国金证券10月投基策略：立足稳健 搭配灵活

　　2011年10月基金投资策略报告 

　　国金证券基金研究中心 王聃聃 张剑辉

　　投资策略

　　立足稳健，搭配灵活型品种——权益类开放式基金投资建议

　　出口不确定性、地产投资拐点等因素使得经济持续减速的风险逐渐加大，需求回落也进一步推动企业盈利预期下滑，盈利风险或带来估值的被动上升，不排除需求和盈利出现超预期下滑的可能。在政策紧缩的基调难发生改变的背景下，建议适当保持防御和谨慎的策略。

　　就基金投资组合的构建，我们认为投资者可适当控制风险，选择风险水平适中的稳健型品种作为核心配置，随着市场在底部区域逐渐消化不利因素，可通过定投、分批买入等方式逐渐提高风险、进行中长期布局。

　　对于稳健型品种的选择，一方面，建议投资者结合基金历史操作，关注风险控制能力突出、风险水平适中的品种，并结合历史业绩进一步筛选投资管理能力突出的基金。另一方面，投资者还可从基金持仓组合角度对稳健型基金进行选择，并从防御性角度出发可关注组合的估值水平。从相对收益角度，可适当关注对通信、公用事业、石油石化、机场、铁路等防御+低估值的板块的基金。

　　当前市场环境中我们认为部分次新基金具备建仓优势，一方面市场处于估值底部，次新基金具备低成本布局的优势；另一方面，在市场宽幅震荡行情中，次新基金股票仓位一般较轻，调仓成本更低。

　　此外，在预期市场继续宽幅震荡的环境中，投资者可在上述核心配置稳健型品种的同时，适当搭配操作风格灵活的基金，尽管在紧缩基调难改变的背景下市场难有趋势性机会，但在底部区域波动过程中也不乏阶段性机会，因此，优选操作风格灵活的基金有助于投资者分享市场波动过程中的部分机会。

　　窄幅波动走势或延续——固定收益类开放式基金投资建议

　　尽管经济基本面继续利好于债券市场，欧债因素也成为支撑市场的正面因素，但流动性紧张依然制约着债市走强，考虑到政策转向的可能性较小，资金面紧张的局面难改观，同时我们认为10月债市在内部经济、通胀等方面出现超预期利好和利空的可能都不大，整体来看债市收益率可能将依旧保持窄幅波动的走势，较难形成趋势性投资机会。

　　中长期来看，债券基金仍具有配置价值，一方面随着通胀顶点已过、加息周期进入尾声，债市对政策变化的敏感性下降，另一方面经过充分调整，债市收益率已位于历史顶部，较高的息票收入也增加了绝对吸引力。品种选择上，考虑到信用债仍难摆脱弱势格局，对于国债、金融债等信用风险比较低的利率产品持有较多的基金可侧重关注。此外，债券封闭式基金较高的折价安全垫优势可适当关注。

　　自下而上关注具有比较优势的品种——封闭式基金投资建议

　　考虑到目前市场弱势震荡，整体折价率优势不足，投资者短期可适当谨慎。从个体角度出发，可选择投资管理能力、折价率具备相对优势的品种进行中长期布局。

　　高杠杆基金具有高风险收益的特点，考虑到市场弱势震荡，建议短期适当谨慎。尤其是在目前基金溢价率普遍较高的状态下，假如市场存在超跌反弹的交易性机会，较高的溢价率或将制约其表现。

　　注：嘉实多利进取无固定存续期，富国天丰将于 2011-10-23到期。

　　一、权益类开放式基金投资建议

　　立足稳健，搭配灵活型品种——A股权益类开放式基金投资建议

　　8月宏观数据显示国内经济继续降温，规模工业增加值增速下滑、固定资产同比增速有所回落，消费总体相对平稳，出口虽然超预期但考虑到发达经济体增长放缓，不确定性较大。

　　工业生产增速下滑，反映了经济缓慢着陆态势。8月规模以上工业增加值同比增长13.5%，与7月相比下降0.5个百分点。1至8月份，规模以上工业增加值同比增长14.2%，同比增速较7月回落0.1个百分点。接下来倘若外需进一步下滑，工业增加值环比增速可能继续下降。

　　固定资产投资方面，1-8月份，固定资产投资累计同比增长25%，较7 月下滑0.4%，虽有所回落但仍处于高位。如果剔除铁路投资下滑的因素，固定资产投资当月下滑幅度非常有限。地产投资增速仍然维持在30%以上，但在货币政策没有转向，信贷空间有限的宏观背景下，房地产投资增速下滑的趋势仍然没有变化。

