图文：多元化的资产管理论坛

　　《21世纪经济报道》主办的“2011首届资产管理年会”2011年11月15日在上海召开。新浪财经全程直播本次活动。图为“多元化的资产管理”分论坛。

　　赵祥龙：各位领导、各位来宾，下午好，非常高兴在初冬的下午和大家讨论资产多元化的问题，这是一个比较大的话题，在有限的时间内，如果各位嘉宾的对话能够给各位带来一些启发，将是我们的荣幸。经过30多年的改革开放中国经济进入了全球排名第二的地位，作为普通国民，我们的财富增长已经达到了一定程度，在这个时代我们还可以看到更多的投资机会和投资品种可以供我们选择，有基金、信托、股票、债券，艺术品等等。本来中国人就多，人多了，口味就比较杂，我们希望通过一种多元化的配置，核心目标只有一个，那就是禁止最大化，或者你所有资产价值的最大化。在正式开始之前，我们首先每一位嘉宾用一到两分钟的时间把自己的公司、自己的业务做一个简单的介绍。

　　单兵：江苏瑞华管理资产规模大概是100亿元，主要集中在中国再融资市场，二级市场方面我们近几年一直在收缩。

　　尹立国：大家好，我来自北国冰城哈尔滨，今天上午说过，我们是为一些特有钱的服务，但是我们也要为普通老百姓提供服务，因为我们认为中国老百姓同样需要享受中国经济发展的成果，所以我们目前因为整个部门的成立应该说是一年半的时间，不像我们的管理余额是352亿元。银行主要是针对风险多元化措施，是风险和收益的匹配，达到让我们的财富保值增值的目的。

　　张深远：我是来自金石同润的张深远，目前这个基金的规模大概是1.5个亿，我们认为这是这个行业中的潜力股，

　　赵祥龙：我们做一个简单的梳理，单总是做股票市场的，而且是定向增发的再融资比较多，章总是比较综合的，而且固定收益包含了我们所说的债券产品、权证品种和股票品种，这是一个多元化的专业资产管理公司。尹总作为一个商业银行的综合资产管理部门，可能是需要探讨各种各样产品的特点，张总这边比较特点，一个是银行，一个是房地产。我们知道当下的中国正在面临一个最大的挑战，也就是我们现在一直在紧锣密鼓说的要“咬定青山不放松”坚决不动摇的房地产调控，另一方面就是股市，股市现在基本上是在2400-2500之间，比较年初大概在3000-2800点左右，中国股市在全球股市里涨幅应该说还是太有限了。在这样的情况下，如何去发现新的投资机会，在座的各位是怎样认定我们现在所从事的领域，或者重点关注的领域？有些什么样的心得？我们把顺序倒过来，从张总开始，为什么要做这个行业，你发现这个行业中最主要的机会是什么？

　　张深远：金石同润刚开始是做简单的投融资，然后进入房地产，后来遇到了地产调控，我们比较幸运，在地产调控之前我们就决定要转型，大概在两年前艺术品还没有像现在这么火爆的时候我们就在研究这个市场，开始做金融产品的研发，今年春季大概是592亿，在这么火爆的情况下推出我们的产品，所以说我们还是比较幸运的。至于我们为什么要转型，我们现在要做到多元化，做地产的回报一般来说还是比较高的，但是目前到了国家要限制、要调控的时候了，所以说我们的团队那个时候还是比较有前瞻性的。

　　尹立国：为什么商业银行要做投行业务呢？因为目前中国经济的转型也就是我们商业银行的转型，更重要的是客户需求产生了一种多元化，由于我们哈尔滨是从5万投资起步到几千万，它的需求是很多元化的。另外社会上可投资的产品也是多元化的，因为银行属于一个相对比较稳健的投资渠道。现在银行受人之托，但是我们已经搭建了一个比较好的合作平台，我们现在和信托，和证券公司，包括一些基金公司都有广泛的合作，但是从目前来讲，根据我们的体会，因为我们银行的属性更多是关注风险，所以银行投资的产品收益不是特别高。我们产品研发部门一直到15%的收益，但它是比较稳健的，我们对应的是280个亿，我们是满足客户比较稳健增值投资的需要。因为银行是寻求一种多元化的资产配置，这对于银行的资产收益提出了很高的要求。我们首先要看交易员的品格，然后再看他对这个市场的经验，我们一定要在风险可控的范围内寻求多元化的投资，这样使客户的财富增值。

