由《新领军》杂志社和新领军者俱乐部共同主办的“新领军论坛教育行业峰会”于2011年7月1日-3日在北京举行。上图为量宇金融董事长、前渣打银行中国区总裁陈凡。

　　以下为演讲实录：

　　陈凡：昨天我是临时接到了这么一个革命的任务，说让我跟大家交流一下关于中国教育的问题。回家之后我用了四个小时给大家做了一个PPT。我只是想用这个PPT向在座的嘉宾表达我的三个基本观点，希望对在座的企业家、在座从事教育方面的投资或者是工作者有益)。因为我是做投资的，投资以外的事我也不太懂，我只能够讲一些关于投资的事，或者说这些观点只代表我个人的观点，我想会对发展到今天的教育行业有一些好处。

　　我的标题弄了一个特别具体的我知道的投资这块跟教育有什么关系，我的标题特别具体，是关于投资跟教育之间的关系，叫做《私募股权价值投资中国的教育领军企业》。大家可能注意到两个字，“私募”。股权投资大家都知道，但什么是私募股权的价值投资这是我今天讲的重点。

　　首先我们要知道为什么中国领军企业要通过私募股权，需要一个私募股权的价值投资。其实这么多年来我们中国的教育企业应该来说相对欧美的教育企业特别是相对我们亚洲的教育企业，发展的非常非常得迅速，而且各种各样的商业模式层出不穷，涌现出了一些非常不错的企业。这些教育企业，体现了我们中国人在教育方面的智慧。我们国家是一个非常崇尚教育的国家，我国的文化和教育事业发展得非常快。

　　教育如何跟资本市场接轨，这是既古老又崭新的课题。说实话尽管我们有很多所谓的教育方面的上市公司，也尽管在行业里面有50%以上资金是私募股权基金或者是VC基金投入到我们的教育企业。但是为什么教育企业需要私募股权投资呢？特别是需要私募股权的价值投资呢？我敢保证包括那些接受到了私募股权投资的这些企业家没有几个整明白的。

　　所以我在这里跟大家讲一讲私募股权投资到底能够给企业家们带来什么好处，你为什么需要它？我为什么提出这个问题，因为我们的基金正在路演，接近第一个阶段尾声。很多企业家问我一个问题，今天这么多私募股权基金都在满大街地找项目、竞价，这种情况下，为什么我们要做私募股权基金。比如说有一个企业，非常非常好，他跟我说上市的话，券商给我的IPO定价一把达到50块钱，你给我投多少钱？我说给你投但该给10块钱，他说有人给我30、25块钱，你为什么给我10块钱。我问他一条，假如说有一个人脑子上贴一个标签私募股权，拿你十块钱什么事都不干，然后到家之后就上市20块钱，你为什么把50块钱的东西卖给他20块钱，要不然你跟他是亲戚、感恩于他，要不然你的脑袋被门挤了。一般来说我们不应该这样，私募股权不是抢钱的地方，是给别人干活的地方。干什么活，企业为什么需要私募股权，这是非常重要的。本质来讲私募股权给你的钱不是钱，是一个资本的放大器，是因为我干活没有办法拿时间来计价和市场价值来定价。无法说我一天8块钱或者是一小时8块钱，我一天只有24小时，我挣的不是有数的钱。作为投资者给你一个不能定价的东西的时候，没办法，只好再让他扔点钱，作为资本的放大器，将来去挣更多钱，这是私募的本质。不知道我说这话大家听懂了吗？比如说有一个律师跑您这来了，一小时要您500-1000美金，一个会计师到您这来了，做一个一次性挣100美金的审计。这都是有数的钱，三个月过去、半年过去，他走了，我们不挣有数的钱。作为资本家或者是作为投资者他到您这来给你干这几件事是你自己拿钱买不来，比如他教你一个少林寺武功秘诀，教你一个东西让你的企业长生不老，这时候你的东西从市场买不来，无法自我发出这个东西。无法定价，无法用小时定价，让他投点钱占点股份，通过你企业的时间价值利润增长，通过你的企业将来背后的差使他挣一个资本放大器的钱，这是私募股权投资的真谛。

　　我可以保证，现在新出来的私募股权基金经理，100个中有90个都不知道他自己在做什么，他们每天把一个明明具有消费垄断权的私募股权基金做成一个大宗商品，每天竞价，有些老板上来喝完酒直接给被投资企业拍板，我给你25块钱，那家给我35块钱，我给你32块钱，这是属于价值竞争战，是大宗商品的特点，不是私募股权的特点。