　　8 月社会消费品零售总额同比增长17.0%，环比增长1.36%，剔除价格后的实际消费增速较7 月上升0.1%。其中，住房类消费品增速有所下滑，汽车消费增速有所回升。实际消费增速在底部区域徘徊，受益于通胀有望缓慢滑落，消费增速继续下滑的空间不大，或保持平稳。

　　8 月份，我国进出口总值3288.7 亿美元，增长27.2%，其中出口增长24.4%，进口增长30.4%，超市场预期。在发达经济体增长放缓的背景下，未来出口增速不容乐观，同时考虑到国内固定资产投资增速放缓，进口快速上涨也难以持续。

　　通胀高位回落，8 月CPI 同比增速为6.2%，虽较上月有所回落，但依然处于高位，节日前食品价格上涨、非食品略强于历史规律上涨是造成CPI略高的主要推动因素。整体来看，我们认为接下来通胀水平缓慢下滑的趋势不会改变，但考虑到季节性需求、成本压力、国际流动性释放的复杂形势，下滑幅度有限。在此背景下，稳定物价仍将是宏观调控的首要目标，政策面仍将处于观察期。

　　就A股市场整体投资机会来看，近期市场走势低迷除了来源于外围市场的担忧，国内经济情况不容乐观也是A 股市场做多动力不足的主要原因，与此同时通胀下滑缓慢也使得短期货币政策放松预期落空。就目前投资者核心关注的国内经济基本面来看，出口不确定性、地产投资拐点等因素使得经济持续减速的风险逐渐加大，需求回落也进一步推动企业盈利预期下滑，盈利风险或带来估值的被动上升。根据国金策略小组的观点，我们认为当前市场估值在一定程度反映了经济放缓、通胀高企、资金利率紧张的状态，但不排除需求和盈利出现超预期下滑的可能。综合来看，在政策紧缩的基调难发生改变的背景下，建议适当保持防御和谨慎的策略。

　　就基金投资组合的构建，我们认为投资者可适当控制风险，选择风险水平适中的稳健型品种作为核心配置，随着市场在底部区域逐渐消化不利因素，可通过定投、分批买入等方式逐渐提高风险、进行中长期布局。

　　结合风险收益、持仓组合，核心配置稳健型品种

　　对于稳健型品种的选择，建议投资者结合基金历史操作，关注风险控制能力突出、风险水平适中的品种，并结合历史业绩进一步筛选投资管理能力突出的基金。在具体的基金筛选上，我们结合国金《基金风险评价报告》对开放式偏股型基金进行初选，剔除高风险品种，并结合绝对收益能力、风险调整后收益能力、保本收益能力等方面进一步选择，从结果来看，富国天源、华安配置、富国天惠、国投稳健、华安动态、大摩资源、诺安成长、诺安配置、鹏华成长、建信核心、海富通精选、兴全全球等基金具备中长期优势。

　　此外，投资者还可从基金持仓组合角度对稳健型基金进行选择，并从防御性角度出发可关注组合的估值水平。就目前市场环境，我们认为大部分的周期性行业由于盈利不断下调，或出现估值被动升高的结果，同时前期表现较好的消费和新兴行业已经处于较高的估值水平，接下来或呈现“退烧”的走势。从相对收益角度，可适当关注通信(运营和设备)、公用事业、石油石化、机场、铁路等防御+低估值的板块。

　　在基金筛选上，投资者可结合基金中报持股明细，从行业、重仓股估值水平角度进行选择。从结果来看，持有上述防御性板块较多的基金包括大摩资源、国泰金鹰、华夏成长、国投景气、方达策略、中银优选等基金可适当关注。另外从基金中报持股明细的平均持股市盈率来看，鹏华价值、广发聚富、博时主题、景顺鼎益、上投内需、富国天瑞、海富通精选、华安宏利等基金的持股市盈率较低。

　　动态关注基金调整方向，新基金具备调仓优势

　　随着三季度市场震荡加剧，投资者对市场的看法也逐渐发生改变，尽管从基金中报、二季报的基金经理报告来看，“市场前低后高”、“通胀回落、政策放松”等相对乐观的说法占据多数，但随着经济持续回落、通胀高位，各种预期逐渐落空，机构情绪也转向谨慎。从近期基金表现来看，我们也可以大致看出部分基金对仓位进行了调整，投资者对于基金调整方向可给予适当关注，对于不符合自身风险收益偏好的品种进行适当调整。考虑到目前基金三季报披露还需时日，我们也对基金仓位进行测算。从结果来看，国联安精选、海富通中小盘、富国主题、博时第三产业、博时策略、东吴新经济、国投景气、嘉实回报、兴全社会责任、华商产业升级等多只基金的股票仓位下降幅度较大，对于采取稳健策略的投资者可结合投资管理能力、管理风格等角度适当关注。