　　章飙：其实我们的角色是双重的，首先是一个市场管理公司，做出一个全系列的产品，达到的目标就是福利增长的目标，这个要求我们正在努力地去做一些产品，最最低端的货币到债券，再到股票，可能后面还会有十倍、二十倍的基金，通过不同的组合达到我们的目标。其实这是我最喜欢做的东西，其实我做这个事情已经十六七年了，就在中国这块土地上一直做本地化的对冲，现在这个事情我们今年做得还可以，我自己也喜欢做。

　　赵祥龙：章总，您认为自己做五六个产品做得“还可以”是什么意思？年化回报是多少？

　　章飙：其实我的年化回报很低，很惭愧，年化回报是%-10%，在没有占比的情况下达到8%-15%。

　　赵祥龙：我跟大家做一个简单的介绍，假设我们的股市下跌10%，现在取得了8%的正收益，如果从相对收益的角度来讲年化收益率应该是18%。这其实已经是在股市，在目前从3000点到2400点的角度来说其实已经是一个非常不错的成绩了，因为我们知道在过去的半年中，我们的私募公立基金，特别是股票型基金应该说受这次大盘向下调整的冲击是比较大的，也就是说，网上有一句话“遍地都是五毛基金”，所以我们应该用掌声恭喜章总在今天还能取得这样的回报。

　　单兵：我们最早是做二级市场起家的，我个人是从上市公司到券商再到私募，存在着这个一个过程，我感觉最重要的就是坚持，实际上我们一直是坚持在中国A股市场，所以在这样的过程中我们会发现这个目标的实现，整个市场获得了不断的扩大，再加上中国的再融资市场上市一到两年之后，公司还有一部分要进行再融资，这样还会进行一些筛选，所以在实际的操作过程中发现了这样的特点，所以从2006年一直到现在，市场也看到我们进行的定向增发，也需要这样一个过程。所以我们认为随着中国证券市场的不断发展，后来可以有新的产品，立足于A股市场这样一个不断的延伸，我们希望随着整个公司的发展不断地扩展我们的产业。

　　赵祥龙：我们对提问进行一个简单的梳理，其实我们可以做一个简单的排列，今天我们讨论的话题是资产的多元化配置，大家可能都认为每个人都做自己的业务，和多元化有什么关系？这里有三个方面的多元化：一是投资品种的多元化；二是同一品种下不同类别的多元化；三是相对于基本面，我用什么样的投资方式来保证分散整个可能带来的系统风险，给我带来单个资产的冲击。所以章总这边做的事情更类似于机会，他是跨门类的，从房地产跨到了艺术品，而尹总作为理财产品，最大的特点是他们是全门类的，受制于商业银行理财的刚性要求，他们可能是比较保守的，我们可以理解为购买理财产品更像购买一个稳定的，相对类似于债券的品种，尽管他们会投入权益类的。章总这边的投资主要是股票债券型基金，但是刚才说的基本上就是通过对金融市场的

　　单兵：我们公司现在其实有三块业务，二级资产主要是市场竞争，定增方面我们后面可能会涉及一些，所以从我们历史的经验来做二级市场的收益，根据我们工作下来的收益，我们每年平均20%的收益，在熊市中基本可以保证是正收益，在牛市的时候基本可以保证客户的收益达到指数。

　　赵祥龙：通过单总简单的梳理，我发现这和股票市场风险特性是非常正相关的，也就是说在市场高度波动的时候，他们最低的时候可以达到40%，最高可以达到200%-300%，这是优秀私募股票基金的业绩。