　　我们为什么要私募股权基金呢？大家可以看一看，私募股权也分高端、中端、低端，高端私募股权帮助企业解决以下四个方面的问题，首先第一点其实它是帮助企业建造一个虚拟的资本。我们很多企业在他三维真实的空间里面做这个企业的时候无论是桌椅板凳，教材、师资也好，甚至你的教学方法也好这都是看得见、摸得着的东西。这些东西到了资本市场要经过虚拟，打造一个虚拟的新东方，这样一个企业才有可能使被投资者接受。投资者买的不是你的桌椅板凳，不是你的教材，买的是你的函数特征。无论从市场方面、管理方面、财务方面构成一个虚拟企业，这个企业在资本市场是一块砖一块砖垒起来的。咱们拿新东方做例子，他在投资者心目中有标准，在你实在企业当中有误差，我们把这个误差做到最小，这时候你资本市场价值得到最大的实现，这是我们私募股权基金要做的事。具体地说就是，我们要给你做全面重组，包括商业模式，包括你的财务，包括你的法律，很多很多的东西，把一个不正规的企业完全打造成一个资本市场下的标准企业。

　　第二方面也是最重要的方面就是商业模式的升级，因为我刚才讲了，其实我们价值投资，为什么叫价值投资？我们价值投资只投资那些具有商业专卖权的企业。也就是说，你如果没有消费的垄断权，你只是一个大宗商品，对一个私募股权投资特别是价值投资的私募股权投资我们就不能投。什么叫做价值投资私募股权呢？我给大家举个例子，我经常讲这么一个例子，你把三个不同杯子搁那，倒三个不同品牌的可乐，可口可乐、百事可乐、非常可乐，找一个人喝，都喝不出什么味道。市场上卖的价格是可口可乐1.5元，百事可乐1块钱，非常可乐是5毛钱，大家就会买这个可口可乐。对不起经济危机怎么变化都有定价权，对我这个企业的产品和服务有定价权，我想卖多少就卖多少，前提是发改委批准，在这样情况下是发改委批准。我们实际上这点是非常专业的，你们去做一个企业，如果做一个教育企业，想吸引到非常高端的PE投资者，最重要一条就是你选择这个行业可以产生商业专卖权，不然你就别玩。最后剩下的就是大宗商品的价格上的竞争和成本竞争，一点意义没有。

　　第三我们实际上能够给大家做到的私募股权是所谓基因的转变，就像少林寺的修行和淡水鱼变成咸水鱼。我们做投资的时候没有一个企业内部是没有问题的，都有问题。我们最主要的作用就是我们进去，大家把你很多的问题解决了，我们教你学好，听起来好像比较要命，学好对一个企业来说特别特别重要。如果你不懂得资本市场的规矩，那么你就有可能到资本市场摔跟头。我们希望你们能在私募股权和公募股权的资本市场中灵活应对，创维两个老板就蹲班房了，他到公募市场不知道这个对错，知道也不太以为然，就踩红线了，企业是好企业，企业家是好企业家，就是人都有犯错的时候，我们给你机会让你知道什么是好的，帮你把习惯改了，这点非常重要。什么是咸水鱼变成淡水鱼，就是你原来在你们家门口水坑子游，现在帮你到河里、江里、到资本市场大海，这就是淡水鱼变咸水鱼过程。这个过程当中我们会教你资本市场十八般武艺，当然这个过程是个很痛苦的过程，中间可能会出现很多问题。这是私募股权给大家带来很重要的价值。

　　大家要说了这些东西要做多少年，我们17年前做私募股权就是这么教大家的。现在做着做着大家忘了， 95年我们做VC的时候，当时只有IDG比较老牌的VC在中国，我们做PE；97年的时候，中国PE基金也没有多少家，可能也就20、30家，现在5000-10000家都出来了，大家回到原本看看私募股权到底给大家带来什么价值。还有一个特别重要的价值就是引入现代公司治理机制，同时使得企业基业常青。因为理论来讲一个企业它的寿命是无限的，不像人活到一定时候就差不多了。你必须有非常好的公司治理机制，不能一人说了算，这种东西也是大家非常重视的东西。私募股权基金可以给大家带来这么多好的效应。