　　此外，当前市场环境中我们认为部分次新基金具备建仓优势，一方面市场处于估值底部，次新基金具备低成本布局的优势；另一方面，在市场宽幅震荡行情中，次新基金股票仓位一般较轻，调仓成本更低。我们针对次新基金也进行了仓位的大致测算，从结果来看，兴全绿色、国联安行业、华商价值、嘉实领先成长、诺安多策略等基金仍保持相对稳健的策略，股票仓位在60%左右，另外鹏华新兴产业、国富策略、国泰事件驱动等新基金的股票仓位更低。对于次新基金的选择，投资者可更多关注管理人实力、基金经理既往投资管理能力。

　　搭配灵活风格基金把握波段投资机会

　　在预期市场继续宽幅震荡的环境中，投资者可在上述核心配置稳健型品种的同时，适当搭配操作风格灵活的基金，尽管在紧缩基调难改变的背景下市场难有趋势性机会，但在底部区域波动过程中也不乏阶段性机会，因此，优选操作风格灵活的基金有助于投资者分享市场波动过程中的部分机会。在基金的筛选上，我们结合基金规模、换手率和操作风格，可以关注的包括：富国天源、易方达科翔、中银中国、国联安主题、银华内需、华安动态、国投稳健、兴全有机增长等。

　　QDII基金：以防御和安全性为主

　　总体上看，全球经济体复苏的步伐放缓，再次有可能步入“衰退”的前景。欧债危机持续发酵，仍无扭转之机。国际组织纷纷看淡全球经济前景，并重新引发了一轮国际金融市场和大宗商品市场的动荡。而麻烦的问题在于：欧美国家的政治僵局，使欧盟区决策者无法产生有效的应对措施。新兴市场方面也不乐观，而一旦发展中国家国内需求下降，可能会导致“全球经济复苏丧失经济引擎”。而此时，逐利的国际资本的“搅局”，无疑增加了全球市场尤其是新兴市场风险资产价格的波动，从而加剧主权债务危机向金融市场动荡的转化。

　　因此，适逢多事之秋，我们认为投资者在策略上应以防御和安全性为主，降低仓位为首选；其次，在区域配置上侧重均衡。此外，资源类等抗通胀品种仍可长期关注[1]。

　　二、固定收益类基金投资建议

　　窄幅波动走势或延续——债券型开放式基金投资建议

　　尽管经济基本面继续利好于债券市场，欧债因素也成为支撑市场的正面因素，但流动性紧张依然制约着债市走强，考虑到政策转向的可能性较小，资金面紧张的局面难改观，同时我们认为10月债市在内部经济、通胀等方面出现超预期利好和利空的可能都不大，整体来看债市收益率可能将依旧保持窄幅波动的走势，较难形成趋势性投资机会。

　　在债券市场弱势震荡，尤其是信用债、可转债下行通道背景下，债券基金业绩受到一定损失。按国金分类来看，最近一个月(截止到9.23)债券-新股申购型基金业绩下跌3.26%，债券-完全债券型基金业绩下跌0.36%，债券-普通债券型基金业绩下跌3.18%。

　　尽管短期债市难有趋势性机会，但从中长期来看，债券基金仍具有较好的配置价值，一方面随着通胀顶点已过、加息周期进入尾声，债市对政策变化的敏感性下降，另一方面经过充分调整，债市收益率已位于历史顶部，较高的息票收入也增加了绝对吸引力。品种选择上，考虑到信用债仍难摆脱弱势格局，对于国债、金融债等信用风险比较低的利率产品持有较多的基金可侧重关注，并结合管理人固定收益投资管理能力及新股申购能力，可重点关注的产品如：招商债券、南方50债、普天债券、建信稳定增利、中银稳健增利、光大增利收益、广发强债等基金。

　　关注折价安全垫优势——债券型封闭式基金投资建议

　　从场内交易的普通债券基金来看，近期基金折价扩大使得到期年化收益具备优势，即使在基金净值不涨的情况下，投资者仍能获得一定的到期收益，其中华富强债的到期年化收益超过8%，信诚增强、银华信用、鹏华丰润等6只基金也超过4%；从杠杆份额的债券基金来看，假设基础份额提供4%的相对保守的年收益，多数基金的年化收益在6%~12%，而假设基础份额提供6%的年收益，多数基金年化收益在13%~16%左右。