　　章飙：几乎所有的投资都有其特定的风险，我们做权益的市场风险比较大，债券流动性风险就显得特别重要，所以我们没有办法去消除这些风险，但是通过多元化的投资降低波动率，对外降低风险。另外因为我们在做对冲，其实市场是很奇怪的，所有市场设计的时候都没有想到，所以收益率会显得特别地高，高到自己也不能相信的地步。有一阵子我下了单以后打报告，领导问我收益是多少，我不知道，到了2008年的时候，其实熊市也是对冲基金做得还不错的时候，因为落地出价价格经常出得不对。

　　尹立国：对于商业银行来说，我们首先面临的是监管合规的风险，不知道今天有没有监管机构在场，中国的商业银行和国外商业银行相比，我们一个特别好的监管机构是因为某一点，大家可能会发现个别文件经常会产生自相矛盾的地方，这个时候如果我们在做代客理财的话就比较难，既要符合监管的要求，又要满足客户的需求。

　　张深远：这个话题可能是有点大，我觉得对于我来说，在执行过程中最大的风险就是看错了，另外就是我的选择，就是还没有成名的，我觉得存在眼光的问题，但是作为新产品来说我选择谁，这两个风险是我们在运营过程中时时刻刻都不敢放松的，而且这是我们的核心，可以说是我们基金独立成功的核心。我们如何最大限度地规避这种风险？很简单，我们主要是依靠自己的专业团队，在我们基金里是需要准备运营的，另外就是金融方面的专业团队，他们通过这种数量金融，通过我们交易历史数据来作出评估，这样可以最大限度地规避风险。

　　赵祥龙：我们看过一个2010年投资年化回报率报告，基本上稳定在9%-14%，这是历史投资市场的一个风潮，特别是在高通胀时期，由于这属于另类投资的一个组成部分，作为一个参考选项的话，现在有一种趋势是把硬品投资和黄金投资都划归到另类投资的市场上，这些投资的问题就在于牛市可能会在高通胀的预期下取得的表现比较好，但是艺术品投资除了赝品风险之外还有定价风险，最大的风险还是流动性风险，也就是说你在需要出售艺术品的时候可能市场无人接盘。反过来就是对定价提出了特别苛刻的要求，我们针对流动性，必须要知道买的这个作品，假设是100万买的，你必须要确定在多少钱的时候有人愿意出价，而且第二个最重要的特点是投资艺术品不像投资债券和股票，股票是和国家同步的，持有艺术品资产本身在持有期间是不能够带来现金流的，这是这种投资最大的特点，和投资黄金也是一样，你持有黄金，在持有期间黄金本身并不能够给你这个资产带来现金流，你必须把它出售才能带来现金流，这种风险我在以前的论坛上也提到过，硬品投资应该是一个少数人的游戏，千万不要想去拣漏，不要想你如何独具慧眼。理论说，人家做了几十年，你想几年就超过，这个概率实在太小了，有一点是我非常提倡的，如果你喜欢，如果你愿意为你的喜欢买单，这是一个非常不错的投资。我们经常在培训员工的时候讲过一个故事，女孩子要出嫁了，出嫁的时候要拍婚纱照，按照现在的价格来算可能会是2-3万，如果要出外景的话是3-5万，按照现在的市价来讲，你要是叫一个美院的学生2000元一幅，给你们新婚夫妇画肖像，大概可以画10-20幅，过了20年，或者过10年，这10个美院的学生加上两个夫妇总共是12个人，其中只要有任何一个人出名了，你这些东西都价值连城了。我想说明的是，投资的极致就是把你的Expense支出变成Investment，你可能到了20年之后一无所有，但是我们要相信这句话“有钱难买我愿意”，用这种平和的心态面对投资、面对理财，你才是真正的赢家，我相信在座的嘉宾都有一个共同的问题，就是心态。我们在操盘的时候面对资金进出，你用一种什么样的心态面对这种财富的流动，大多数的恐惧都来源于两种情况，一种是过度贪婪，另外就是无知，我觉得我更愿意承受贪婪带来的恐惧而不是无知带来的恐惧。现在我们开始回答刚才的题目，假设给在座的各位1000万，你做一个大致的理财方案，股票、基金、房地产、债券乃至艺术品和黄金，你们做一个大致的头寸，每个人把方案做出来，解释一下自己的方案，为什么说这个是最好的，你的方案是基于什么样的背景来做的，给大家两三分钟的时间把这个事儿的完成，投资期暂定5年，因为我现在感觉所有的产品超过5年的也比较少了。借这个简单的机会，我接受大会的委托作为主持人，我希望在另外几位嘉宾回答题目的时候和大家做一个简单的分享和梳理，因为多元化的投资就像我们必须面对多元化的人生，其实本质就是降低我们人生在未来财富价值的波动性。因为有一句话是这样说的，那些历史波澜壮阔的国家，其国民往往是不幸的，因为大起大落太折腾人了。理财的最高境界除了财富增值之外就是平稳、稳健的过渡。这种稳健并不等于说你无所作为、听天由命，我相信一会儿四个嘉宾的方案和头寸会告诉在座的各位他们对于资产、对于价值的判断，对于未来的展现。

