李一衡：房地产行业可能会进入兼并期

　　新浪财经讯 “第七届北京国际金融博览会”于2011年11月3日-6日在北京举行。上图为国际货币基金组织驻华首席代表李一衡。

　　以下为演讲实录：

　　李一衡：非常感谢邀请我来这里演讲。我今天主要跟大家谈谈中国的“五年规划”。为什么“五年规划”如此重要？我们认为五年规划对中国中长期经济增长发挥了非常重要的作用。有很多因素使得中国经济必须转型，由于今天会议的主题是金融，我就把重点放在金融角度。我主要讲四点，第一是未来五年经济展望，第二中国经济增长策略转变的原因，第三金融市场在中国经济增长转型过程中扮演的作用，第四保持经济持续增长的措施。

　　首先中国需要金融服务，金融市场更独立才可以使资源配置更加合理，收入流动更加均衡，它可以促进中国向消费型社会发展。全球需求、投资、消费情况都不乐观，新兴市场发展也有所放缓，发达国家私人消费已有所下降，固定资产投资也有下降迹象，特别是美国，企业在工厂设备投资额方面有所下降。我们预期未来五年，经济会缓慢增长，欧洲经济也不乐观。未来五年经济展望比较缓慢，但可能要花很长的时间才能够回弹，这种状况必须得到国内强有力的消费支撑，中期增长不为达到4%，金融稳定的风险也在增长。这张扇形图可以看到金融风险的四个领域从今年4月份都发生了恶化。2008年雷曼兄弟破产，现在全球金融市场展望不乐观，这也导致经济增长的下滑，使得信贷减少，我们认为在中国会实现软着陆，零售额下降，PMI指数也显示出同样的趋势，未来发展速度会放缓，通胀有所抬头。但我们认为通胀已经到了高峰，接下来就是工业方面收到的冲击。中国在房地产市场采取了强有力措施，交易量大幅下降，特别是在一线城市，有些地方的交易量下降了40%-50%，目前房地产市场看起来已经稳定了，这样的发展停滞可能会导致房地产行业进入兼并期。

　　下面我们来看一下中期展望，为什么中国需要转变发展模式？投资支出占GDP比重有两年线性增长，这意味着中国过去两年的经济发展都是依赖于投资拉动。农村消费不断下降，城市地区消费有所增长，但从2000年开始占比也有所下降，因此中国经济增长绝大多数是由投资拉动。尽管消费占GDP的比例在下降，我们看实际人均消费无论在城市还是农村地区都有所上升，城市人均消费在过去三十年时间年均增长5%-7%，这是很强劲的势头。我们看的不是消费绝对值的下降，而是相对值的下降，这主要是由于投资增长过于快速。从另一个角度分析中国投资拉动型经济模式，投资占出口GDP的比重，六、七十年代投资和制造业有很强的相关性，那就意味着很多投资都进入制造业，他们都是针对国内的市场，很多资金投入到基础设施。到80年代有一个转变，更多的投资进入了出口制造业，90年代和2000年的时候我们可以看到在投资和出口之间有很强的关联性，那就意味着大量的投资进入制造业，而且制造业主要针对出口市场。中国投资拉动型经济增长，开始针对国内市场，后来针对出口市场，这导致了一个问题，国外市场可能会快速增长，预期在接下来的五年会下降，这就意味着当前面临很大的挑战，中国不能再依赖大量出口制造产品。中国已经成功使出口市场多元化，特别是到欧美以外的地区，但欧美仍然占了中国出口40%的份额。另外一个问题是如果考察递增投资效益，有两个比较重要的指标，第一生成1%的增长需要更多的投资，第二资本对GDP对GDP的贡献，即1%的增长需要多少资金，这个比例在下降。这张片子显示5%的投资增长，可以获得1%的GDP增长，这就意味着需要更多的GDP增长，需要更多的资金。消费增长和GDP增长的下降是同步的，2020年的时候，消费对GDP的贡献可能下降30%，投资对GDP的贡献要增长到60%，投资对于GDP增长的边际效应在下降，这是直线展望，这意味着出口还要再增长10%，但由于全球经济衰退，很可能无法实现出口增长。那就只有另外一个选择，即消费或投资对GDP的贡献增加10%，但要想保持现有的增长速度，这两者都很难实现，因为中国已存在过度投资的问题。