　　比较来看，普通上市交易的债券基金相对具备优势，一方面具有折价安全垫，另一方面在假设基础份额4%的年化收益下，普通上市交易的债券基金与杠杆基金收益水平基本持平。具体产品选择，可以结合管理人的投资管理能力、折价率等选择具备优势的品种。具体产品可关注鹏华丰润、易基岁丰、银华信用和工银四季等。

　　[1]详见《欧债危机持续发酵，资产配置安全为上- QDII基金双周策略》。

　　图表9：基础份额(基金)不同年化收益预期下，上市交易债券基金到期年化收益(截止到9.23)

　　注：嘉实多利进取无固定存续期，富国天丰将于 2011-10-23到期。

　　同庆A、国泰优先、汇利A、景丰A、聚利A等固定收益特征的分级基金折价率继续扩大。按照2011年9月23日收盘市场价格购入、持有到期按净值结算(上述四只产品将于到期后转为开放式基金，可以进行申购赎回，即可以按照净值进行结算)计算，年收益率(单利)与同期限国债及存款利率比具备明显优势，其中年化收益超过10%的同庆A可重点关注，同样年化收益水平较高的国泰优先、汇利A和景丰A等也可侧重。同时，从风险角度而言，上述产品母基金净值均处于较高水平，对子基金的保护垫也相当丰厚。对于低风险偏好的投资者，上述基金适合作为抵御通胀的投资产品。

　　另外，双禧A、银华稳进、申万收益、信诚500A、银华金利、多利优先、建信稳健等基金，同样具备固定收益特征，其中四只基金的折价率已经超过20%，在折价交易状态下对于低风险投资者亦具备一定的吸引力，但市场价格波动会导致目标收益存在一定的不确定性。

　　图表10：“固定收益”特征分级基金收益率比较(截止到9.23)

　　来源：国金证券研究所(微博)

　　资金面紧张，“高收益”状态延续——货币市场基金投资建议

　　9月份货币市场收益率虽较上月小幅波动下滑，但仍处于相对高位，从下图可以看到货币市场基金平均年化收益率(不包括B级基金及产品设计久期相对较短的上投摩根货币基金)平均约3.2%左右。短期来看，考虑到政策转向的可能性较小，资金面紧张的局面难改观，货币基金相对“高收益”状态或延续。

　　在货币市场基金选择上，基金季报中“影子定价”与“摊余成本法”确定的基金资产净值偏离度作为重要参考指标，不容忽视。偏离度越高表明基金手中资产“浮盈”越高，其维持甚至提高当前收益率水平的潜力越大，实证结果亦支持上述结论。因此，在货币市场基金的产品选择上，参考偏离度数据、历史收益及稳定性、流动性等，建议侧重关注华夏现金、南方增利、海富通货币、华富货币、中银货币、博时现金等“双高——高偏离度、高收益”货币市场基金产品。

　　三、封闭式基金投资建议

　　传统封基：自下而上关注具有比较优势的品种

　　传统封闭式基金整体折价率继续低位徘徊，截止到2011年9月23日，25只传统封闭式基金平均折价8.66%。在平均剩余存续期3.21年的背景下，平均到期年化收益率(按当前市价买入并持有到期按当前净值赎回的年化收益率水平)为2.93%。

　　考虑到目前市场弱势震荡，整体折价率优势不足，投资者短期可适当谨慎。从个体角度出发，可选择投资管理能力、折价率具备相对优势的品种进行中长期布局，如金鑫、天元、普丰、金泰、兴华等。

　　创新封基： 高溢价率或制约反弹空间

　　从场内交易的创新封闭式基金来看，杠杆基金受市场震荡下跌影响，净值损失较为严重，但随着市场进入底部区域、基金价格下跌动能减弱，多数基金溢价率大幅上升，其中申万进取的溢价率已经超过50%，银华鑫利、银华锐进的溢价率也达到30%左右。从杠杆率水平来看，申万进取3倍左右的杠杆率目前最高，银华鑫利、国泰进取、银华锐进的杠杆率也相对高，此外，瑞福进取的杠杆率近期波动较大，当前杠杆率在1.5倍左右，但如果母基金净值上涨5%以后，杠杆率也将上升至2.8倍的较高水平。

　　对于上市交易的高杠杆产品，考虑到市场弱势震荡，建议短期适当谨慎。尤其是在目前基金溢价率普遍较高的状态下，假如市场存在超跌反弹的交易性机会，较高的溢价率也将制约其表现。

　　四、基金池及基金组合推荐

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，下阶段重点关注基金池如下：

　　图表15：基金池推荐(按字母顺序排列)

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，建立国金1110期基金组合如下：