　　章飙：其实对于今后的5-10年我最看好的投资品是农用地，但是我没有办法让一个价值1000万的风险投资客户投资很多农用地，比起200万的工业用地，300万的商业用地而言农用地很便宜。我带来的方案是“442方案”，第一个方案是刚才单总说的，我愿意拿40%的钱投定向增发，在这之前，我原来想写基金、主动基金、汇率基金或者指数基金，因为做资产管理的人都知道，我也研究过这个定向增发打完8折以后里面的指数基金要便宜很多，不知道我表达清楚没有，所以第一个建议是让40%的资金投向定向增发的产品上，我们很难找到很好的产品，只要仔细地去看，总是会发现各式各样的产品。另外不是王婆卖瓜，把40%的钱投到中外对冲类产品中去。道理其实很简单，对冲产品竞争太激烈，大家看看买股票这个行业竞争何等激烈？我们一个金融行业，可能全国至少有80个纯粹研究金融的研究员，竞争非常激烈，对冲基金这个行业坦白地说竞争不是很激烈，可能拿到一些真正的阿尔法。第三个就是债券产品，假定大家现金流是可以支出的，就是这1000万一年是足够花的，特别是高票息债，至少就我个人而言我觉得都不会有什么问题。我看好定向增发是因为我看好这个市场。

　　单兵：主持人说期限是5年，其中有500万让他做18个月的定增产品，基本概念就是在未来的3-5年内中国的A股市场肯定有一波比较高的牛市行情，你选择这个定增产品首先要判断一下现在定增产品主要的风险，也就是说实际上你选择这个产品首先要判断现在这个市场和未来一年之后的状况。一年之后2500点打个8折。300万我觉得迎来做一个保本分成型的股票，这样的产品应该选择在1年期的，首先你有本金保护，但是如果在任何一年给你带来一定风险，你可以获得整个资本市场股票型产品差不多一半的收益。所以你承担的风险就是你现有的钱存在银行的利息来拿五年之后资本市场一半的回报，它的收益是很高的，流动性也非常强。这200万应该去投资流动性比较强的保本，就是专门固定收益的理财产品，这些理财产品可以保证最基本的期限，保证你的短期收益，如果你今年投资了这6个月的产品，当整个资本市场不行的时候我们还有比较高的回报。所以说我认为这是比较好的选择。