　　对于我们来说，我今天第二个问题想告诉大家，你如何去选择一个私募股权基金，我给大家讲一个所谓投资标准的问题。我们看企业的时候，实际上特别简单。知名价值投资者一共有7个，也是在不断演绎过程中，从最早创始人GreenHan到后来巴菲特，其实最终他们无非提炼了几条特别简单的标准。最早创始人提出第一条标准就是安全边际的概念，不管多好的企业，我一定要有安全边际才能进去。GreenHan认为只要是便宜，就一定能赚钱，实际上不是这样的，只要是便宜，同时又是特别好的企业，你就一定能赚钱。巴菲特投纺织企业非常便宜进去，他投了一个大宗商品行业输的非常惨，他组织第二条价值理论，不光价格便宜，一定要找到具有消费垄断权的企业和行业去投。如果你找不到，意味着本来你想找到一个数学家，后来你找到一个会数数的驴，能从一数到十，永远成不了数学家。我们说第二条中非常重要的观点就是一定要具有商业专卖权和消费垄断权的行业才可以投，两条标准加在一起，不光企业要特别好，价格特别便宜。还有一条特别重要的标准，也是我们为此曾付出血的代价，就是虽然企业特别便宜，而且企业也特别具有消费垄断权，但它必须是一个内在价值可以预测、可以持续、可以长期稳定地增长，这一条是非常重要的，尤其是在高科技企业、媒体企业、教育企业。假如说你企业的现金流不可预测，一会儿有一会儿没的，或者说不能稳定持续的这么一个企业，你最后也得下来。

　　我们实际上有非常实实在在的案例跟大家证明这一点，这个企业非常好，也很便宜，最后他不可预测。他本来说的一个东西要出来，最后他没出来，整个预测值就没了，你就输了，这种情况也是不行。当然增长是这个行业一个最基本的特点，假如说你投一个企业，这个行业不能够增长你就彻底瞎了。当行业增长到一定的时候，你这个行业的增长性实际上可以打消你价格中的高价格。什么意思？你的价格高与低，安全边际高与低跟你的增长性相关。有时候，你非常强调说，我一低腰，特别特别便宜的东西没有了，因为他的增长性抬高了，这一段里面你可以支付高价格。这些东西是我们这些年提出来的，有些东西是共性的东西，管理投资必须是企业家非常诚实。

　　我们看看我们教育行业四个与价值投资主要相关的判断点，第一点我们认为行业特征是非常非常明显的。第一教育行业的增长是稳定地、是相对高地增长。第二点凡是具有消费垄断权的行业都具有抗通胀特点，大家都知道，很多人都在关心我们经济危机的问题，资本市场崩盘问题，但是我告诉大家一点，价值投资一个最美的地方，就是从来不考虑宏观经济。大家什么时候看到可口可乐经济因为宏观经济导致他20%增长没有，导致这个企业PE掉下来，当然没有，虽然有时候会掉下来，但总的来说会非常稳定的。这是因为什么？因为他具有消费垄断权，不会因为大宗商品变化，比如说期货变化而导致了他品牌的衰败。其实可口可乐公司发展到今天，他什么都不干了，只干一个事，干他品牌的经营，他连渠道都让出去了。他在各个国家，一共134个国家开公司，实际上除了他品牌的管理，其他都是瞎扯。比如在中粮，中粮可乐，他把所有渠道都解决了，资本运作、品牌运作达到了最高境界。可口可乐、茅台酒是可以抗通胀的，在教育行业也可以产生这样的东西。

　　第三他是可持续，什么时候看到哈佛大学作为一个教育机构，经济危机他学费降了，招不到学生，没有这样的情况。第二点教育行业是可以有定价权和消费垄断权的，这一点是非常非常重要的。我们投资人绝对不要投两类企业，一类是低成本竞争的，一类是打价格战的。这些都属于大宗商品战，因为没有别的东西，只能靠低成本竞争和价格战。我们的成本比国外便宜多少，你随着时间推移，最后还会下的。凡是重资产的行业，当他增长没有的时候，他的通货膨胀率会把他设备的更新，能够几倍甚至几十倍增加，同时它的折旧会把他所有利润吃没了，变成负的。我们现在看到所谓的高增长，是因为我们在这个行业的高增长。但是有一天当这增长没了的时候，凡是做重资产的行业都会跳楼的。这就是美国为什么汽车行业、飞机制造行业等很多重资产的行业都下来的原因。

　　另外特别是教育行业跟纯粹高科技还不一样，它的内在价值、销售额、现金流以及其他的这些东西都可以预测的。这一点是非常重要的，他可以预测现金流，不会导致你上市的时候本来有什么东西要开，现金流进去，最后算了开不了下来了。教育是可持续的，把整个教育板块分起来就是两类，一类是大宗商品教育，一类是消费垄断权教育，大宗商品教育是为生存而教育，消费垄断权教育是提高你的核心竞争力的教育。为什么再教育和继续教育非常厉害，原来有了普教，这是为了生存，生存了之后为了过好日子，挣更多钱，把教育升级，就是消费垄断教育，是可以定价。大宗商品教育无法顶尖，我们投的就是具有消费垄断性的教育。也就是我们说内在价值具有稳定性和长期性。

