通胀持续回落成共识 看好债市投资机会

　　基金周度策略

　　德圣基金研究中心

　　本周市场回顾： 沪深两市震荡回落 债市继续高歌

　　A股结束了连续两周的上涨行情，本周小幅震荡下挫。综合11月4日至11月10日来看，上证指数下跌1.14%，深圳成指下跌1.38%，沪深300下跌1.63%。成交量继续减少，投资者交投谨慎。行业来看，医疗器械、环保、石油、食品、农林牧渔、煤炭等行业取得正收益；水泥、汽车、房地产、金融等行业则跌幅较大。总体来看，非周期行业表现强于周期性行业，新兴产业表现强于传统行业。风格来看，小盘成长风格是本周的优势风格，大盘价值是本周的弱势风格。

　　本周市场震荡下挫，主要有两方面原因：首先，流动性边际改善难以继续抬升整体市场。从本周公布的宏观数据来看，经济增速继续下降，通胀则大体确定了加速下行的趋势。不过通胀下行并不是政策放松的充分条件，政策制定更为关注出口和房地产的情况。出口增速已经有较大回落，但是房地产调控离政府的目标还存在较大距离。因此政策在目前阶段仅是适度宽松，而流动性受政策影响也仅是定向宽松，边际改善。流动性的边际改善使得市场的最糟糕时期已经过去，而中小盘则成为资金改善有限下首先活跃的品种。但是经过连续两周的上涨后，有限的流动性改善已经难以继续抬升市场。

　　其次，意大利顶替希腊成为欧债危机新的焦点，增加了我国出口的风险。意大利8日五年期国债收益率一度达到了6.675%的历史最高水平。高企的国债收益率显示出投资者对其债务前景的担忧。意大利不同于希腊，作为欧元区第三大经济体，意大利GDP占欧元区GDP比重在17%以上，意大利如果陷入希腊那样的境地，对世界经济将是一个巨大的打击。意大利的搅局使得我国出口面临的风险进一步增加，对A股形成较大压制。

　　综合11月4日至11月10日来看，各类型市场指数变动如下(见图表1)：

　　图表1、一周市场指数概览(11.4-11.10)

　　数据来源：徳圣基金研究中心

　　本周股票市场整体震荡走低，债券市场走势较好，在这股债走向不同的市场行情下，综合11月4日至11月11日来看，各不同类型基金指数整体涨跌不一，债基全周整体实现了正向收益，偏股方向基金全周整体出现负向收益，具体各类型德圣基金指数一周变动如下(见图表2)：

　　图表2、徳圣基金指数一周概览(11.4-11.10)

　　数据来源：徳圣基金研究中心

　　基本面：物价数据“给力” 通胀持续回落成共识

　　本周国家统计局陆续公布了10月份经济运行数据，从10月份CPI变动情况来看，2011年10月份全国居民消费价格总水平同比上涨5.5%。全国居民消费价格总水平环比上涨0.1%；从10月份PPI变动情况来看，2011年10月份，全国工业生产者出厂价格比上月下降0.7%，比去年同月上涨5.0%。工业生产者购进价格比上月下降0.7%，比去年同月上涨8.0%。2011年1—10月，工业生产者出厂价格平均同比上涨6.8%，工业生产者购进价格平均同比上涨10.1%。总体来看，10月份经济数据较为乐观，针对10月份宏观数据的解读，基金经理观点较为相似。

　　大成基金认为，对于10月CPI涨幅回落，这进一步确认了通胀下行拐点已至，年内CPI数据应会继续下行，通胀下行周期的确立更深刻的含义是政策对于CPI的关注和强调会渐渐弱化，会延续微调、缓慢放松。对于10月PPI数据，大成基金表示，10月份数据显示经济回落持续，其深层次的含义可能是政策面遏制通胀的力度将转向“保增长”，大成基金认为这将对股市产生积极作用。