　　赵祥龙：章总的方案注重的是绝对回报，单总的方案注重的是机会回报。现象有请尹总。

　　尹立国：因为这是一个高净值的客户，能拿出1000万肯定是财富自由的。所以给他30万的PE基金，这和刚才说的5年期有关，或者是投资证券化的理财产品，这个时候主要是追求一个经济增长的高回报。另外40%就是用于购买银行非保本类浮动收益理财产品，这一部分虽然是不保本不保收益的，但是实际上大家都知道监管波动的问题，各个金融机构都需要做到10%以上的年收益。另外30%我想作为保本理财的贵金属，还有银行的过渡产品，因为如果有需要，这是另外一个在通胀的大前提下，贵金属也是一个保值很好的选择，但是这几年只能说这1000万的基金，这里还要有一个(保险)，一定要建议客户买人身保险，因为保险是最后的避风港，如果他没有保险，我一定会建议他拿出一部分钱投资人身保险，因为这5年中天有不测风云，人有旦夕祸福，所以我的方案还是比较偏重保守的，我个人是从银行的角度出发，和其他两位嘉宾相比我的方案是比较保守的，但是银行就是追求稳健的理财机构。

　　张深远：其实我觉得艺术品基金目前是一个全新的开局，刚才说这是少数的，但是如果把这1000万委托给专业的单位去做，我觉得参与的人可能会更多，这样就不再是少数了。你说改革开放30年了，我们创造出了那么多的出口商品，但是我们价值输出了多少？所以我觉得作为艺术品来讲，刚才赵总讲的故事也挺有用的。作为艺术品除了要有一定的风险回报之外，我们还有属于我们这个时代价值观的体现，所以我觉得如果我用这1000万，我会投资到这个艺术品基金来。为什么建议大家来投资呢？因为从现在艺术品基金存在的方式、形式来看基本上是保本的，保的是5%的收益，而且对于投资人来说是比较保险的。目前来讲，这个收益不过是在12%左右，目前CPI平均是在5%-6%。

　　赵祥龙：所以就是追求Double回报，历史上本身就有一个期权行为，期权都是以小做大。非常感谢各位在深秋初冬的下午和我们一起分享关于资产管理多元化的探讨。作为结束语，我想跟大家说一句法，其实前路永远是看不清楚的，未来永远是非常不确定的，在不确定的条件下想要做一个确定的投资是需要远见、勇气和毅力的，特别是勇气。其实很多投资人都有一个共同的体会，可能你的第一判断是对的，但是你没有坚持到最后，最后很可能被淘汰。非常感谢在座的各位嘉宾、各位来宾和我们一起讨论。中国的资产管理事业才刚刚开始，但未来仍是“烟波江上使人愁”，谢谢大家！

　　主持人：刚才赵先生举了个画像的例子，拿画像做艺术品投资，20年之后有可能实现自己的财富梦想。真正的问题在于我们有没有那个耐心等到20年之后它慢慢地兑现。接下来请出第四场对话的嘉宾，他们的对话主题是化解私募的成长烦恼”，有请上海朝阳永续信息技术有限公司董事长廖冰先生、上海理成资产管理有限公司董事长程义全先生、上海智德投资管理有限公司总经理伍军先生、上海从容投资管理有限公司董事长吕俊先生和上海长金投资管理有限公司副总裁金鑫女士。

　　廖冰：这个场是阳光私募产品的专场，在座的各位三个博士，一个硕士，他们从2008年以来一共发了60个信托产品，从2003-2004年的初级阶段到目前为止总共是1500多个产品，他们四位的份额都是40%左右。还有一个共同特征，他们是赚过钱的资产管理公司，所以他们是度过了资产管理的风险期。还有他们大多数都是董事长、总裁，也有副总裁，金女士是做风控的，否则这几位都是在投资界深入一线，还有他们的名字都起得特别好听，理成投资、智德投资、从容投资、长金投资。所以首先想请几位嘉宾讲讲成长当中的自豪。