　　最后一点，好的教育企业一定是轻资产，低负债率、高增长，同时利润率很高，现金流很丰富，当然还有其他的财务指标。这样的教育企业其实基于什么？基于商业模式，商业模式是产生消费垄断权最核心的东西。我们看到这些行业特征，其实可以看看我们下面一个专题，由于时间原因不跟大家多讲了。

　　我们讲的是什么？一个领军企业怎么样去选择一个私募的投资者或者是私募股权的价值投资者？在私募投资里，现在大体分两类，一类是私募投机者、一类是私募投资者。这两类投资者他们的根本的区别是价值与价格的区别，增值服务的区别以及机构和基金经理个人的区别。什么叫做价值与价格的区别呢？他可以给你很高的价格，不给你很高的价值，这是投机者典型的特点。什么意思？比如说现在二级市场跌的一塌糊涂，只有20倍PE市盈率，对不起我给你30倍，为什么30倍？他假设将来这个市场还可能回来，然后我假设有一个比我还傻会给我50倍，这叫投机，就跟赌博一样，就是投机。他没有给你带来价值。我前面讲的是价值投资，他真正的价值的投资者是要给你带来价值的。价值最核心体验就是增值服务，机构和基金经理价值区别是什么？大家选择一个私募股权基金的时候，千万要记住你需要两类东西，这两类是互补不是互相排斥的。首先你需要好的机构品牌为了你的二级市场而做，为什么？因为二级市场会存在一个问题就是说傻子过街看街坊，找一个中心他就比较认这个，但是这里要说另外一条，如果家里非常有钱，给你嫁的基金经理是二傻，基金经理本身是合伙人，他进去是个傻子，你们生出来的孩子好不了。基金经理的作用非常重要，他必须给你干活带来价值，否则他就是谁谁的儿子你也不能用。

　　价值投资总的来说分四个阶段，第一个阶段是挖掘价值，什么是挖掘价值，大家知道这么大屋子里堆满了马粪，作为挖掘价值，他穿着一个雨衣，拿着铲子在没有空调的屋子里干活，一年最少找到三块黄金，这样的投资就叫做挖掘价值。但是一旦挖掘了价值以后，他要做的是首先给企业干活，首先做人，然后他要给你提供价值，提供价值分两个部分，第一部分他要给你做诊断，他把你整个面纱拉下来，把你的肝、心、肺做全面体检，净值调查，在这个过程当中会教你很多东西，会看到很多问题，做一个判断，根据他发现的价值和这边发现的问题，他衡量一下，第一这些问题能不能解决，第二他值得不值得为了你做这个事情，值的话做第三步，就是把你做一个全面的重组。从商业模式、财务、法律、行业、管理各方面把你做手术，把所有问题都清干干净净之后，这时候他的钱才可能到位。这个过程是我们给企业提供价值的第一步，非常非常重要。钱到位之后，这时候你就进入一个资本市场，私募股权的资本市场。在他投进去之后，他要做投资后的管理，但是投资后的管理，他就把他在前期交给你的所有本事一一陪着你练，他教你十八般武艺，你不一定全会，一点一点帮你练，非常痛苦。作为一个私募股权基金，有77个条款，其中有33个小股东条款把你绑的严严实实，原来长的像仙人掌，做完手术之后一点点怎么规范自己的行为，把好的习惯养成，才允许你上市，陪你走一段，等你完全掌握了资本市场运作，掌握了良好习惯的时候他就退出了，这就是第四个阶段，我们不是雷锋，投资者目的就是帮助他的投资者去收获价值。

　　作为基金经理扮演的三个角色，就是投资之前对企业来说，是一个价值投资者，投进去之后他本身是你的合伙人，作为爹妈一起带企业。他还有其他的角色针对LP，我就不说了。

　　这就是一个我们讲在资本市场运作过程中你最需要做哪些事情，资本市场运作过程中你能够帮助企业做哪些事情。我刚才跟大家讲的我们其实最核心所谓增值服务就是两条，一个就是帮助你打造基业常青的企业，第二就是帮你打造核心竞争力。为什么基业常青对企业非常非常重要，因为我们人都是会死的，当我们一个人辛辛苦苦创造一个品牌，比如说新东方老板俞敏洪，他也会变成85岁样子，他一定会想接班人的问题，他不把他的公司治理机制引进去，不整成基业常青的企业，一旦创业家消失，这个企业一定会衰败。我们要引入现代公司治理机制，这是我们私募股权的长项。

　　这是我们直接投资过程中四个实实在在的步骤，最后讲一下我们量宇基金在中国以价值投资为理念的私募股权投资基金，第一点要考察管理团队，第二考察它的战略，第三考察他的体系，第四考察他以前做过什么。不要上来就说对不起，他给的价格贵就进去，那肯定下来。

　　谢谢大家，我今天就讲到这里。

　　

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