　　摩根士丹利华鑫基金(微博)认为，10月份CPI同比上涨5.5%符合之前机构的普遍预期，也是近几个月来首次跌至6%以下，显示通胀回落已经成为现实，预计后期两个月CPI将继续保持下行趋势。通胀得以回落显示过去一年多的政策紧缩正在取得实质性的成果，经济温和回落，通胀下行，房价下跌，基本上在决策层预想的轨道中运行，后期仍然会是政策的观察期，管理层未来政策的关注点可能逐步会由关注通胀侧重于增长，市场亦因此出现波段性行情。交银施罗德认为，市场方面物价水平的大幅回落释放积极信号、有利于市场企稳，并为货币政策的预调微调形成支撑，预计年内余下两个月中CPI仍将大概率下行，这有利于市场的转暖，预计中长期市场将逐级震荡向上。

　　泰达宏利中证500指数分级基金拟任基金经理王咏辉认为，考虑到货币供给增速、经济热度不断下滑和大宗商品市场不具备大幅上涨的条件等多重因素，预计CPI下滑趋势将延续至今年年底，11月降幅或将更加明显，市场信心有望得到恢复。富国基金(微博)则表示，新出炉的CPI标志着此轮通胀周期的终结，通胀回落为企业的重新恢复生机与扩张奠定了基本的资金和生产条件。“我们认为，未来政策寻求平衡的是如何更清晰的定位货币政策的宽松力度。

　　市场投资机会：

　　部分基金经理偏爱消费类成长股 债市成众爱

　　10月份居民消费价格指数同比上涨5.5%，较9月份有较大比例的下降，对此，基金经理都做了比较正向的解读：一方面，10月份CPI出现较大比例的下降，这对市场的整体企稳和回暖具有一定的积极作用；另一方面，短期居民消费品价格的波动从根本上受市场供求影响，随着CPI拐点的出现和市场供求的进一步改善，未来CPI将会呈现持续回落走势。虽然10月份经济数据整体上对国内市场较为给力，但是，欧元区主权债务危机的系统性风险却时刻高悬，在这种内外存在极大差异的大环境下，基金经理对后市的投资机会存在一定分化，但是，对债券市场的投资机会却较为统一。

　　诺安成长基金经理刘红辉认为，整体来看，目前投资人挣的是估值的预期差，大板块，如地产、银行，估值水平相当低，这反映了投资人对未来经济极为悲观的预期。短期来看，大盘股的估值较低，通胀高位运行和经济增速放缓已经得到反映，这对市场向下的空间提供了一个支撑，因此，对市场往下的发展不应过于悲观。刘红辉看好西部消费和消费相关的投资主体，当前，沿海地区的产业正向内地转移，沿海与内地的交流日益增加，内地的消费的增速应该会快于沿海地区，那些掌握了优质渠道的公司，会比较看好。

　　长信基金毛楠认为，目前通胀、经济向下，政策微调都是判断市场走势的明确大概率的信息，也可能会成为今后一段时间市场的一致预期。周期品、以及上游的资源品在盈利上都会接收比较严峻的考验，在悲观情绪修正导致的估值修复背景以及政策微调导致的市场利率向下的背景下，低估值的消费类以及利率敏感的耐用消费品或许更适合中期的配置方向。

　　泰柏瑞指数投资部总监张娅表示，中国中长期去地产化、去杠杆化带来产业周期更替，除了稳定消费类行业，当前还较难从七大战略新兴产业中确认哪些细分行业未来会脱颖而出成为下一产业周期的领军行业。在当前阶段，投资者可以耐心找寻到未来中长期新产业周期下的优质投资标的。

　　交银施罗德认为，展望未来3~5年，成长股孕育的机会远大于周期股，未来将成为成长股的时代而非周期股的时代。资金面的寒冬与经济基本面的寒冬叠加，犹如大浪淘沙，沉淀出真正有竞争力的优质成长股，与历史估值对比他们已经处于非常低估的估值水平。因此，当前时点能够遴选出优质成长股，来年可能有所收获，成长股掘金的机会可能在消费、医药、消费服务和工业服务等领域显现。