　　程义全：感谢主办方提供这样好的交流平台，理成资产成立了4年多，有一天秘书突然到办公室对我说有一个报道，好象在《21世纪》上，获得了连续3年五星级的排名，这其实也是我一直以来的追求，两年前我也讲过同样的话，这是一个绝对收益的长跑，我觉得我们这个行业的人，包括渠道和媒体都过于关注短期的，像1年、6个月，甚至到每个月每周二，有非常大的不好的影响，开心的就是我们连续3年获得了五星级排名，做了4年的基金经理，我们基金经理的理念、相互配合的程度都逐渐加强了。

　　廖冰：细分的产品有很多，这些都是怎么分的？

　　程义全：我觉得国内的基金不管取什么名字都可以分为一大类，如果开玩笑的话就是管理费的共同基金，其实国内这些产品没有本质上的差别，真正有差别的就是我们今年发的大中华理成基金，所以我特别期待国内监管环境真正让对冲基金有一个合规发展的平台。

　　廖冰：刚才说过他们发了60个产品，大概有一半是从2008年以来发的，而从我们证券类阳光信托化产品从2004、2005年发展到2006年，到现在为止的1500多个产品中，每只只有30%获得了这样的收益，而他们从2008年开始跌的时候开始发，到现在为止有50%的产品是这样的收益。

　　伍军：说到自豪和开心的事情，肯定是在私募的方面，我想做私募之前都有一个过程，其实我们几家都是处于企业中的风险期，开始进入成熟、不断成长的过程。过去很多经理给了我们很多帮助，包括我自己作为券商在这个过程中都积累了很多经验。至于说在这个过程中有什么开心的，我觉得还好，可能我是一个对自己要求不是太高的人。所以最开心的不是做投资，而是自己的公司开张。因为以前是在公募、证券公司做。所以自己的公司开张的第一天是自己最开心的，但是后来才意识到自己上了一条船，这条船好象一直停不下来了。

　　廖冰：吕俊到现在为止发了23个产品，它的产品有稳健型和成长型，规模是所有产品中最齐全的，而且自己还搞了很多首创。

　　吕俊：我们是2007年底创办的，这个系列的产品基本上没有亏钱，2008年只亏了4%，2009年又有一波反弹，在2010年我们有了第一个从容医疗基地，当年医疗基金取得了46%的成长，2011年我们的工作重点就是聚焦在团队建设方面。今年十一前后签了3个基金经理，社保基金、券商自营和一个保险公司的。这3个基金经理每个人的从业年限都在10年系，所以我们一下子暴涨3倍，这是今年我最开心的事情。今年我们的产品稳健系列做稳健的，成长系列做成长的，我们2008年就预留了将来引进新的投资人才的定位，所以这是我们整个企业的发展中让我比较开心的事情。

　　廖冰：他的开心和他的生意有关系，和他招的人有关系。请金鑫谈一下。

　　金鑫：很巧，我的名字和我们公司的名字都有一个金字，应该说当初成立这个公司的时候我们寻找了很多的人，并不是因为我的名字来起长金这个名字的，我们的追求和我们的战略有关系，我们是追求长建资金、长久资金，所以就把公司的名字取名为长金。刚才主持人让我说说最开心的事儿，我想我们公司最开心的事情应该说我们从默默无闻开始，因为我们和前几个私募大佬不一样，他们原来就有很高的知名度，我们原来并不是金融证券领域的，所以在这方面的知名度很弱，我们现在逐步地被大家所认识，这是一个让我们开心的事儿。另外应该说我们从2008年发行产品至今给大家、给客户带来一个稳健的投资收益和回报，我们客户的维护工作应该说是相对来说做得比较轻松，这方面也让我们很开心。还有就是我们追求产品的创新，从目前产品结构的设计上，我们在进行几次创新的尝试，应该说都获得了市场的认同，包括我们当初2008年刚开始做的结构化，而这个结构化不是在市场上寻找，而是我们自己承担、充当次级受益人。最早的版本应该是由我们推动的，另一种就是像安全电子管理系统这个产品，当时做阳光私募的时候我们也是最早舍入这个产品创新的，还有一款产品也是一个创新型的，这个应该已经获得了一些相关合作部门的渠道准入，因为产品有政府发行，所以我在这里先卖一个小关子，这一点也是我们开心的。