　　这是一个两难的境地，中国由于外部需求减少，如何才能不影响国内的经济增长呢？中国过去的增长战略主要依靠投资拉动，制造业是资本密集型产业，要想形成1%的就业，就需要GDP大幅增长，比其他国家的速度都要快。这张曲线体现了GDP增长超过10%，对就业增长只有1%的拉动作用。如果内需继续疲软，对就业增长的压力非常巨大，这是目前中国面临的重大挑战。我们很难在短期内改编消费，投资会导致收入不均衡恶化。当然这是一个相对化的概念，中国基尼系数从九十年代开始恶化，如果想抵消欧美经济衰退的影响，还需要平衡收入，但加大投资会导致收入不均衡，而不加大投资就会有失业问题，这就是金融市场改革的原因。

　　再来看一下中国金融体系的现状，尽管过去几年金融体系有所改变，但还是由银行业主导，银行业占中国金融资产的80%。银行间市场大部分的流动性都是由各大国有银行提供，其他人是利用资金，由商业银行提供短期的流动性，固定市场特别小。企业固定市场占了很小的比例，尽管总额也非常小。从使用者的角度，持有固定收益产品的主要是商业银行，金融体系由商业银行主导。股票市场资本化率对GDP贡献的比例很高，但中国股票市场没有足够的流动性，很多企业的持股没有在市场流通，分红也没有充分发放，红利只占利润的60%。银行真实的利率有法律监管，红利比例非常少，因此中国资本成本非常低。由于资本成本低，资本贡献占GDP比例非常高，但这对就业率非常有限。与上市公司资本比较，可以看出中国资本效率很低，缺乏有效的市场配置，利率是固定的，债券发放也导致了宏观调控的难度。中国09年推出了4万亿经济刺激政策，它对全球经济增长发挥了积极的作用，但与此同时也造成了一个问题，中国在收回流动性方面面临难度，目前采取的手段是提高银行准备金率。

　　第三季度的数据表明表外增长非常有限，中国金融市场有很大的波动性。三个月期间的波动性，与雷曼兄弟破产前相比，波动性大幅增长。由于控制成本、收紧银根，使得很多有需求的人没有获得相应的资金，只能转向非银行渠道，当正规渠道不能提供资金来源，只能寻求非正规资金渠道来源。虽然银行供应资金量比例下降了，但整体资金需求量在上升，这可能是由于政府控制过严。我们认为应该更多的通过市场供求关系来解决这个问题，特别是如何解决金融危机的问题。东南亚之所以出现金融危机，是因为很多钱是从国外借贷。而中国的借款更多的是源自国内，而且国内大规模保障房建设都有政府补贴。我们现在进行了各种各样的投资，如果不通过市场机制规范，就等于透支了子孙后代的钱。如果不通过市场机制调整，由政府主导金融体系，就会出现上述的问题。

　　欧洲和美国需要进行更多的监管，但这种监管并不是把他们管死，而是给他们制订非常明确的规定，建立起良好的秩序。因此现在要实现的目的是资源要有效、合理配置，另外将收入进行合理的配置。金融体系如果提高利率，资源就会从一个利益群体向另一个利益群体转移，使得资源进行调配。有效利用利率杠杆，不仅可以进行资源调配，还可以拉动消费。比较名义利率、实际利率可以分析出很多问题。如果有更高的透明度，让监管发挥应有的作用，就可以把非正规渠道流动性转移到正规渠道中。中国总体资产风险目前处于比较理想的状态，如果去监管化可以实现资金合理流动。当然短期内还要进行产业调整、利益平衡，但从长远角度来讲，适度监管会是非常好的趋势。