　　嘉实基金(微博)首席投资官戴京焦指出，伴随通胀水平回落，未来政策的着眼点或逐步转移至推动经济增长，这将为债市营造“偏暖”的投资环境。戴京焦表示，从历史经验来看，在通胀见顶回落、经济增速向下超过政府容忍范围的情况下，降息、降低存款准备金率等货币政策的松动都会带来债券市场的牛市，着眼于中长线行情，债券的投资机会相对比较确定。根据美林时钟的理论，当经济走出衰退期进入复苏期后，股票资产，特别是周期性的行业将会成为最匹配的资产类别，所以这种周期类行业基金可以作为风格资产的重要选择之一。

　　在经济数据和资金面相对宽松的利好支撑下，债券市场或将维持较强态势，其中，中高等级信用债的投资机会可以关注。富国基金表示，经济下行周期的确认、通胀出现拐点继续回落、货币政策宽松预期和债券到期收益率下行，是支撑此轮债市反弹的重要因素。在数据和资金面双重利好的支撑下，债券市场或将继续维持较强态势。

　　基金投资：继续分布建仓 优质潜力基金选择很重要

　　展望后市，我们继续坚持四季度将震荡筑底的观点。市场向来是盈利面和资金面博弈的结果，资金面目前已经有所好转，随着通胀的继续回落料将继续改善，这将为市场提供一个坚实的底部；但是盈利面受制于经济增速和价格水平(通胀)的下降而将继续下降，这将为市场设置一个顶部。因此在盈利面没有反转前，市场将在这种下有底，上有顶的情况下运行，进而形成震荡筑底走势。

　　综合来看，流动性的边际改善难以对市场形成持续的推动力，同时意大利的搅局也增加了欧债的风险。在上述两重因素压制下市场结束了连续两周的回升，本周小幅震荡下挫。我们认为后市仍然是震荡筑底行情，因此对于基金投资者而言，在市场下跌时是好的投资机会，可以采取逢低布局，分布建仓的策略。

　　高仓位使偏股方向基金受益 

　　成长风格本周再次兴起

　　本周股市继续上涨，高仓位、重成长、对热点把握能力强的基金成为本周业绩的领头羊。而前期抗跌的重配大盘蓝筹的长城品牌等则较为落后，仓位低前段时间抗跌的大摩资源等也相对落后。可以说这两周基金业绩出现了乾坤大挪移，前期极其强势的基金让位于前期极其弱势的基金。同时成长型个股随着相关政策的倾斜也再度活跃于市场，带动成长型基金强势反弹。

　　策略提示：极盛而衰是必然吗？我们认为至少从一个季度的周期来看，并不是必然。大摩资源等虽然仓位较低错过了这两周的反弹，但是后市的震荡将给基金充足的机会甄选个股充分布局。至于成长风格是否就此再度兴起成为市场主流，我们认为不会。估值相对处于两市估值高端，盈利下降较大都不支持中小成长股走强，其最近的强势更对是对政策的提前反应。因此在选股上，控制风险能力强，选股出色的均衡性基金依然是我们投资的首选。

　　股债走强造就可转债基金超强业绩 

　　后市债基依然可以重点配置

　　随着流动性宽裕的利好，传统的股债翘翘板并未出现，股债市场双双上演上涨好戏。受股债双升影响，偏债混合成为本周偏债类基金的最大赢家，周度净值增长2.94%。而配置可转债的相关基金业绩领先，兴全可转债、华宝可转债、博时转债、富国可转债、汇添富可转债等占据债券基金涨幅榜前列。

　　策略提示：可转债基金无疑是本周债券方面基金中的最大亮点。可转债因为具有股性和债性的双重特征，因此具有退可守，进可攻的特点。今年以来，随着股债市场的双杀，可转债跌幅巨大，相关可转债基金也损失严重。随着债券市场的走好，可转债底部已经巩固，但是要上升还需要股市给力。结合我们对A股后市震荡的判断，我们认为目前通过投资新发的可转债基金是更好的投资该类基金的方式。相比可转债基金，传统的债券基金则由于债市的明确而值得大力重配。