　　廖冰：真的很开心，自己讲得都笑出来了。伍军是23个产品，金鑫是12个产品，刚才金鑫讲的他们曾经的产品没有说1号2号，真的是“大长金”。我们进入第二个环节，讲讲事业成长的烦恼和政策的建议，嘉宾可以讲讲自己的烦恼。

　　程义全：其实烦恼还是挺多的，第一个产品是渠道产品，我明显感觉到这个行业中信托在规模比较小的时候，你的单位成本、渠道成本没有变化，所有的人都想要这个服务管理费，很多渠道商都在逼你，你的成本还在亏损，这是让我们非常烦恼的问题，刚开始成本就那么高。另外就是监管政策，我们自身感觉到的是，说白了，证监会几乎把阳光私募能够做的，能够堵住的口全部堵住了，目前也是没有一个合理的监管架构，其实这个市场到今天这个程度，我觉得应该说是整个生产系统出了非常大的问题，整个发行定向能力非常强，买股票的只有30%左右的机构投资者，60%左右的散户，现在需求和趋势中又出不来，所以整个市场都缺乏真正的价值投资者。趋势交易者是不可能成为真正的价值管理者，只有可能是绝对收益管理者才有可能成为价值管理者。所以我觉得说白了，不是说我站在这里，站在阳光私募这个行业说我们需要发展绝对收益管理产品，而是在整个资本市场的角度，如果我们不发展，整个制度上长期是没戏的，基本上就是从这三个方面出发。第三个就是公司治理，包括伍军、吕俊刚开始可能都是属于技术出身，都是给别人打工的。

　　廖冰：“打工皇帝”还算不上，反正是打工的职业经理人。

　　程义全：对，真正你进行创业，成为这个企业的领袖，你要带着这个企业整个团队往前走，你遇到的问题要比开始想象的多很多。我相信在座的几位都会遇到公司发展过程中各方面的问题，比如各部门的关系，同业之间的架构等等，包括后台的管理都是非常非常大的问题。我相信这也是目前为止困扰阳光新兴管理者非常大的问题。还有就是Service Provider，海外的运营成本比较低，但是服务提供非常全面，从托管到交易再到律师都非常全面，而且非常专业，国内的服务供应商压根就没有发展起来，这使得我们阳光私募的管理人基本上都无法去做外包，所有的事情都只能交易、研究，都是自己做，综合来讲有点像小米加步枪的状态。

　　廖冰：这个会场比较大，人数比较多，在这么强的灯光下讲的这些话，其实这个行业的生存环境面临着很多系统性外在的障碍。

　　伍军：刚才程总讲的绝大多数代表我的心声，现在公司超出我当初出来的预想，当时2008年出来的时候有两个因素，一是作为公募基金经理，我感觉市场要出大问题，但是大家都知道公募基金有一些约束，

　　吕俊：烦恼也有，还有很多困难要去克服，有些困难是企业家自己可以克服的，有些确实是需要向社会呼吁。

　　金鑫：我觉得我想表达的烦恼前面几位该说的都说了，我想再强化一下。因为总体来说我们遇到的烦恼不是特别多，但是有一种共同的状况我们应该都遇到过，就像刚才程总说过的，关于各方面成本配置的问题，比如信托，以前在没有信托帐号期间，这当然也和刚刚吕总讲的监管，就是你没有一个明确的身份，本来正常的是信托做，突然又停下来不允许了，导致信托的资源稀缺，这样就把价码迅速提升。另外券商一般都会追求交易率、换手率，应该说由于我们是很坚定地做价值投资，我们的换手率是很低的，所以在这方面我们不是券商所喜欢的，也可以说因为在这一点上大家达不成共识，起码对他们现实利益不能有直接帮助，我们也放弃了不少机会。还有银行也很懂，会看重自己的利益，这个蛋糕还没有做出来就把虚拟蛋糕先切一切。作为我们公司的选择和应对，我们会把握自己的能力圈，如果是超出我们能力圈范围的事情，我们不会为了规模就一定要去做，包括一些券商一定要追求换手率，我们可能暂时先放一放。因为我们觉得作为阳光私募的投资管理，你自己如何坚持做你擅长的，可能就坚持这种坚守，由于我们的坚守使得市场扩容稍微慢了一点，我们也觉得是值得的。所以我们有烦恼也有欣慰，因为我们的整个发展也是顺应着我们稳步增长的理念。

