部门负责人开展为期一周的闭门讨论，商讨目前的新三板市场如何发展，会议内容归纳总结后将上报证监会。

　　该人士还透露，春节前，证监会方面也召开了一次研讨会，参会的券商包括申银万国(微博)、宏源证券、西部证券、东北证券、齐鲁证券等区域性券商。这次会议的主旨是鼓励证券公司与地方上的股权交易中心和开展非上市公司股份转让业务的产权交易所开展合作，发展地方性的股权交易市场。但是一些参会的券商表示，对此并无心理准备，尚无头绪。

　　虽然券商对于政策如何落实仍然感到“茫然”，但是在监管层的政策导向已经发生明确的变化这一点上，却没有任何争议。

　　2011年的证券期货监管工作会议上，时任证监会主席尚福林对场外市场的提法是：“抓紧启动中关村试点范围扩大工作，加快建设统一监管的全国性场外市场。”这里的中关村试点即“新三板”。在实际工作方面，尚福林在2011年“两会”期间曾对媒体表示，新三板扩容相关制度安排已基本到位，但还有一些技术细节需要解决。

　　就在业界预期新三板扩容年内就能落实的时候，去年9、10月间，证监会上报国务院的新三板扩容方案却未获通过。一位来自监管层的知情人士去年曾对记者表示，国务院要求对该方案的基本架构重新设计。

　　今年，新任证监会主席郭树清在同样的例行年度工作会议上，已经不再提“新三板”，而是表示将“以柜台交易为基础，加快建立统一监管的场外交易市场，为非上市股份公司提供阳光化、规范化的股份转让平台”。

　　仔细分析郭树清的提法，还可以发现 “场外市场”前面少了“全国性”这个定语，但是保留了“统一监管”。

　　按照老的思路，新三板扩容是通过把中关村科技园区的代办股份转让推广到全国其他50多个科技园区；同时，在北京新建一个专门服务新三板的交易所。这种模式显然是建立全国性场外市场的较为简便和直接的方式，但却把全国各地其他同样开展股份流转服务的柜台市场排除在外。

　　学界不乏对该扩容模式的批评，而郭树清的提法与其中一些建议颇为接近。如中国政法大学(微博)教授刘纪鹏(微博)今年年初接受媒体采访时曾表示，现在各地发展了200多个产权交易中心，这些产权中心有相当一部分已经在进行股权转让业务，不应该一棍子都打死，而应该借着新三板的开通结束中国产权交易中心无序发展的现状，以此进行整合，把中央和地方的力量汇集起来。

　　他建议证监会因势利导，帮助各地的柜台市场走上正轨，同时体现统一监管的战略目标。刘纪鹏还建议在各地的柜台市场中选择规则完善、运作规范的，办成若干个“中关村”。

　　多层次格局定位之辩

　　西部证券代办股份业务部总经理程晓明在业内素有敢说之名。此前在接受本报记者采访时，他曾表示，“多层次资本市场”的定位并不准确，因为无论是主板还是新三板，并无层次高低之分，而是服务方向不同。他认为“全方位资本市场”更为准确。对于目前的新三板，他认为主要需要改进的地方是取消交易限制，提升市场的流动性，从而释放融资功能。

　　目前新三板鲜有成功融资的案例。程晓明认为其根本原因在于缺乏流动性，交投清淡，因此无法真实定价。

　　至于新三板与柜台市场之间的关系，业界对此也并无一致的意见。程晓明在近期的一次内部讨论会上表示，二者好比美国的OTCBB和粉单市场的关系。OTCBB的挂牌条件比纳斯达克(微博)主板市场低，但是高于无需信息披露的粉单市场。

　　这种粗略的比较可能未必准确，但至少代表了当前新三板与柜台市场的主要区别。金元证券代办股份转让总部总经理陈永飞对记者表示，新三板相对于主板而言，不需要审批，只需要备案，手续简便。但是比起不需要向协会统一备案，也无需聘请券商的地方柜台市场，新三板的门槛还是要高一些。

　　对于两个市场的未来定位，陈永飞认为新三板的提法会成为过去时，而中关村代办股份转让系统则会发展成一个中央集中的场外市场，它与地方柜台市场发展起来的场外市场会是两个平行的市场，彼此之间不互联，但是都可以通过券商现有的技术平台进行交易。

　　无论如何，正在经历一场清理整顿的地方产权交易所和股权交易中心，都对证监会新思路表示谨慎的欢迎。北京产权交易所的一位人士对记者表示，北交所已经就成立一个新的股权交易中心，向北京市政府提供过建议性方案。而陈永飞则透露，目前上海和重庆两地都对企业到股权交易中心挂牌给予鼓励，力度不比中关村园区差。上海股权托管交易中心18家企业有望近期集体挂牌，重庆股份转让中心也已经有近30家企业挂牌。