　　廖冰：其实我们这种专业的会场，台上台下都是专业的，这个行业的烦恼讲不讲大家其实都清楚，因为还有一点时间，要么讲一讲接下来的投资策略，要么讲一讲最确立的投资品种。买入卖出都可以，如果实在确定不了就讲讲投资策略。

　　吕俊：虽然掌声很热烈，但是品种真的没法推荐，因为做的不说，说的不做。我们感觉这个市场跟股市竞争的这些投资渠道现在的吸引力都在下降，这是作出这种战略决策的主要原因。现在的房地产很明显你想买也买不了了，而且买了也不一定涨，所以房地产方面的竞争对手就去掉了。高利贷也是一个很强硬的竞争对手，因为风险偏好比较强，股市的风险偏好也比较强，所以高利贷和股市其实是有竞争的，大家也知道，温州出事之后大家终于看出高利贷其实就是垃圾债券，跟股市相近的投资者渠道慢慢地吸引力开始下降，所以我认为股市在未来一段时间里只要小心一点还是有机会的。

　　伍军：来点直接的，我跟李总都做过基金经理，特别是我们管大资产的，构想是非常重要的，我想表达我们现在的想法，因为我经常和吕总交流，我看好，但这是相对短期的，要集中起来看，中期的话我觉得暂时还是比较困难的，香港市场的机会现在明显比国内要好，因为香港是离岸投资者，他们做投资的时候是两步并作一步走，因为大家都知道，如果股票涨或者跌主要是两个因素推动的，我们通常说的“双杀”，一个是估值体系下降，二是企业盈利下滑。香港在10月初的时候两步并作一步走完，企业盈利和估值体系一下子回归到以前的状态，但是在中国市场，刚才提到了中国人的一些文化特征，还有我们本土市场的资金，有太多的投资者不能离开这个A股市场。我在香港可以投俄罗斯、投巴西，但是中国到现在为止我看到的特征还是杀PE，第二步是杀企业的盈利，所以我觉得现在中国更多的特征是PE这个阶段走完，企业盈利其实三季报大家已经看到了，这是我个人的观点，我坚信一定会还有好几个季度。所以中国人做事不像香港，在香港我们看到大量的成果，香港今年一年很多十几万的股票直接把前面的1抹掉，所以说国内有一个过程，大家在看好短期市场的时候我建议把这个问题还是在心里应该有一个安全考虑，这是我的观点。但是我想说一些正面的，刚才吕总说得非常好，就是这些大资产的配置，这些年跟我们竞争的还有黄金等一系列商品期货，其实大类资产配置对于股票来讲是越来越有利了。大家都知道市场有一个二八原则，20%的人挣80%的人钱，这些20%的其实是Smart Money(聪明的钱)，

　　程义全：其实对于明年的市场，如果经济趋势稍微明朗的话，我觉得会比今年略好。还是要先说分享，我觉得A股这些所谓的小股民还是太贵了，看到这么多的散户，我自己感觉还是于心不忍。我也特别赞同伍军的观点，包括B股的部分其实是具备了非常好的长期投资价值，其实已经完全符合国内PE的投资标准了，如果排个序的话，境内人民币的PE基金很多市盈率是最低的。

　　伍军：B股被我们忘却得太久太久了。

　　廖冰：最后一句话“他们都很强大”，谢谢！